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流动性过剩与我国股票市场实证分析 　　[摘 要] 流动性过剩在一定程度上会引起金融资产的价格发生波动，而我国流动性过剩问题的长期存在，必将对我国的股票市场产生重要影响。本文分析了我国流动性过剩的现状，运用Granger因果分析的方法实证分析了流动性过剩与股市的关系，并采用IS－LM模型分析了其中的原因。 　　[关键词] 货币供应量 IS－LM模型 流动性过剩 　　 　　一、引言 　　近年来，人民币升值压力和流动性过剩是我国经济运行中的两个焦点问题，也是宏观调控政策所要解决的重点问题。“流动性”（Liquidity）是指某种资产转换为支付清偿手段或者说变现的难易程度。人们常把流动性直接理解为不同统计口径的货币信贷总量，即通常所说的流通中的现金（M0）、狭义货币供应量（M1）、广义货币供应量（M2）等。从银行角度出发，流动性过剩就是资金运用不充分。如果以金融市场有效性为衡量标准，流动性过剩意味着货币供给中不能被当期的名义产出和短期利率解释，即超过总需求和通胀压力的货币数量。当宏观经济中过剩的流动性注入到银行体系并在其中循环时，表现为银行的流动性过剩。当过剩的流动性注入并在实体经济中循环时，那么流动性过剩的表现可能就是通货膨胀、经济过热等。 　　二、文献述评 　　针对全流动性过剩问题，国外的经济学家和研究机构进行了系统的研究，并提出了相关的政策调整建议。Obstfeld和Rogoff（2005）建议通过全球汇率体系的调整来缓解全球经济失衡。Joachim（2005）指出要全面缓和全球流动性过剩问题，就必须具备如下三个条件之一，即非常严格的紧缩性货币政策、全球性严重通货膨胀，最后是大规模银行倒闭和债务紧缩。 　　对于我国流动性过剩问题，国内的研究机构、专家学者也从不同的视角进行了大量的研究。黄晓龙（2007）运用非瓦尔拉斯均衡分析方法，分析当前国际货币体系的非均衡性对全球经济失衡、流动性过剩以及货币危机的影响。许涤龙（2008）设计流动性总量过剩系数(CTEL)和流动性增量过剩系数(CAEL)为测度指标，提出流动性过剩与否的判断标准。林乐芬（2008）发现流动性过剩对于股市繁荣具有助推作用，宏观经济景气???中国股市“走牛”的实体保证，股市与房市由于资金密集的特性一起承担起过剩流动性分流的主渠道。 　　对于我国的货币供给量是否会对股票价格产生影响，国内学者的研究也得出该影响存在的结论，只是由于所选择样本区间的时间段不同，得出的影响程度也不尽相同，本文拟对上述问题作进一步的分析。 　　三、流动性过剩与股票市场的实证分析 　　1.流动性过剩与上证指数的相关性分析。本文选取1996年1月至2008年5月的月度数据作为分析流动性过剩与股市关系的区间。 　　注：1．SHINDEX代表上证指数（右轴），ZM1、ZM2、ZGDP分别代表M1、M2与GDP的增长率（左轴）。2．计算公式为本年度数据减去上年度数据，再除以上年度数据，08年采用上半年数据计算得出。3．数据来源于中国经济金融数据库。 　　从图1可以看出：除2004年GDP增长率超过M1与M2的增长率、2005年与08年GDP增长率低于M2增长率而高于M1增长率之外，其余年份GDP的增长率均低于M1与M2的增长率，这说明我国经济不同程度的存在流动性过剩问题；特别是05年至07年，在我国GDP增速放缓的情况下，M2有较大的增速，流动性过剩表现明显，而这一阶段，我国的资产市场，尤其是房地产市场和股票市场价格大幅上扬，使得市场积聚的各种风险加大。在这一阶段，中国人民银行加大宏观调控的力度，屡次调高央行存款准备金率，使得M2与M1的增长率大幅回落，有效的抑制了资产市场的价格上涨，宏观调控取得明显的效果。 　　如图2所示，左侧坐标表示货币供应量，右侧表示上证综合指数，两个指数在1996年至2001年的基本走势密切相关，说明我国股票市场与M1、M2具有较高的相关性，其中，上证指数与M1、M2的相关系数分别为0.696和0.682，深证成指与M1、M2的相关系数分别为0.661和0.652。由上图可以看出，02年至05年两者呈负相关，这与我国的经济走势不相符合，但这种情况在05年得到了纠正。 　　2.单位根检验。时间序列分析中的模型大都要求数据序列是平稳序列，即不含单位根。所以我们有必要先对数据序列的平稳性进行检验。平稳性检验最常使用的方法是ADF(扩展的Dickey－Fuller)检验方法。其零假设为该序列是非平稳的(H0)，即存在单位根。 　　注：1.LN表示序列的自然对数，ΔLN表示自然对数的差分序列，SH、SZ分别代表上证、深证指数；2. (c，t，p)为检验类型，c和t表示带有常数项和时间趋势项，p表示所采用的滞后阶数；3.临界值是在相应显著性水平下得到的Mac