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利率波动对股票价格影响实证分析 　　摘要:本文对股票价格和利率在各个时期是否具有长期的动态均衡关系进行实证分析,发现在不同的时期内,二者之间的长期均衡关系不同,对此,给出一些相应的经济分析和政策建议。 　　关键词:利率波动;股票价格;协整检验 　　 　　近年来,随着股票市场的不断发展,股票价格在货币政策中的作用日益受到人们的重视,股票价格的波动对我国的货币政策提出了新的挑战。利率不仅是货币政策的中介目标,在货币政策的传导机制中也处于一个核心位置。因此,利率怎样通过对股票价格的影响来间接调节实体经济,从而实现货币政策的最终目标就非常重要。本文就对利率波动对股票价格影响进行理论和实证上的研究。 　　 　　一、利率影响股票价格的理论分析 　　 　　根据现值理论,股票的价格主要取决与股票的预期收益和利率两个因素。股票价格等于未来各期每股预期股息和某年后出售其价值的现值之和。其公式可表达为: 　　ν=D?1(1+K)+D?2(1+K)?2+D?3(1+K)?3+…+D?n(1+K)?n+M(1+K)??n+1?=∑nt=1D?t(1+K)?t+M(1+K)??n+1? 　　v是股票在期初的内在价值;D?t是时期t末以现金形式表示的每股股息;k是一定风险程度下现金流的合适贴现率。M是股票出售时的价值。从上式可以看出,股票价值和股票的预期收益成正比,与贴现率成反比。所以股票价格与市场利率成反向关系,即当利率上升时,股票价格会下降:利率下调时,股票价格会上升。利率变动对股票价格的影响通过以下两条途径实现。 　　第一、利率变动对上市公司的影响。首先,利率变动引起社会总供求的变化,改变企业经营环境,引起公司资本价值及投资者预期的变化,从而使股票价格发生变动。一方面,利率是货币资金的价格,利率的变化影响社会的投资成本。当利率下调时,投资成本降低,会刺激投资。另一方面,利息是居民现期消费的机会成本,当利率下调时,现期消费的机会成本降低,从而对消费有刺激作用。投资和消费的增加会增加社会总需求,拉动经济增长,促进经济的繁荣,从而改变企业经营环境,进而拉动股票价格的上涨。其次,利率调整会改变企业经营成本,从而影响企业经营业绩。一般情况下,当利率降低时,可以减少企业的财务负担,提高公司资本价值,推动股票价格上扬。反之,当利率上升时,上市公司融资成本增加,企业将缩减投资,压缩生产规模,从而盈利水平降低,给投资者的报酬也会减少,因而该股票的投资价值不大,股价就会下跌。 　　第二、利率变动对投资者的影响。从理论上讲利率的变动会改变投资者的资产组合。投资者通过对储蓄、债券、股票、实物等多种投资方式的流动性、风险性和收益性比较之后,确定了多种投资方式与各自风险相对应的均衡。利率一旦变动,各投资品种的平衡将被打破,投资者的资金重新流动、组合,在市场经济条件下,资金总是向利润高的地方流动,利率下降后,存款的收益相应地降低了,直接提高了其他金融投资品种的相对投资收益,在股票市场投资回报不变的情况下,投资股市的机会成本减少,这必将分流部分储蓄进入股市,股市资金供给的增加必将拉动股票价格上升。反之,人们投资股市的机会成本增加,部分资金从股市流出,资金供不应求,股票市场需求减少,股票价格随之下跌。利率变动调整投资具有替代效应。由于利率的变动影响股票投资的相对收益率,当股票投资的相对收益率提高时,引起股票投资对其他投资的替代;反之,当股票投资的相对收益率下降时,引起其他投资对股票投资的替代。 　　 　　二、实证分析 　　 　　图1 　　图2 　　注:在此区间内存款利率调整20次,其中从1996年5月1日到2002年2月21日,连续下调8次,随后到2007年12月21日连续上调8次,2008年又连续下调四次,样本数据来源中国人民银行网站 　　图1和图2反映了1996年到2008年我国上证指数和利率在13年内的时间序列变化趋势。从图上我们可以直观地看到,上证指数在1996年到2002年内与利率的变化趋势明显相反。但从2005年以后,二者的变化趋势出现相同,特别是从2007以后,随着利率的不断上升,上证指数暴涨;从2007年10月后,随着利率的不断下降,上证指数暴跌。从这两个图形上可以看出,上证指数和利率的关系具有阶段性的特征。所以本文实证分析二者在以下各个时间段内是否具有长期的动态均衡关系,具有重要的意义。 　　本文将时间序列分为三个阶段:1996-2002年、2003-2008年、1996-2008年。这主要是考虑到股市在经历了2002年到2005快四年的熊市后发生了一次大的牛市。本文选取了上证综合指数,一年期定期存款利率的1996年1月到2008年12月的月度数据进行实证分析。由于我国还没有真正实现利率市场化,所以本文选择一年期定期存款利率