如何看国网投资能力？.docxVIP

目录

引言 4

经营情况逐步修复，现金流充足 4

杠杆水平较低，资产负债率持续改善 7

风险提示 9

图表目录

图1：国家电网历年电网投资情况 4

图2：国网资本开支规模与电网投资规模趋势相近 4

图3：国网公司收入情况 5

图4：国网公司收入增速与用电量增速基本趋势吻合 5

图5：国网公司利润总额情况 5

图6：国网公司盈利能力情况 5

图7：工商业电价演进历程 6

图8：国网电网经营性现金流情况 6

图9：国网公司收现比情况 7

图10：国网公司净现比情况 7

图11：国网公司资产负债率情况 7

图12：国网总资产持续增加 8

请阅读最后评级说明和重要声明 3/11

引言

今年7月末国网提出国家电网公司今年全年电网投资将首次超过6000亿元，比去年新增711亿元。从投资总额看，6000亿元以上的电网投资规模创下历史新高；从增速看，今年国网电网投资同比增长超过10%，也是十三五以来的新高水平。对于国网未来的电网投资能力，我们通过本篇专题报告进行分析。

图1：国家电网历年电网投资情况

7000

6000

5000

4000

3000

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35%

30%

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15%

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-10%

2024E2023

2024E

2023年

2022年

2021年

2020年

2019年

2018年

2017年

2016年

2015年

2014年

2013年

2012年

2011年

2010年

2009年

2008年

2007年

2006年

国网计划投资(亿元) 国网实际投资(亿元)国网计划投资增速 国网实际投资增速

资料来源：国家电网，

具体看，国网在电网投资的资金均来自于国网公司自身的资金，从国网现金流量表中的购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金项目可以看出，其与国网每年实际的电网投资规模趋势高度吻合。因此，我们认为国网的投资能力主要在于资本开支能力，主要取决于两方面：一方面是国网的经营情况，另一方面是国网的杠杆能力。

图2：国网资本开支规模与电网投资规模趋势相近

资料来源：，

经营情况逐步修复，现金流充足

国家电网公司主营业务为输配电业务，过去几年收入规模持续增长，2023年国网实现收入3.9万亿元，同比增长8%，2020-2023年收入年化复合增速约13%，我们认为主

要与用电量增长息息相关。同时，近几年国网收入增速超过用电量增速，我们认为可能受益于国网主业输配电业务外其他业务的增长。

图3：国网公司收入情况 图4：国网公司收入增速与用电量增速基本趋势吻合

资料来源：， 资料来源：，

利润层面，国网公司此前十三五期间盈利能力出现持续下滑，导致利润表现较弱，预计主要因为一方面电力市场化的推进导致国网输配电盈利模式出现变化，另一方面此前的工商业降电价对国网盈利形成一定影响。2021年以来，国网公司整体盈利能力陆续修复，利润总额也实现持续增长，2023年国网公司实现利润总额964亿元，同比增长22%，2020-2023年利润总额年化复合增速约18%，超过收入增速。

图5：国网公司利润总额情况 图6：国网公司盈利能力情况

资料来源：， 资料来源：，

同时，作为国网收入、利润的重要影响因素的输配电价政策也在不断改革和完善，2023年发布的《关于第三监管周期省级电网输配电价及有关事项的通知》中进一步将系统运行费用（辅助服务费用、抽水蓄能容量电费等）和线损费用单列，更加准确地体现了输配电环节的价值；并且推动工商业企业之间输配电价市场化核准。我们认为输配电价的改革有望对电网未来的经营产生积极影响。

图7：工商业电价演进历程

资料来源：发改委，

此外，现金流层面，国网公司的经营性现金流一直保持在较高的水平，2023年国网经营性现金流净流入4814亿元，同比增长18%，2020-2023年经营性现金流净流入年化复合增速约14%。国网整体商业模式奠定了优异的经营性现金流，国网收现比保持在1以上；并且考虑到经营性现金流间接法维度，国网每年固定资产折旧规模较大，是国网经营性现金流的主要构成部分，奠定国网每年经营性现金流较为稳定的规模。

图8：国网电网经营性现金流情况

资料来源：，

图9：国网公司收现比情况 图10：国网公司净现比情况

资料来源：， 资料来源：，

杠杆水平较低，资产负债率持续改善

从资产负债率角度看，国网公司过去几年虽然资本开支持续增长，但整体资产负债率仍在不断改善，从2020年的56%下降至2023年的54%。考虑到，国网总资产持续增加，2023年末国网总资产规