全球金融市场新动向及其影响.docVIP

全球金融市场新动向及其影响提要：美、欧、日三大央行先后调整货币政策，使得长期利率明显上扬，向历史正常水平靠拢。如果长期利率过低的时代就此结束，这种转变将对流动性周期和高度依赖利率的全球经济产生深远影响。政策转变 　　随着全球债市中的大规模抛售，长期利率明显上扬。如果长期利率过低的时代就此结束，这种转变将对流动性周期和高度依赖利率的全球经济产生深远影响。 　　我确信，中央银行总是能够控制货币供给。目前，日本央行正在逐步改变超宽松货币政策，从而向美联储和欧洲央行靠拢。三大央行都曾处于特定的原因而采取非常规操作。美联储是对2000年代早期泡沫经济之后的萧条的恐惧。欧洲央行是对由于结构问题几乎处于滞胀状态的欧洲经济作出回应。而对日本银行来说，是应对任何央行都最为恐惧的全面萧条对经济的侵蚀危险。 　　这些具体的危机看来已被各经济体成功解决，使得各大央行能够取消特殊应对政策。美联储努力吸取日本的教训，迅速并且积极地向泡沫后美国经济提供充分资金。当这一政策产生推动效果时，美联储马上以“有控制的速度”在过去的20个月内将政策性指导利率逐步“正常化”。同样，在欧洲经济近几个月来出现好转后，欧洲央行也开始了类似行动，我们认为，以上周上调利率25基点为开始的第二轮调整将通过若干步骤到年底时至少再提高利率75基点。 　　最大的政策调整必然是日本央行。在日本核心消费价格指数连续3个月年度同比加速上升后，我们认为，日本央行可能本周就会开始其正常化行动。由于这一行动十分棘手（因为泡沫后日本经济依然很脆弱），日本央行无疑会极为小心地控制其正常化行动。广传的是正常化行动将分两步进行：第一步包括本周可能作出的结束“定量宽松”政策；而第二步，执行了7年之久的零利率政策的结束则被认为不会在年内实现。 　　金融市场如同没有耐心的野兽。一旦投资者对宏观基本面的走势达成共识，立刻会表现为证券价格的调整。因此，他们几乎不会对日本央行基于理性分析的缓慢或渐进调整表示宽容。我们和其他宏观分析机构一直在呼吁日本大力推进货币政策正常化。这一事实让我们有理由推测，为了结束日本零利率政策我们还将作同样的事情。 　　市场影响 　　过去几周的信息在全球债券市场并不是毫无影响。十年期美国国债收益率从2月22日的近期最低点上升了16基点，相同期限的德国国债和日本国债收益率分别上涨17和12基点。虽然从历史比较来看目前三者的收益率还处于相当低的水平，但各央行货币政策正常化提供了适当的理由去思考我们目前是否已经看到了长期利率的底线。同样重要的是，日本央行可能改变众多“息差交易”的游戏规则。息差交易仍然在寻求货币资本收益的投资者中很流行，而在世界金融市场上日本央行长期以来一直是廉价资金的来源。如果日本央行的政策改变，传统上被认为高风险的世界金融市场部分，即高收益企业信贷和新兴市场债务的超常扩大也将很快恢复正常。 　　所有这些都迫使我们面对当前的一个急迫问题：如果债券市场难题突然解决，长期利率恢复历史正常情况，世界经济将受到哪些影响。我的推测是，对于一个一直被资金注入所推动、越来越依赖财产现值的全球经济来说这不是一个好消息。我认为近年来全球经济发展的强劲与同时出现的实际长期利率不断下降并非偶然的巧合。这也不是与历史正常情况的微小偏离。如果我们的全球增长底线预测兑现，即2005年世界经济增长实现4.2%，那么，这将是连续4年高于世界经济增长趋势值（3.6%），成为70年代以来最强劲的全球4年连续快速增长期。同期，一项综合指标显示，主要工业国家的实际长期利率越来越低于1985年后的平均值3.7%，2005年达到20年来的最低点1.8%。我认为，实际利率偏离正常值给世界经济支付了相当可观的一笔“红利”。 　　这方面的影响的传递已经有很多文献描述。在一个由越来越大的美国经常帐户赤字主宰的世界，美国经济引擎的走势必然对全球经济产生影响。美国经济受到前所未有的美国家庭消费热潮推动，而其劳动收入明显长期不足，因此，现有财产的财富作用对于推动总体消费需求起了越来越关键的作用。而这正是债券市场发展起作用之处：债券不但支持了财产市值的高水平估价，而且作为财产的可支配的对应物被用来作为这些财产的低成本兑现资金抽取出来用于消费。但低息债券是个双刃剑：人们不禁要问，近来驱使货币政策正常化的低利率是否以及什么时侯会让位于正常化的利率水平。 　　这正是目前世界金融市场面临的风险。虽然新近的债券收益率上涨与近几年的超常变动相比是微弱的，但如果要对高度依赖利率的全球经济进行分析预测，这些变化肯定值得关注。由于全球经济以美国为中心的特点，关注的焦点主要是关于依靠现有财产进行消费的美国消费者的讨论。 　　根据这一思路，可以看到美联储在过去20个月的紧缩银根行动已经在几个关键方面导致宏观形势的重要变化。这些变化对于美国消费前景具有关键意