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偏股型基金风险结构时变性及风险定价研究 　　收稿日期：2013-02-27 　　基金项目：上海市教育委员会科研创新重点项目（12ZS126） 　　作者简介：陈 健（1972-），女，湖南岳阳人，副教授，研究方向为证券投资；曾世强（1973-），男，湖南岳阳人，博士研究生，研究方向为风险管理。 　　①十年展宏图，数字看成就，2011年09月05日，证券时报，http：///2011-09-05/133094208.html。 　　摘要：以CAPM模型为基础，构建两类预测回归方程，研究偏股型基金投资组合中风险结构的时变性和风险定价关系。结果发现，基金会根据市场行情的变化调整其投资组合的风险构成和风险水平，风险构成以系统风险为主，但非系统风险没有被充分分散化；牛市中，系统风险对基金超额收益率具有正预测能力，熊市中，系统风险对基金超额收益率具有负预测能力；不利用做空工具，基金整体无法规避熊市中系统风险带来的亏损；华夏大盘精选基金的优异业绩来源于单位非系统风险的获利能力。 　　关键词：偏股型基金；时变风险结构；定价 　　中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1001-8409（2014）03-0125-05 　　Study of the Time-varying Risk Structure 　　of Partial Stock Fund and Pricing 　　CHEN Jian1， ZENG Shi-qiang2 　　（1. Shanghai Normal University， Shanghai 200234； 　　2. Shanghai Jiao Tong University， Shanghai 200052） 　　Abstract： Based on CAPM model， two types of prediction equations are built to examine the time-varying risk structure of partial stock funds and their predictability of excess returns with risk measures. Main findings can be summarized as follows： risk structure and risk of funds are changed with the market quotation. Systemic risk is the main component and funds are substantially undiversified. A significant positive relation in bull market and a significant negative relation in bear market between time-varying systematic risk of fund and future fund excess return are found. The whole loss of funds brought by systematic risk in bear market cannot be avoided without short-mechanism. The outstanding excess return of China AMC Large-cap Select Fund stems from profitability ability with per unit idiosyncratic risk. 　　Key words： partial stock funds； time-varying risk structure； pricing 　　1 引言 　　2001年9月首只开放式基金发行以来，中国基金业获得了快速发展，投资基金已经成为普通投资人理财的重要渠道。很多开放式基金也取得了骄人业绩，为投资者带来了丰厚回报，截止2011年9月，有48只开放式基金成立以来回报率超过3倍，华夏大盘精选以14倍的回报更是创造了基金业传奇①。十年间，投资者也充分感受到了基金投资的风险。据天相投顾统计数据显示，继2008年基金业全年亏损14469亿元之后，2011年，基金业再次出现全面亏损，873只基金亏损5004亿元。那么，在中国证券市场，投资基金的风险有多大，基金投资组合的风险如何构成？这些风险构成会如何影响基金业绩？为什么2008年和2011年基金会全行业亏损？为什么华夏大盘精选基金能够获得超常业绩？目前，学术界对这些问题的关注较少。 　　相关的研究主要