从中富债看信用资质的五个阶段.PDFVIP

固 定 从中富债看信用资质的五个阶段 收 ——债券投资双周记 130708-07 18 益 分析师：杨为敩 证 执业证书编号：S0300512020001 研究助理：盛旭 Email: shengxu @ 券 日期：2013 年7 月22 日 研 要点： 1、8 号公告所带来的 究 近日发布的 8 号公告禁止当前债券市场进行线下交易，对两个方面有巨大的负面影响。首 先，公告对属于线下交易的银行理财账户（丙类户）交易短期冲击最大，这或为长期丙类户升 级乙类户做铺垫。其次，债券交易一旦达成不可撤销和变更也将令交易难度增大，交易员在未 报 来交易时只能更趋谨慎，短期内成交量或因此受到负面影响。 2、从中富债看信用资质的五个阶段 中富债无近虑，有远忧，其资本结构比较健康，这会在短期对还款压力形成抑制，资产负 告 债表扩张和资产变现空间仍在，长期根本因素在于公司盈利能力将趋势性下滑，这会造成债务 滚动形成长期恶化的趋势。 我们认为企业信用恶化将经过五个阶段：“收益下降—现金覆盖不足—杠杆增加（资产减 损）—资产负债率下降—风险暴露”。目前企业普遍处于这个链条的第一、二个阶段，尚未有 普遍出现“超日债”那种情况，故我们认为信用利差在前年一次性重构后，或不会出现太大变 化，仍稳定在目前位置。 3、市场策略——长端国债还有投资价值吗 资金面在总体没有极度紧张的情况下，国债的独立走势应是由资金预期以及结构性变化带 来。预期变化、8 号文件、调控基调的变化和期限错配的矫正均是国债近期下跌的原因（详见 正文），相对肯定的是，在资金总量变化温和的时候，这种收益率攀升带有预期强化的可能性。 10 年期国债收益率顶部为 3.7%，这个顶部目前已经达到，我们认为随着预期扰动因素的下降， 长端利率品的交易性机会出现，在资金成本不高时可博取资本短期利得。 对于信用债来说，评级变动的影响亦行将过去，但是由于整体盈利能力无法有效改善，故 信用基本面不会有太大变化，我们推荐用自下而上的方式择选高评级信用债，但总体仓位仍需 保持低位水平。 1 一、8 号公告所带来的…… 中国人民银行7 月9 日发布公告，要求债券交易（包括现券买卖、债券质押式回购、债券买断式 回购、债券远期、债券借贷等）通过全国银行间同业拆借中心交易系统达成，且债券交易一旦达成， 不可撤销和变更，中央国债登记托管结算有限责任公司和银行间市场清算所股份有限公司不得为未通 过同业拆借中心交易系统达成的债券交易办理结算。 新规禁止当前债券市场进行线下交易，关联交易与利益输送通过强化信息披露与交易监测，建立 全市场网上交易制度，杜绝关联交易与利益输送，对属于线下交易的银行理财账户 （丙类户）交易冲 击最大，或为丙类户升级乙类户做铺垫。但《公告》同时规定，债券交易一旦达成，不可撤销和变更， 这也将令交易难度增大，交易员在未来交易时只能更趋谨慎，成交量或因此受到影响。 1、“线下交易”的历史回溯 1997 年6 月，在交易所市场屡屡发生重大风险事件后，央行下令商业银行退出交易所市场，建立 了银行间债券市场，此后其逐渐发展为机构投资者场外市场，成为债券市场的主板。 从分工来看，同业拆借中心作为银行间债市的前台，为市场参与者的报价、交易提供中介及信息