伟星新材零售管材优势稳固，系统集成拓宽成长空间.docxVIP

投资案件

投资评级与估值

公司是塑料管道行业头部公司，主要产品为PPR、PE、PVC管道。公司作为行业内头部企业，具有高溢价，为公司带来持续业绩贡献。此外，公司的防水、净水等同心圆产品有望延续并加速增长态势。未来，随着公司加速整合2022-2023年收购的新加坡捷流公司与浙江可瑞，公司的系统集成能力有望持续升级，为公司带来额外的增长空间。

我们预计2024-2026年营业收入分别达到69.3/75.2/83.7亿元，分别同比增长

8.7%/8.4%/11.3%；归母净利润分别实现14.4/16.0/18.4亿元，分别同比增长

0.7%/11.2%/15.0%。2023-2025年伟星新材的PE估值分别为15.4、15.3、13.8倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

关键假设点

塑料管道：塑料管道在公司营收中占比较高，其中PPR产品为公司最主要的零售产品，我们预计2024-2026年公司塑料管道业务将产生分化，公司在PPR管道领域持续深耕并提升市占率。PPR产品是公司主要零售产品，得益于公司的品牌、渠道与服务，我们预计在2024-2026年销量和销售价格均保持小幅增长，毛利率保持相对稳定，收入增长分别为12.2%、6.0%、6.1%。PE产品主要下游需求来自市政工程，我们预计其将会受地方政府财政压力影响而持续承压，预计2024-2026年其销量逐年小幅增长3%，在成本加成法下，毛利率预计相对稳定。PVC产品是主要由工程端渠道构成，预计2024年将受地产下行影响较显著，2025-2026年将有所恢复，我们预计公司2024-2026年PVC产品收入下降6.9%，增长4.0%，增长6.1%。

其他产品：公司其他产品主要包含防水、净水及其他同心圆系列产品。近年来因地产行业下行，同心圆产品受房地产行业影响，增速存在下滑，但仍保持正增长。我们预计2024年同心圆产品增速将到达底部，2025年-2026年，随着公司系统集成+服务的布局逐渐成熟，其他产品增速恢复并开始放量。2024-2026年，其他产品营业收入增速预计分别为21.6%、26.4%和37.4%。

有别于大众的认识

市场对公司战略拓展的认识不足。我们认为公司的同心圆战略及系统集成+服务战略发展迅速。公司实施隐蔽工程的专业能力强，在整合新加坡捷流公司、浙江可瑞并提升系统集成能力的基础上，公司在排水、新风、空调、地暖等领域将加速放量增长。

市场对地产竣工影响的认识不足。我们认为虽然地产竣工端有所下降，但一方面存量房供给提升，另一方面公司市占率的提升将对冲地产竣工下行的影响。

股价表现的催化剂

PPR管道在存量市场的市占率提升、同心圆产品延续并加速增长态势、新加坡捷流公司与浙江可瑞加速整合提升公司系统集成能力并开始放量。

核心假设风险

原材料价格波动风险、需求快速下行风险、同心圆业务增速下滑风险。

目录

一图看懂本报告 6

管道一线企业，行稳致远 7

二十余年稳健发展成就管道一线企业 7

集团从钮扣起家，具有稳健发展基因 8

高ROE+高收现比，经营业绩稳健增长 11

核心高管内生培养，激励回购彰显信心 13

零售管道好生意 15

塑料管道是对传统管道的重大革新 15

零售PPR管道头部企业带来高溢价 16

高溢价的来源：品牌、渠道、服务 17

同心圆战略拓宽同品类，提高客单值 22

围绕主业，同心圆战略协同效应较强 22

防水与管道业务协同性强 23

高端净水带来高客单值提升空间 24

未来趋势：市占率与客单值上升打造新成长 25

系统集成+服务打造全屋水系统 25

市占率提升对冲地产竣工下行 26

盈利预测和估值 27

盈利预测 27

相对估值 28

风险提示 29

图表目录

图1：一图看懂本报告 6

图2：公司主要产品 7

图3：公司产品体系以管道为核心，防水、净水、厨卫、采暖等水系统配套全面 7

图4：塑料管道是公司的核心收入来源 8

图5：PPR管保持较高毛利率 8

图6：第一大股东伟星集团持股比例高（截至2024年Q1） 8

图7：伟星集团拥有六大支柱产业 9

图8：伟星集团发展历程 10

图9：伟星新材发展历程 10

图10：2014-2023营业收入CAGR=11.71% 11

图11：归母净利润持续增长 11

图12：伟星新材保持较高ROE（%） 12

图13：伟星新材权益乘数低于其他消费建材 12

图14：伟星新材总资产周转率较好（次） 12

图15：伟星新材净利率显著高于其他消费建材（%） 12

图16：伟星新材保持高收现比（%）