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信用风险度量中财务指标的选择 案例作者：林利红 一、 问题的提出 信用风险是金融市场上最为古老的一类风险，它伴随着借贷的产生而产生，不管是 过去、现在、还是将来，对一个特定的借款人是否偿还其借款总是存在不确定的因素， 这种不确定因素造成的风险就是信用风险。 中国金融机构的信贷投放正以前所未有的速度增加。放贷速度的增大必然带来放贷 数量的增加，从而银行面临的信用风险也随之增加。另外，迫于国际银行监管制度的升 华和国内信用制度的缺失，中国银行业信贷管理领域也发生了一场深刻的革命。在中国 存在了二十余年的“一逾两呆”贷款分类制度（逾期、呆滞、呆账）正在被“五级分类” 制度所取代。信用风险研究是信用环境的迫切需求，也是今后几年我国金融业的热点内 容之一。 防范信贷风险是中国银行业目前面临的一个巨大挑战。信用风险的度量则是信用风 险管理的难题之一，本案例从企业角度研究债务人对所有贸易债权人和所有非贸易债权 人可能的违约而给债权人造成的信用风险，将信用风险的测度转化为企业财务状况的衡 量问题，选取违约概率作为因变量，相关的财务指标作为自变量，通过逐步回归法，识 别出一批反映违约概率的财务指标，并对各个指标赋予权重。 二、研究思路 本案例的具体研究思路如下图1： 1、运用期权定价理论计算违约概率。 期权定价理论违约率模型在国际上备受推崇，国内外有很多文献介绍期权定价理论。但是，这 些著述或文章都偏重于理论基础的介绍和模型建立的推导，对模型的实际预测能力关注甚少。 本研究以16家有违约记录的ST公司和16家相同行业的没有违约记录的ST公司、上证180样 本股作对比，通过截面比较和时间序列比较，对基于期权定价理论的违约概率模型在中国的适用性 进行验证。模型通过检验以后，利用该期权定价理论违约率模型计算出45家ST公司的违约率。 2、结合国内外有关财务预警研究成果，收集37个相关财务指标，运用逐步回归法，通过剔除 异常值、处理自相关、诊断共线性、检验异方差，建立有效回归方程。这样避免了由于债务人选择 等非线性因素的影响而带来的不确定性，使筛选的财务指标从整体上反映企业的违约状况。 信用风险 财务指标 违约概率 1.总体评价；2.偿债能力；3. 基于期权定价理论的 营运能力；4.获利能力；5. BSM模型 收益结构；6.资本结构；7. 资产质量；8.资产规模； 逐步回归分析 回归模型 1 图11：研究思路 三、 期权定价理论违约率模型的引进 由于我国在经验数据的积累方面无法满足现实统计，本文考虑从理论模型（Black-Scholes- Merton(BSM)）模型出发计算违约概率。 -r.t （1） V VN(d )－De N（d） e a 1 2 Va 2 ln  (r+ a / 2)t d ＝ D 1  t a d  d   t 2 1 a 其中， V ：股权价值，等于股票价格乘以股票数量； e V ：资产市场价值，是决定违约与否的关键变量； a D：企业债务的账面价值； 1  ：资产价值波动性，等