管理者过度自信与并购决策的实证研究.pdfVIP

第4期总第198期 商业经济与管理 No．4Vd．198 2008年4月 JoURNALoFBUSINESSECONOMICS Apt．2008 管理者过度自信与并购决策的实证研究 傅强，方文俊 (重庆大学经济与工商管理学院，重庆400044) 摘 要：文章基于行为公司金融视角，以2003—2006年问在上海证券交易所上市的公司为样 本，对我国上市公司高管人员过度自信与并购决策的关系进行了实证检验。研究表明：管理者的自 信程度与并购呈现显著正相关，即过度自信的管理者会驱动并购，管理者的过度自信是并购的重要 动因之一。 关键词：行为公司金融；过度自信；并购 ‘ 中图分类号：F830．9文献标识码：A 文章编号：1000—2154(2008)04—0076—05 一、引言 近年来，大量心理学和经济学实验已表明，人们普遍存在过度自信，De 自信或许是人类最为稳固的心理特性。现实中，公司管理者同样会存在显著的过度自信和过度乐观状况。 关于管理者过度自信对公司投资行为的影响，学者们的研究结论比较一致：管理者过度自信往往导致 都高估了自己的经营能力和企业的盈利能力。 (Hubris Hypothesis)以解释兼并收购中并购方管理者的非理性行为。一他认为，由于对自身能力的过度乐观，管 理者会频繁实施并购并且出价过高。事实上，大部分有关并购绩效的实证研究都表明，并购没有给兼并方 福布斯500家公司，用股票选择权来定义过度自信。他们认为过度自信的管理者由于对公司投资项目收益 的过分乐观估计以及对投资风险的低估，容易误认为市场低估了公司的股票价值，从而不愿意用公司的股 票来进行并购，同时不愿意通过债务等外部融资来取得资金，因而更倾向于用公司内部资源——现金流来 进行并购。他们研究发现管理者的过度自信与并购显著正相关，过度自信的管理者比理性管理者会频繁的 2。 实施并购，而且过度自信的CEO比理性的CEO更可能实施破坏价值的收购活动…5 国内对并购的研究，还是建立在管理者是理性人的假设上，在并购的绩效方面取得了不错的研究成果。 但在管理者非理性对并购的影响方面，国内尚处于起步研究阶段，特别是管理者的过度自信是否会驱动并 收稿日期：200曙一07—05 作者简介：傅强(1963一)，男，重庆南川人，重庆大学经济与工商管理学院教授，博士生导师，主要从事宏微观经济学、金融 工程、技术创新等方面的研究；方文俊(1980一)，男，湖北鄂州人，重庆大学经济与工商管理学院硕士研究生，主要从事公司金 融研究。 万方数据 第4期 傅强，方文俊：管理者过度自信与并购决策的实证研究 77 购目前国内还没有学者做实证研究。其主要原因是研究者们难以找到一个可行的方法来度量管理者的非 理性。国外一般用以行权期内管理者持有本公司的股票或股票期权的数量在行权期内是否净增长作为衡 量管理者是否过度自信的指标[6]，但是国内目前来说，公司实施这种激励机制才刚起步，因此不适合国内学 度自信的指标，分析管理者过度自信是否会导致企业采取激进的债务融资决策。实证分析发现管理者过度 自信与资产负债率尤其是短期负债率显著正相关，与债务期限结构也显著正相关。由此证明管理者的过度 自信是影响企业债务融资决策的一个重要因素，从而丰富了公司行为金融的研究。因此本文借鉴此指标作 为衡量管理者自信程度的指标，以2003—2006年在上海证券交易所挂牌交易，且发行了A股的并发生了并 购的上市公司为样本，在控制了其他影响并购影响因素以后，实证管理者的自信程度与并购的关系。 二、理论假设 尽管公司治理结构以及各种激励措施可以在一定程度上使得管理者按照股东利益最大化原则进行管 理和决策，但行为公司金融理论认为管理