调味品行业深度报告：味蕾之花.pdf

证券研究报告 | 行业策略报告 日用消费 | 调味品与食品添加 剂 推荐 （维持） 味蕾之花 2018 年05 月20 日 调味品行业深度报告 上证指数 3193 味蕾之花，长青不衰，次第绽放。调味品行业拥有罕见的长青壁垒，下游需求稳 定刚性，是难得的好生意。行业量价均有提升空间，升级潜力巨大，黄金发展期 行业规模 看不尽。餐饮渠道是调味品消费主要市场，其与家庭渠道在量价空间、采购行为、 占比% 核心资源等方面均有差异，护城河更高。行业潜力风光无限好，五千亿市场待探。 股票家数（只） 22 0.6 建议重视调味品高景气度，重点关注海天、中炬、恒顺、榨菜。 总市值 （亿元） 3809 0.7 流通市值（亿元） 2052 0.5  生意本源：罕见的味蕾壁垒，难得的好生意：生意本源决定了调味品企业能 行业指数 够在社会变迁、消费群体变迁中长青不衰。从产品属性来看，独特的风味， 习惯性消费、与饮食共生而带来的强用户粘性，造就了调味品的天然壁垒。 % 1m 6m 12m 绝对表现 12.0 11.5 34.6 而伴随工业化和现代企业扩张，风味、惯性消费等被标签化，品牌形成、溢 相对表现 8.4 16.8 19.8 价更高。从市场特征来看，差异化带来更强定价权。专业厨师是领袖型群体 客户，采购更集中，减轻消费者心智抢夺的压力。行业易守难攻、强者恒强， (%) 50 走向集中成为必然趋势。内需市场足够大，而外资渠道服务体系偏弱难成强 40 势搅局者。这些都决定了调味品行业是难得的好生意。 30  周期空间：子行业次第花开，黄金周期看不尽：2016 年行业整体规模出厂端 20 口径约3000 亿，估测至2021 年约为5000 亿左右，未来5 年CAGR 为10.2%。 10 调味品子行业众多，发展阶段各有不同。一方面，调味品会沿着品类升级， 0 -10 向更健康更复合的方向进化，如酱油替代盐、复合调味品替代酱油，另一方 May/17 Sep/17 Dec/17 Apr/18 面，单个品类的品牌集中度会不断提升。我们从人均消费量、行业增速、渗 资料来源：贝格数据、招商证券 透率、竞争集中度等角度进行分析，得出结论：酱油“未见顶”，醋正“等风 来”，复合酱料“初起步”。正文中，我们对子行业进行了详细的空间测算。 相关报告  渠道双拼：“餐饮”与“家庭”渠道大不同：我们从渠道增长空间、升级方式、 1 、《舌尖之争：海天中炬对比报告》 2018-04-01 集中度、财务特征四个维度讨论了餐饮、家庭渠道的差异，双渠道均存壁垒， 其中餐饮的转换壁垒更高：从家庭到餐饮，菜系粘性（口味）、性价比（成本）、 2、《食品沙龙活动之一—调味品行业专家 品牌背书（安全）、渠道结构（便捷性）等均需要克服，这无疑决定了卡位餐 视角：升级和集中将成趋势》 饮的龙头海天，先发优势明显；从餐饮到家庭，营销、品牌建设至关重要， 3、《琳琅满目，异彩纷呈——调味品行业 龟甲万的卓越营销值得国内企业学习。从我国双渠道格局来看，李锦记、海 专题报告》2016-09-26 天、东古卡位餐饮，其余以家庭为主，但动态变化也在发生：海天家庭端不 断加码布局，中炬也正努力向餐饮渗