海信家电深度报告：央空与传统大电基本盘稳固，三电热管理有望贡献新增量.pptx

报告摘要基本盘业务：多联机稳定领先+传统大电差异化竞争，全球化布局持续推进。1）内销：2024年海信日立在中国多联机市场的份额达23.1，连续六年位居行业第一；同时家装和工程领域均产品力雄厚，2024年发布国产首款5G整体式天氟地水中央空调“海信舒润系列”，并推出工程领域M3光合系列全域场景解决方案。针对高普及度的空冰洗厨等大家电品类采取差异化竞争策略，并且作为行业龙头之一有望率先受益于以旧换新政策带来的持续利好。2）外销：公司在产品研发、渠道拓展、体育营销三方面同步发力，海外业务围绕欧洲、美洲、中东非、亚太和东盟五大区域展开，实现收入支柱多元化的同时产能分布广泛，业务全球化布局的持续推进。新兴业务：收购三电进军新能源热管理领域，产品力+客户优势助力增长。公司于2021年5月完成了对日本三电控股的收购，正式进入新能源汽车热管理市场，2021-2024年海信家电从三电控股获得的投资收益从0.88亿元提升至2.23亿元，CAGR达36.14。三电在压缩机方面技术优势显著，同时在维持现有客户群的基础上积极拓展新订单，2024年实现中国区配套订单金额同比+20.8。我们认为，三电在压缩机领域的深厚技术积淀，以及丰富的客户积累和持续性的订单拓展，均为其未来收入业绩增长提供了有力支撑。投资建议：行业端，伴随国内新一轮“以旧换新”政策催化，出口链恢复性增长叠加关税政策放松，白电需求有望持续复苏；乘新能源汽车发展东风，上游压缩机等零部件行业有望增长。公司端，央空板块持续巩固多联机领先优势，传统大电通过差异化竞争策略实现中高端布局的不断深化；三电并表后在新能源热管理业务方面积极拓展，未来有望共同推动公司收入业绩增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润为36.54/37.46/38.93亿元，对应EPS为2.64/2.70/2.81元，当前股价对应PE为10.21/9.96/9.59倍。维持“买入”评级。风险提示：宏观经济与政策风险、市场竞争加剧、原材料价格上涨、关税政策变动、并购整合不及预期等风险。

基本盘：多联机稳定领先传统大电差异化竞争，全球化布局持续推进新兴业务：收购三电进军新能源热管理领域，产品力叠加客户优势助力增长积极推进ESG能力建设，携手美的开启互赢合作投资建议风险提示目录12345

1.1、央空：行业受楼市影响短期承压，公司多联机稳居国内第一行业端，楼市低迷致使央空市场随之承压，2025年内销有望恢复增长。根据国家统计局数据，2021-2024年，商品房销售面积从179433万平方米下降到97385万平方米，CAGR达-18.43；房地产市场需求持续承压或系宏观经济因素影响下购房者信心不足，导致购房意愿下降。图表1：2021-2024年中国商品房销售面积持续承压资料来源：国家统计局整理-24.30-17.74-12.84-25-20-15-10-502000001800001600001400001200001000008000060000400002000002021年2024年2022年 2023年中国商品房销售面积（万平方米）同比1、内销：多联机品类稳居国内第一，空冰洗厨凭借差异化抢占市场

1.1、央空：行业受楼市影响短期承压，公司多联机稳居国内第一资料来源：奥维云网整理37.6052.7067.1065.30806040200-20-401201008060402002021年2022年 2023年 2024年中国精装修中央空调配套项目套数（万套）同比配套率中央空调作为地产后周期属性较强的白电品类之一，市场表现也随着楼市的低迷而有所下滑。根据奥维云网数据，2021-2024年中国精装修中央空调配套项目数量套数从107.60万套下降至43.36万套，CAGR达-26.14；配套率从2021年的37.6提升至2023年的67.1，实现迅速的攀升，2024年配套率达65.3（同比-1.8pct），出现了多年来的首次下滑。展望未来我们认为，在宏观经济复苏、地产政策利好等多重因素的共同催化下，中国央空行业有望恢复增长；根据产业在线预测，2025年央空内销市场同比增速有望达+2.3。图表2：2024年中国精装修央空配套率首次下滑

细分赛道，多联机产品表现好于央空整体，工程领域为行业压舱石。1）多联机：近年来多联机在中央空调市场中一直保持50以上的高销量占比，是主要的央空细分赛道之一。根据产业在线数据，2024年中央空调内销额达1214.9亿元（同比-3.8），出现小幅下滑；而其中多联机产品销额达750.4亿元（-1.6），降幅小于行业整体。图表3：2021-2024年中国多联机占比保持50以上52.3050.0050.804020060100802021