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汇率博弈一盘下不完棋 　　汇率的决定问题 　　 　　关于汇率是如何决定的，有两个基本假说：一个是购买力平价，一个是利率平价。前者着眼于商品市场，后者着眼于金融市场。 　　购买力平价理论的基本含义是，货币只不过是交易的媒介，每一样商品的价值无论用什么货币标价而商品本身的价值是不变的，比如一个汉堡或者卖7港币或者卖1美元，无论用港币支付还是用美元支付还是用人民币支付，消费者知道自己得到的是一个汉堡。再比如，如果大家认为一头牛和四只羊等价，那么一只羊100块的话，一头牛就是400块；一只羊1000块的话，一头牛就是4000块。如果A地1头牛换3只羊，B地1头牛换5只羊，那么就会有人从B地运羊到A地，从A地运牛到B地。聪明的商人用15只羊在A地换成5头牛，运到B地换成25只羊，运回A地毛利率超过六成，会有更多的人发现这个商机、更多的人参与这个贸易，直到A地B地牛羊兑换率相等。即使没有美元欧元英镑等国际贸易通用货币，边境贸易也可以采用以货易货。通过比较相同商品在不同国家和地区用不同货币标价的差异，人们就知道不同货币之间的汇兑比率，这就是汇率，这就是所谓汇率决定过程的购买力平价假说。一个标准单位的标准商品，其各种不同币种的标价，反映出来各种货币之间的兑换比率，就是国际货币汇率体系。 　　利率平价的含义与购买力平价的逻辑大致相同，但只能用在金融市场体系之内。比如，日元年利率是1％，美元年利率是3％，你有100亿日元，如果存一年收益1亿日元，年末账面总值101亿日元；假如日元和美元的汇兑比率不变，如果你把它换成美元存一年，得到3倍的利息，即使有一些汇兑手续费，换回来之后估计也比存日元收益更多。于是人们纷纷用日元换美元，大量日元涌进美元市场导致美元利率下降，最后扣除汇兑手续费两边利率相等；说汇率不动纯粹是个假定，其间的利率差异必然导致汇兑波动，这就解释了国际汇率走势的大部分波动，或者说，短期里汇率走势取决于不同货币的利率。利率本身作为资金的价格，反映了市场里资金的余缺变化。资金紧张，利率上升；资金过剩，利率下降。资本跨越不同币种追逐高利率的过程也是资本从过剩市场流向紧缺市场的过程，这是利率平价的理论基础。 　　 　　利率结构和货币当局 　　 　　通常所谓利率水平，指的是一个经济体内部不同期限不同风险的利率组成的利率体系。从期限上说，期限越短利率越低，期限越长利率越高。一般来说三个月的利率肯定没有三年的利率高。从风险上说，风险越小利率越低，风险越大利率越高。比如，国债利率一般都会低于私人部门企业债的利率。同是企业债，如果企业财务状况不佳，投资人要求的利率就高，财务状况良好，投资人要求的利率就低，因为风险小了。货币当局通过控制货币的供给量可以调节市场利率水平，国外的央行是通过在公开市场买卖国债，我国没有那么大的国债市场，所以央行调节货币量的日常工具是央票。央行卖出央票或国债同时就从市场回笼了货币；反过来，央行买人央票或国债则等于向市场投放了货币。当然央行的主要职责不是保持利率稳定而是保持币值稳定。但是，如果货币当局需要通过调节利率来调控汇率的话，就很难顾及币值稳定这个首要责任。币值不稳定，无论通货膨胀还是通货紧缩，对经济体的损害都很大。可见，当欧元出世的时候，欧央的责任就是保持欧元币值稳定，保证欧元区内交易顺畅进而形成一体化大市场。原则上，欧央行不需要干预欧元区各国利率走势，欧央行也没有义务帮助欧元区内任何国家保持财政稳定。 　　按照定义，中央银行是发行货币的银行，中央银行是银行的银行，作为最后一个贷款人；中央银行是政府的银行，代理国库。这里的内在逻辑是国库是货币信用基础；国库股实则货币坚挺，国库空虚则货币疲软，可见，货币背后的主权信用是货币在汇率市场的走势最根本的要素。主权信用不仅仅指的是国库里面藏了多少黄金白银，更重要的是政府的税收收入能力，及其与预算支出之间的平衡关系。一国货币在国际外汇市场一路疲软当然不是好事，但短期里的走低就等于本国出口商品降价，就等于提高本国商品在国际贸易市场的竞争力。比如，一个月薪1500美元的制衣工人每月生产10件衣服，每件衣服至少要卖150美元，一个月薪1500元人民币的工人每月生产10件衣服，每件要150元人民币，如果1美元兑换8元人民币，则美国衣服比中国衣服贵7倍，如果1美元兑换4元人民币则美国衣服贵3倍。假定现有科学技术水平决定了一个制衣工人的劳动生产率，那么美国工人不可能通过降低生产成本与中国工人竞争，只能寄希望于人民币升值。在国际贸易市场上，一国货币升值则该国净出口下降。 　　 　　美元、欧元、人民币 　　 　　美元太想贬值了。美元贬值就等于美国商品在国际贸易市场大减价，我们知道，假定其他条件不变，商品价格下降则市场需求增加，需求增加不仅仅是减少了贸易赤字更重要的是增加了就业