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我国股市IPO抑价问题及其影响因素分析摘　要：IPO抑价问题普遍存在于全球股票市场，而这一问题在我国尤为明显。国内外的学者对这一现象进行了大量的实证研究和分析，本文结合国外的研究成果分析了影响我国IPO抑价的各种因素，进而提出相关的政策建议。 关键词： IPO抑价 信息不对称 影响因素 一、IPO抑价问题的提出 IPO(Initial Public Offering)，即股票首次公开发行，是指私人公司在投资银行等中介机构的帮助下，第一次公开在股票市场上向潜在的广大投资者发售股份，为项目募集权益资本的行为。新股发行抑价现象，即IPO抑价，是指新股的发行价低于上市后首日交易的收盘价，投资者认购新股便能够获得超额报酬率的一种现象。这种现象与经典的有效市场理论相悖：在一个有效的市场内，新股的发行价格应该依据市场的需求而定，新股上市后的收益率应与其他股票保持一致，不应存在显著的超额收益。即使偶然的供需失衡，在投资者的套利行为下，超额收益也会很快消失。然而，实践证明抑价现象普遍存在于各国的股票市场，不同国家股票市场的IPO抑价率差别较大：成熟的股票市场上抑价率通常相对较低，一般不超过20％，而在新兴市场上，抑价率相对高出许多，通常达到30％～80％，中国的新股抑价程度更是异常地高。 虽然短期内新股发行抑价通常能给新股发行市场各主体带来一定的利益：发行公司可保证其新股的顺利发行，为其筹资奠定基础，并可获得一笔可观的申购资金的冻结利息收入；承销商可获得佣金或发行费用收入，有助于提高其声誉，进而拓展其投资银行业务；投资者可直接从新股申购中获得低定价的好处，上市首日收益率一般高达100％以上。然而新股发行抑价也会带来一系列的负面影响和不良后果：如新股短期发行抑价导致一、二级市场低风险与高收益的不匹配，发展不均衡，大量资金滞留在一级市场，降低了资本市场资源配置效率，不利于资本市场的健康发展；此外，大小证券承销商因新股发行的高收益而为承销资格产生恶性竞争，经营风险日渐严重；各种违规资金受巨大的获利空间吸引，大量涌入一级市场，形成潜在的金融风险。新股发行抑价不仅严重制约着我国证券市场快速、协调发展，而且影响到整个金融市场，乃至整个国民经济的持续、稳定发展。 二、国外IPO抑价的理论解释 国外学者主要从信息不对称的角度解释IPO抑价现象，基本假设是：在IPO过程中，发行人、承销商和投资者等多个市场主体参与者之间存在信息不对称，IPO抑价是对信息不对称的补偿，并且IPO抑价率与信息不对称程度正相关，当信息不对称引起的不确定性降至零时，抑价现象将消失。具体来说，根据信息不对称所考察的主体不同，可分为三个方面： 1．投资者之间的信息不对称 ROCK的“赢者诅咒”模型。Rock（1986）认为，市场中的投资者之间并不是信息对称的，即信息在投资者之间的分布是不均匀的，存在拥有信息的投资者和无信息的投资者。如果股票首次公开发行定价过高的话，则掌握信息的投资者就不会认购，而认购者将遭受损失，取得负收益（即出现了“胜者诅咒”的现象）。因此，理性的投资者就不会参与认购新股，或者在损失中退出市场。因此在股票首次公开发行时必须以低价方式进行，以便使无信息投资者也能获得一定收益，这样才能吸引这部分投资者参与新股投资，从而使得以后的股票发行也能够顺利进行。 2．发行人与承销商之间的信息不对称 投资银行买方独家垄断假说认为投资银行对于发行人来说具有更多的关于资本市场及发行定价方面的信息，博弈的结果就是发行人将股票定价交由投资银行决定，由于上市公司（委托人）不能很好地监督承销商（代理人）在股票发行过程中的行为，投资银行往往更加倾向于采取抑价的方式发行，以提高其承销活动成功概率并建立起自己的良好声誉。 3．发行人与投资者之间的信息不对称 信号理论主要用于解释那些在首次公开发行后想要通过再次发行股票进行融资的公司的首次IPO抑价现象。他们认为市场中往往存在着业绩较好和业绩较差的两类公司，上市公司通常掌握本企业的真实信息，而投资者却难以区分这两类公司，这就容易产生信息不对称的问题。业绩较好的公司将通过低价发行方式向投资者传递这样一种信息：本公司拥有美好的发展前景，在首次公开发行中将采取低价发行的形式，公司在上市后的增资发行中将有能力通过高价发行来弥补在首次公开低价发行中所造成的损失。而业绩较差的公司则不会这么做，因为若开始采取低价发行的方式，在随后的发行中将得不到补偿（因为业绩较差难以在以后的发行中以高价发行），这样就形成了“分离均衡”。 三、中国股票市场IPO高抑价率的影响因素分析 中国A股IPO抑价率主要呈现以下两个特征：一是其绝对值远远高于国外市场平均水平；二是近年来有逐年下降的趋势，但仍处于高位运