高科技上市公司内在价值评估基于连续型实物期权模型的实证研究.pdfVIP

第30卷第157期 财经理论与实践(双月刊) V01．30No．157 2009年1月 THE1rI征ORYp小DH姗ICEOFFINANCEANDE00NoMICS Jan．2009 ·证券与投资· 高科技上市公司内在价值评估： 基于连续型实物期权模型的实证研究 戴晓凤，李检华 (湖南大学金融学院，湖南长沙410079)’ 摘要：高科技企业高度不确定性的特征决定其本身具有潜在的期权价值，所以，传统的评估方法难以 客观地评估出高科技公司内在价值。针对高科技公司高度不确定性的特征。引入Schwa=的连续型实物期 权模型，在对模型进行离散化处理后，利用蒙特卡洛模拟对中国软件开发板块的高科技上市公司进行价值评 估，并由此对整个软件开发板块的高科技上市公司价值评估进行的实证。研究发现．实物期权模型能较好地 对高科技企业进行价值评估。 关键词：高科技公司；内在价值；实物期权；蒙特卡罗模拟 中图分类号：F830．91 文献标识码：A 果，得出了高科技公司价值定价的一个一般模型。 一、引言 遗憾的是，他并没有利用模型对国内高科技公司进 由于高科技公司属于产品技术性能复杂、科技 行具体的价值评估，模型没有得到实际验证。付茜 人员比例较高、产品附加值高的产业，因而它有别于 等(2004)[71利用实物期权理论构造了一个“简易动 传统公司，具有高投人、高风险、高收益、高成长性等 力学”模型，但他们的模型并没有明确体现出公司的 特征，传统估价方法难以准确地为其定价。因此，将 不确定性价值。 实物期权理论应用于高科技公司定价就成为近些年 期权理论发展的一个重要组成部分。MichaelJ． 权模型对我国软件行业的龙头高科技公司内在价值 Mauboussin(1999)…就提出了将不确定性程度高的进行分析的基础上，利用敏感性分析方法确定影响 行业的股票看作是一系列的实物期权组合的思想。 高科技公司内在价值的关键参数，并由此对高科技 2000年，Schwartz(2000)幢1在假设网络公司未上市公司群体进行价值评估。 来收入和成本服从随机过程的基础上，建立了一个 二、实物期权模型的参数估计——以中国软件 连续型实物期权定价模型，实证检验得出．A／／lBzon 公司为例 公司股票价格可能被高估了5倍的结论，虽然这个 结论值得推敲，但开创了运用连续时间定价模型对 (一)样本选取 高科技企业整体价值进行评估之先河。此后， 沪深两市软件开发上市公司有20家，选取中国 Kellogg和Chames【31运用决策树方法和二项式格子软件为样本是基于以下几点考虑：首先，软件开发行 模型(引入一项成长期权)对高科技生化公司Ag．业是我国标准的高科技行业，而中国软件在同行业 ouon．Inc的股价进行了量化分析，发现使用二项式中占据龙头地位，具有很好的典范作用；其次，中国 格子方法对公司前期的价值评估较为准确。 软件销售收入很不稳定，经常出现正负相间的增长 在国内，许多学者也在将实物期权定价方法应 态势，收入标准差也高达79．5％，这必然导致公司 用到高科技企业价值评估方面进行了积极的探索。 现金流存在极大的不确定性，这从波动巨大的历年 如齐海滔(2002)[4】、伍海华(2002)瞪1等就利用B—S极不稳定的经营现金流也得到了印证。 定价公式对我国高科技上市公司股票进行了实证分 (二)模型参数的设置 析。薛明皋(2003)哺1借鉴了Schwartz必威体育精装版研究成本文