分析师建议是否有投资价值来自中国市场经验数据.pdfVIP

第! 期 （总第! 期） 财 经 问题 研 究 ’()*+ ! （,*-*+./ 0*+1./ 23 ! ） ##$ 年! 月 !#$%’ () *+)$)+$, $)- .()(/+ 0##1# % % % 4’/5 ，##$ 分析师的建议是否有投资价值 ———来自中国市场的经验数据 6 王% 征 ，张% 峥 ，刘% 力 （63 中信基金管理公司，北京% 6##### ；3 北京大学% 光华管理学院，北京% 6##7! 6） 摘% 要：本文采用经验研究的方法根据##8 年9 月至##: 年$ 月券商研究员给出的6;96# 次股 票投资评级检验分析师的投资建议是否有投资价值。在样本期间，分析师增持评级组合可以获 得93 7: 的年化超额收益率，该超额收益率在经过=?@ 模型、A.(. B A+*-CD 三因素模型和包 括惯性 （@2(*-E’( ）因素的四因素模型风险调整后仍然显著；分析师减持评级组合的超额收益 率为负值，但统计结果并不显著。研究结果支持了中国股市分析师建议具有投资价值的观点， 并且为中国股市市场有效性程度提供了新的证据。 关键词：分析师；超额收益；市场有效性 中图分类号： A79#3 ;6% % 文献标识码：% % 文章编号：6###F6!$G（##$ ）#!F##9$F#; % % 一、引% 言 分析师的投资建议是否有投资价值？实业界和学术界对这一问题的回答有显著的不同。一方面， 大量的券商研究员每天所从事研究工作的目的是为客户创造价值，因此实业界认为分析师通过基本面 分析所给出的投资建议当然有投资价值。另一方面，学术界对这一问题并未给出肯定的回答。 根据A.(. （6;!# ）有效市场的定义，在半强式有效市场，股票价格会实时反映所有的公开信息，因此 ［6］ 如果分析师的信息来源仅为公开信息，其投资建议将不会为投资者带来超额收益。 进一步，即便分析师利 ! 用非公开信息给出投资建议 ，在强式有效市场的假设下分析师的投资建议也不能带来超额收益。一些 有关美国市场的早期研究发现分析师建议的投资价值并不显著。例如，在一篇经典文献=2H/*I（6;99 ） ［ ］ ［9 ］ 中，作者发现大多数分析师的投资建议不能带来超额收益。 在后来的研究中，J1KH*// （6;!! ） ，L1*MF ［8 ］ ［: ］ *-).CD（6;! ） ，N2O’* 和P’EE/*（6;!9 ） 等的研究结果也支持“分析师建议无用论”这一观点。 随着金融理论的发展，金融学认识到信息无成本是价格完全反映信息的充要条件，否则就会产生所 谓的“ ［$ ］ ,+2II(.- B 0E1O/1Q 悖论”（,+2II(.- 和0E1O/1Q ，6;7# ）。 因此，市场有效的程度应该使信息收集者的 信息成本得到补偿，即可以得到等于收集成本的超额收益。6;7# 年代以后，美国市场的一些经验研究 结果开始支持投资建议可以带来超额收益，其中比较典型的研究是J.+)*+ 等（## 6 ）和R2(.CS（6;;$ ）。 J.+)*+ 等（## 6 ）分析了美国市场中券商研究员给出的增持组合和减持组合的业绩表现，结果发现从 6;7$ 年到6;;$ 年，券商研究员增持组合的平均年收益率为 673 7 ，减持组合的平均年收益率为 ［! ］ :3 !7 ，而同期市场的年收益率为683 : 。 R2(.CS（6;;$ ）