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股市中信息披露与监管博弈分析 　　摘要：我国股市属于无效市场，存在投机过度的现象。究其原因，在于股市存在虚假信息披露现象。本文通过建立造假与监管的博弈模型，得到了上市公司与证券监管部门的三个纳什均衡，并进一步分析了监管的有效性，找到了根治信息造假行为的切实可行的办法。随后根据以上分析，提出了建立有效股市的若干个建议。 　　关键词：投机过度；信息披露；混合战略纳什均衡；有效性 　　文章编号：1003-4625(2008)01-0097-04　中图分类号：F832.5　文献标识码：A 　　 　　一、我国股市的现状及特征 　　 　　我国的股票市场起步晚，发展快，成绩显著，但它的市场效率较低，无法实现资源的优化配置。因此相对于一些发达国家成熟、完善的股市来说，仍是个新兴的、不成熟的股票市场。从市场的有效性来看，我国的股市属于无效市场，或至多处于由无效向弱有效型过渡的阶段。 　　现阶段，有许多问题严重困扰着我国股市，造成了股市的效率低下，发展缓慢。我们要有针对性地采取有效措施，彻底根治这些顽疾，从而保证股市健康、快速的发展。 　　在阻碍股市发展的众多问题中，最突出也是最严重的问题就是股市中的过度投机。由于我国股市是在经济体制转轨时期建立起来的，机构投资者少，散户多；信息披露不完全和披露虚假信息；信息处理水平落后，处理成本过高；以及证券监管制度和机制不完善。股市投机在这些因素的共同作用下存在并持续发展，成为我国股市规范发展的突出问题。 　　投机过度是我国股市现阶段的一个明显特征。通过沪、深股票的一些数据衡量指标可以说明我国股市的投机行为过度。 　　 　　首先，股市换手率高。资料显示，沪、深股市的换手率远高于世界其他股票市场。纽约股市的换手率在50％～60％之间，东京股市在20％～30％之间，汉城、伦敦、新加坡、香港股市换手率呈稳定下降趋势。而我国沪、深股市换手率长期居高不下，一直雄居世界股市之首。沪市1994年换手率高达787％，深市1996年高达902％。两市最低换手率维持在200％以上。 　　其次，市盈率高。通过《证券时报》和《中国证券期货统计年鉴》看到，我国1993―1995年银行存款利率在10％左右，根据市盈率与银行利率的关系，可以套算出市盈率应在10左右。而沪市A股2000年平均市盈率为60，深市为55。并且市盈率超过100的股票信手可得，可见股市泡沫严重。 　　最后，股指波动大。我国股指波动幅度大，极不稳定。从1994-1999年六年积累美国波谷底仅相差200％，而同期我国竟高达800％，常有暴涨暴跌现象。2001年10月，沪市一开盘就高达100点以上，收盘几乎全部涨至封停板，这是世界罕见的。个股受“庄”操纵现象严重，亿安科技从20元启动一路疯涨至120元，后又一泻千里，弄得股民瞠目结舌。ST郑百文、银广厦A等就是进行利润操纵的代表。 　　究其根本，造成股市投机过度的原因在于上市公司的信息披露不完全和大量造假。只有保证上市公司信息披露的公正性、真实性、正确性、完整性，才能让股民了解到公司经营活动的真实情况。从而使价格反映出股票的内在价值，成为有效的市场信号。而对上市公司信息披露的监督在于监管部门，在监管部门的监督下，上市公司的证券才能有效公开地进行交易，从而促进有效股票市场形成。 　　 　　二、股市中虚假与不完全信息披露造成的影响 　　 　　信息披露不完善的现状使在目前上市计划额度的前提下，为数不少的绩劣公司通过掩盖真实的财务与经营状况达到上市要求，市场产生“劣驱良”的排斥效应，使股市中上市公司的质量逐步下降。这一后果可以由博弈论中的逆向选择来解释。最简单的情况是假设股票市场上只有两家上市公司，因此股票的类型只有两种：θ=60(高质量)和θ=20(低质量)。每一种概率分别为0.5。买卖股票双方，即上市公司与股民有相同的偏好且对股票评价等于公司业绩的质量：V(θ)=U(θ)=θ。如果在价格P下成交，股民的效用丌B=θ-P,上市公司的效用丌S=P-θ。 　　显然，当股民知道公司质量，即上市公司的信息披露真实、完全，两者信息对称时，均衡价格是P=60和P=20。而现实中存在上市公司信息披露不完全和披露虚假信息的现象，于是股民对这两个股票的平均预期是Eθ=40，股民愿意出的最高价P=40。在这种情况下高质量公司将退出市场，因丌S 色彩更加浓厚。 　　当上市公司与机构大户进行内幕交易时，形成了少数具有资金优势的投资者操纵股市走价的局面，股市就成为寡头垄断市场。可以通过分析知道在寡头垄断股市上股票的成交量高于合理预期时的成交量，而股价与交易量Q的函数关系符合P′(Q)＞0，P″(Q)＞0，即P是Q的单调上升且下凸的函数，其实际意义为P随Q的增加而加速上扬，这在一般情况下是符合