投资者认知偏差对股票价格影响的实证分析__来自中国A股市场的数据.pdfVIP

摘要 摘要 有效市场假说(E姗)是现代财务学的理论基础之一，其首要前提条件是 资本市场的投资者都是理性的，然而在现实中，由于认知偏差的存在使得投 资者做出的行为决策往往是有限理性甚至非理性的。在中国资本市场上，市 场发育的不成熟、相关法规的不完善以及中国传统文化带来的种种认知偏差 造成中国投资者的非理性行为显得更为突出和富有中国特色。因而，如何正 确评估认知偏差对股票价格的影响成为中国资本市场的一个重要问题，同时 这也是行为财务学研究的重要课题之一。 一、研究目的 从1990年12月1日深圳证券交易所开始试运营起，中国证券市场建立 已有近20年的时间，在这期间暴涨暴跌的现象比比皆是。每次暴跌中，不论 是机构投资者还是散户都会损失惨重，这同时也加大了旨在建立一个健康、 有序资本市场的监管层的管理和监督难度。引起股票价格异常涨跌的主要原 因之一是投资者认知偏差带来的非理性投资行为；同时由于非理性投资行为 的存在，股票价格和企业各财务指标的关联程度大大降低，这使得专业人士 对上市公司年报所做的详尽分析和企业股票价格模型所发挥的作用极其有 限。根据现有的文献来看，我国研究者对股票价格影响的因素的研究还基本 上限于标准财务管理理论框架中，突破并不多。近年来，从行为金融学的角 度探讨资本市场异象的文章较多，但是其中规范研究较多而实证研究相对较 少。实证研究中也主要以某一种具体的非理性行为对股价带来的影响的研究 居多。其它实证研究主要集中在对国外学者已经证明的资本市场“异象”的 实证检验。对于投资者的认知偏差对股票价格产生的非理性影响还比较少。 本文从分析影响投资者决策行为的认知偏差入手，并讨论由此产生的非 理性行为，旨在为市场监管部门提供保持市场稳定、良性发展的理论依据， 使监管工作的基本对象“人的管理工作从提高市场参与者的素质、培养投 1 投资者的认知偏差对股票价格的影响 资者的理性投资观念上出发，从更长远的角度促进资本市场的持续健康发展。 笔者希望这篇论文能够给中国资本市场的完善起到一定的启发作用。·另外， 对投资者自身认知偏差的探讨，对于上市公司克服认知偏差，理性地进行理 财活动也具有指导意义和实际应用价值。 二、主要内容与观点 本文在回顾了现有文献对非理性行为的研究后，对各种认知偏差进行了 分析，同时结合中国传统认知习惯讨论了部分对中国A股市场特有的非理性 行为如“数字迷信’’、“IPO价格”等几种现象进行了分析，将行为金融学理 论和财务管理理论相结合，并建立了一个线性回归模型对这些行为进行了实 证研究，对认知偏差给股票价格带来的变动进行了定量分析。最后得出了研 究结论并根据该结论对资本市场的各个参与者给予了建议。论文一共分为五 个部分，分别研究了论文选题的意义和方法；对资本市场各种非理性行为的 研究现状：认知偏差的理论分析和在资本市场中的表现形式；实证模型和回 归分析；研究结论以及政策建议。 第一部分绪论，探讨了本文的选题背景、目的和方法。本文指出，在有 效市场假说(E删)理论下，股票价格中包含了所有的信息，任何可用于预测 股票表现的信息都在股价中反映了出来，股价只对新的信息做出上涨或下跌 的反应，而新信息必然是不可预测的。这样，随信息变动的股价变动应是随 机且不可预测的，即“随机游走”的。然而，有效市场假说的三个理论假设， 理性投资者假设、随机交易假设和有效套利者假设在现实资本市场中都是无 法实现的。其主要原因是资本市场中的投资者并不都是理性的，一旦投资者 出现非理性的投资行为，资本市场便会出现种种传统理论无法解释的“异象”。 本文认为，非理性行为归根结底是由于人类与生俱来便具有的认知偏差引起 的，不同的认知偏差会导致投资者产生各种不同的非理性投资行为。对于可 以量化的认知偏差，可以建立～个线性回归模型进行实证研究，对认知偏差 给股票价格带来的变动进行定量分析。并根据研究结果对资本市场的各个参 与者给予有效的建议。 第二部分文献综述，对现有国外和国内的学者对资本市场异象研究成果 作了一个概述。对资本市场非理性行为的研究始于资本市场是否有效的探讨。 学者们普遍认为，现有的任何一个国家的资本市场都无法满足完全竞争市场 2