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经济周期视角下资产轮动模式 　　摘要：经济周期是资产配置的大背景，只有从经济周期的角度出发来配置资产，才能从中长期的角度，获得战略性收益。虽然大多数经济周期表现出共同的运行规律，但每个周期都不同于以往，所以必须摸清引起资产价格变动的经济变量运行轨迹，才能掌握好资产配置的方向和节奏。本文先对以往的文献做简要回顾，然后对经典经济周期的资产配置原理和方式做重点阐述，最后对非典型资产配置方式做一些探索，以丰富和补充经典模式的不足，使之更具实用性。 　　关键词：经济周期；资产配置；投资时钟；非经典周期补充 　　文章编号：1003－4625(2011)01－0033－04　中图分类号：F830.59　文献标识码：A 　　 　　一、文献综述及简评 　　 　　从经济周期角度来研究资产配置的模型中，国外较早开展研究的是美国标普分析师Sam.stoval，他研究了1970年到1995年25年间美国经济周期以及各行业的表现情况，他将25年划分为4个扩展期、5个收缩期，其中扩张期包含早、中、晚3个阶段，收缩期包含早、晚2个阶段。研究结果表明经济从扩张转向收缩时期，往往伴随着股价的下跌以及市场资金的紧缩，这个时候表现最好的是防守型日用消费品；在收缩期第二阶段，当经济转向寻找谷底的时候，利率会下调以刺激经济，这时候利率敏感型行业包括公用事业(高资产负债率)与金融行业表现最好；经济见底之前的时间里，可选消费需求开始增加；经济在扩张的初期，交通运输、IT产业与服务业表现相对较好；扩张中期和后期，资本品、基础原材料与能源等中上游行业开始表现出色。 　　Martin J.Pring认为美国200年来的经济历史以及欧洲的经济历史都充分显示了经济总是循环往复地运动。投资者应用积极的资产配置方法，即随着经济周期阶段的改变，在经济部门和主要的金融市场之间转换，以实现资产配置战略的最优化。他还针对经济周期的不同阶段所应重视的经济部门提供了明确的投资指南。经济周期会经过一系列按时间顺序发展的事件，或者可以称之为季节。这意味着在经济周期中有些适合或者不适合进行不同资产类别投资的特定时点。春天是适合播种的季节，而暮夏或者初秋是???合收获的季节。同样，经济衰退的初期是增加购买债券的良机，而在经济恢复的中期自然就会获得利润。同样道理，当经济中下降的动量最大、消息面处于最黑暗的时候，就是买进股票的最佳时机。当这些状况好转时，股票就会被大量卖出。 　　国外最具盛名的模型是美林证券的投资时钟模型。2004年11月10日该公司发表了一篇名为《美林投资钟》的研究报告，认为虽然每轮经济周期不尽相同，但也都有很多共同之处，可以凭借这些规律来赚钱。美林统计1973年4月至2004年10月的超过30年的数据，根据不同经济周期阶段资产和产业的平均收益率排名，研究出了经济周期不同阶段与不同行业收益率的变化规律，形象地把经济周期各阶段浓缩成一个时钟模型(如图1)。根据经济增长和通胀状况，“投资时钟”将经济周期划分为四个不同的阶段――衰退、复苏、过热和滞胀，同时将经济周期画成圆圈的形式。经典的“繁荣一衰退”周期从左下角开始顺时针转动。每个阶段由相对于趋势的经济增长方向(如经济复苏和经济衰退)和通货膨胀方向(通货膨胀上升和通货膨胀下降)两个指标定义。经济增长和通货膨胀是时钟的驱动力，经济增长率指向南北方向，通胀率指向东西方向。 　　我国学者和机构在近些年，尤其是2007年的大牛市到2008年的大熊市之后，纷纷翻译、引入国外有关经济周期和资产配置方面的成果，并应用到我国投资实践。较早研究的郑木清(2003)认为经济周期配置资产可以按照产出缺口和利率变动的8种方式来进行股票和债券的配置。中原证券使用M1与M2同比增速差把2000年1月到2010年1月划分为5个货币扩张期和4个收缩期，按照Wind行业分类和各个行业的b值及基本面情况，把10个行业划分为6个周期性行业和4个非周期性行业。经过统计计量分析，发现在货币扩张期，有色金属、采掘以及化工三个行业最适合超配，而在货币收缩期，食品饮料与纺织服装两个板块的防御性特征明显，比较适合超配。联合证券使用M2同比增速把2000年1月到2009年3月划分为5个货币扩张期和4个收缩期，按照GICS行业分类和各个行业的b值及行业特性，把10个行业划分为6个周期性行业和4个非周期性行业。发现应用行业轮动策略不仅能跑赢同期业绩基准沪深300指数，而且远胜于行业平均收益和逆周期策略。 　　简评：国内许多机构和学者得出的资产轮动规律，是建立在他们经验性地对经济周期数据与资产收益率数据匹配后得出的结论，这些结论一则依赖于他们划分经济周期的方式，二则依赖于他们对资产收益率的统计。当不同的人依据不同标准，极有可能会划出不同的周期阶段，即便对周期有大致统一的认识，但周期