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玩是心跳 考是智慧 　　投资受压资产 　　 　　采取受压资产策略的基金，正是在突发事件中挖掘投资机会。数据显示，过去十年间，受压资产策略对冲基金取得的回报水平仅次于新兴市场策略（图1）。 　　究其原因，是受突发事件打击的公司往往一蹶不振，几乎要按照美国《破产法》11章条款进入破产申请保护，但因未进入《破产法》7章的清算程序，其股价也通常能够迅速收复失地。对冲基金研究的统计显示，1990-2010年，有8年受压策略的投资回报居于所有对冲基金策略的前3位，仅次于新兴市场策略。而且这类公司股价的上涨与下跌与整个股票市场涨跌的关联程度最小，因此在国际对冲基金界大受欢迎，诞生了像艾威基金（Avenue Capital）、橡树资本（Oaktree Capital）、孤星基金（Lone Star Funds）、约克（York）等大名鼎鼎者。除了在对冲基金界颇负盛名之外，这一策略在共同基金界也曾被彼得?林奇发扬光大。 　　从众多案例可以看出，投资机构要想成功通过这一策略获得回报，不仅需要“逆势而为”的勇气，更需要投资、法律等全面的知识和经验。 　　 　　选择标的物的智慧 　　当一家公司遭遇灾难导致财务上出现巨额亏损，可能陷入两种境地：破产和不破产。多数美国上市公司会按照《破产法》第11章申请破产保护，而不是依据第7章直接进行破产清算。破产申请公司可以援引《破产法》第11章来“重组”业务，争取再度盈利。同时，“债务人”照常运营，公司管理层继续负责公司的日常业务，其股票和债券继续交易，但公司所有重大经营决策必须得到一个破产法庭的批准，并需向证券交易委员会提交报告。 　　如果依据《破产法》第7章申请破产，公司全部业务必须立即停止。由破产财产托管人来“清理”（如拍卖）公司资产，所得资金用来偿还公司债务、股东的投资等。如果破产法庭确认债务人无清偿能力（负债大于资产），公司资产经清算优先偿还有担保债权人和无担保债权人后，往往所剩无几，股东投资可能得不到任何归还。 　　第11章规定了一些复兴公司业务的程序，也确有部分公司重组计划获得了成功，重新开始盈利。但仍有公司最后仍以清算告终。对于投资者来说，情??一和情景二是较佳的投资标的，而面对情景三和情景四时，则应当尽量避免（表1）。 　　 　　一样的路径，不一样的回报 　　德尔福和通用汽车两个案例的情况非常相似，都是先进入《美国破产法》第11章的破产保护程序，于2009年6月前后先后经过债务重组成功摆脱破产命运，并再次重新上市；同时，两家公司都是以债权转股权的方式获得注资。但两者的股东回报却判若云泥，是什么原因导致这种差异？ 　　依据美国破产法理论和规定，一般而言，在进入破产程序并清算之后，受偿顺序依次为：员工工资、社保和税收；抵押债权；普通债权；最后是优先股和普通股。在美国汽车企业破产案例中，拖累企业利润的员工工资和社保位于债权受偿顺序的第一位，所以，相较公用事业企业（因灾难导致的赔偿属于普通债权，受偿顺序排在员工工资、社保、税收和抵押债权之后），汽车企业破产清算的可能性大大提高。因而，当汽车企业开始呈现受压资产典型特征之后，对重组过程中各方利益博弈的判断更需要准确的把握和远见，同时需要非常专业的法理判断。 　　投资者在德尔福和通用汽车的案例中，回报率一正一负，恰恰体现了不同投资者的这种综合投资能力和财技。 　　 　　第一步:进入破产保护程序 　　2005-2009年，美国的汽车产业面临着严酷的生存环境：高油价导致高油耗车型需求放缓，高养老成本拖累公司利润，内忧外患导致汽车制造商不断陷入“资不抵债”境地，如最大汽车零部件供应商德尔福（Delphi）、柯林斯阿克曼公司（Collins Aikman）、保险杆制造商梅里殿公司（Meridian Automotive）、全球最大车体零件制造业者陶尔公司（Tower Automotive）、美国三大车厂之中的克莱斯勒和通用汽车等。 　　德尔福曾是美国通用汽车旗下的子公司，现在仍是美国汽车市场主要的零部件供应商。1999年，德尔福从通用汽车分拆出来，2004年三季度亏损1.19亿美元，2005年二季度亏损扩大到3.38亿美元，2005年三季度亏损继续扩大至7.88亿美元，9月，德尔福取消了股息，并于10月申请破产。当时其资产额为171亿美元，低于222亿美元的债务额。 　　同样，在高油价和巨大养老负担的挫伤下，2005年一季度，通用汽车结束了持续12年的盈利记录而陷入亏损。1980-2008年，通用汽车在美国本土市场的占有率从45%大幅下滑至22%，2009年其在北美市场的占有率继续下滑至19%。2009年6月1日，不堪重负的通用汽车按《美国破产法》第11章向美国曼哈顿破产法院申请破产保护。破产申请文件显示，其总资产为822.9