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振华科技研究报告：透视军工电子龙头持续成长的底层逻辑 振华科技：具备一体化能力的军工电子平台龙头企业 我国军用元器件研制生产基地，主要品类全面覆盖 公司军用元器件分为四大业务板块，产品覆盖广泛且结构持续优化。公司 目前主业为新型电子元器件业务，主要包括被动元件（电阻，电容，电感 等）、半导体分立器件（二三极管，MOSFET，IGBT 等）、电源模块（厚 薄膜集成电路等）和机电组件（继电器，接触器，开关等）四大军品业务 板块，以及锂电池、高压真空灭弧室等民品业务，产品覆盖全面。公司近 年来高质量发展，被动元件的营收占比逐年降低，产品结构优化带动公司 长期增长。 横向拓品类高端升级，纵向一体化延伸打开成长空间 横向拓展产品品类，重点发展军用功率半导体及电源模块等高端产品。公 司近年持续投入进行产品品类横向拓展，在各个业务板块发力进行科研创 新，产品高端化发展趋势明显： 被动元件：公司依托原有平台进行新产品研制与开发，开发芯片电容、衰减器、LTCC 微波元件等产品，新产品已具备产业化生产能力并逐步 打开市场；半导体分立器件：公司目前着力发展军用功率半导体产品，并进行技 术攻关。军用功率半导体主要包括 IGBT/MOSFET 等产品，在航空航 天、导弹、船舶等装备领域应用广泛，目前国产化率偏低，随着元器 件国产化推进及武器装备电气化程度进一步提高，该领域大有可为。 据公司年报，目前已突破高压大电流 IGBT 芯片设计制造等关键技术，在这一领域具备一定实力；电源模块：公司模块电源产品在航空航天、导弹等领域应用广泛。据 Reportlinker，2025 年全球军用电源市场规模预计达 156.5 亿美元，6年 CAGR 达 7.74%，据 甘化科工公司公告，2018 年以前我国 80%以 上的军用电源由国外厂家生产，随着国产化进一步推进，这一领域市 场前景广阔。公司目前已有多款电源模块及电源驱动类产品，并围绕 EMI 电源滤波器、DC/DC 电源模块等产品进行攻关并形成多款样品，持续在这一领域进行技术攻关与产品开发。机电组件：公司在原有产品基础上进行产品升级，研制开发大功率接 触器、气密封微动开关等高端产品以及多款智能模块和组件，填补国 产产品在高端市场的空缺，顺应国产化向高端产品延伸的变化趋势。 长期战略定位：具有一体化解决能力的军工电子平台型龙头企业。公司以 高新电子元器件为核心业务，包括基础元器件、集成电路、电子材料和应 用开发四大类产品及解决方案，产品及服务广泛应用于军工行业领域。随 着产品升级和业务拓展的不断推进，公司打开长期成长空间，正逐步成为 上下游一体化的平台型军工电子解决方案供应商，定位稀缺。 下游高景气带来高增长，研发投入支撑未来发展 龙头营收规模显著提升，订单饱满积极备产 公司聚焦元器件主业，21 年营收快速增长。公司于 2017 年开始“瘦身健 体”，聚焦新型电子元器件业务巩固行业地位，在突出聚焦主业的同时压缩 退出“低收益、高风险”业务，21 年公司新型电子元器件营收占比 99.43%，同比增长 43.5%，继续巩固这一领域的龙头地位。从单季度来看，公司营收波动性不高，二三季度略高，一四季度略低；22Q1 营收创历史 新高，同比大幅增长 44.16%，呈现出“淡季不淡”特点，业绩增长有望加 速。 存货与合同负债增长或预示下游高景气持续。公司存货同比增长 68.95%，其中原材料与发出商品均出现大幅增长，结合军工行业以销定产特点以及 不同类型存货确认收入的时序性，推测下游高景气具有持续性，公司存货 将陆续确认营收。此外公司合同负债自 21Q3 起保持高位，或体现出公司 在手订单饱满。下游需求持续旺盛给予公司未来业绩增长支撑。 需求放量增长下产能利用率提高，积极扩产为营收增长提供保障。“十四五”?武器装备进入大批量交付列装期，直接拉动军用元器件的持续放量采购。为承接增量需求，一方面公司盘活存量资产，提升产能利用率，在周转率 方面体现为 19 年开始总公司及子公司总资产周转率陆续出现拐点并稳步提 升，公司 22Q1 固定资产周转率达到 1.43，较去年同期增长 0.39。另一方 面公司积极增资扩产，资本支出规模持续扩大，2021 年资本性支出达 4.77 亿元，同比增长 19.25%。产能提升下公司有能力承接增量需求，为营收增 长提供保障。 高额研发为持续增长赋能，市场化招聘抢占人才高地 军用元器件迭代升级且技术门槛高，研发投入是营收持续增长的关键驱动 因素。随着武器装备的电子化程度不断提高，电子元器件产品作为其中的 关键一环不断迭代升级，以飞机为例，航电系统研发成本已占先进作战飞 机研制总成本的 30%~40%，电子元器件作为航电系统的基础，需要随之 更新换代。此外，由于军用元器件需要有更高的可靠性，如军用半导体器