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KEEP（3650.HK）首次覆盖报告

AI能顶半边天2025年09月01日

➢运动科技领域龙头，25H1扭亏为盈。公司作为中国运动科技领域的佼佼者，推荐首次评级

通过创新的“内容获客+消费品变现”商业模式，打造了覆盖“内容+硬件+服务”

当前价格：5.99港元

的全链路运动健康生态体系，主营业务包括自有品牌运动产品、线上会员及付费

内容、广告及其他服务三大类。2025年上半年，公司全面深化AI战略，成功部

署AI基础架构重构系统平台，分阶段将核心工具与功能流重组为AI教练服务；

同时主动精简非核心低效体量，优化产品结构，助力盈利能力改善，尽管总体营[Table_Author]

收水平同比下降，但经调整净利润达到人民币0.10亿元，首次实现扭亏为盈，

同时毛利率同比提升6.2个百分点至52.2%。

➢线上化+AI工具重构健身场景商业价值：在多重因素共同驱动下，我国健身

行业市场规模快速增长，同时线上化、智能化的趋势愈发凸显，线上健身平台有

望迎来发展新机遇。2025年，随着以Deepseek为代表的开源模型引起广泛关

注，低成本高性能的AI大模型与各行各业相结合的门槛显著降低，驱动了海量分析师吕伟

应用场景商业价值的裂变。在运动健身领域，AI与线上平台有机结合，为解决行执业证书：S0100521110003

邮箱：lvwei_yj@

业核心商业痛点提供了可靠工具。研究助理白青瑞

➢“AllinAI”战略激活硬件+软件的协同联动：通过建立“内容获客+消费品执业证书：S0100124010021

变现”的商业模式，KEEP构建了“硬件+软件”协同联动的运动生态体系，硬邮箱：baiqingrui@

件产品为软件服务提供数据支撑，软件场景则反哺硬件销售，形成公司的核心竞

争力。2025年，公司以“AllinAI”推动战略转型，以AI教练为核心的产品矩

阵持续丰富，进一步催化用户满意度和客单价的提升。与海外AI教练形态相似

相关产品功能进行对比，KEEPAI教练在个性化运动方案制定、实时训练指导和

更全能的答疑解惑方面具备优势。而依托公司自有品牌运动产品的产品矩阵，未

来KEEP有望将AI教练功能与智能硬件相结合，驱动更深层次的价值裂变。

➢投资建议：KEEP作为国内线上运动APP龙头，有望在AI教练等新品发布

后实现订阅用户与ARUP的双重提升。公司当前既有极高的安全边际又有很大的

向上弹性：

➢1）只考虑2025年订阅+AI业务收入，公司当前市值仅对应5倍PS，已经

处于国内外主流SaaS产品较低估值水平；

➢2）预计2026年新订阅产品AI教练有望取得2亿元以上的ARR，审慎参

考当前国内外AI产品30-50倍及更高PS的估值水平，仅AI教练就对应60-

100亿元的潜在市值空间。

➢首次覆盖，给予“推荐”评级。

➢风险提示：AI商业化落地不及预期，智慧健身行业竞争加剧。

[Table_Forcast]

盈利预测与财务指标

单位/百万人民币2024A2025E2026E2027E

营业收入（百万元）2,0661,7951,9942,220

增长率（%）-3.4-13.111.111.3

归属母公司股东净利润（百万元）