信用债半年报：发行相对平稳、融资分化延续，风险有序出清、趋势性机会难现.docxVIP

债券市场研究系列 | 信用债半年度报告 发行相对平稳、融资分化延续， 风险有序出清、趋势性机会难现 2021 年 8 月 债券市场研究系列 债券市场研究系列 PAGE 10中诚信国际|债券市场研究系列 PAGE 10 中诚信国际|债券市场研究系列 债，还有个别有色、钢铁、煤炭、化工企业发行碳中和债应用于节能减排项目；乡村振兴债上半年发行规模接近 500 亿元，其中超过四成为基础设施投融资企业发行；另有 24 只权益出资型票据、16 只高成长以及 12 只可持续挂钩债券，规模分别为 263.5 亿元、110.8 亿元及 184 亿元。7 月中旬交易所发布修订后的特定品种公司债发行审核条件，后续交易所市场创新品种发行或提速。 二级市场：信用债成交占比进一步提升，流动性适中支持收益率下移 现券成交：现券交投仍保持一定的活跃度，信用债成交额占现券成交总额的比例进一步提升，其中转股类债券成交活跃，超越中期票据成为上半年成交额最大的品种。 收益率走势：在资金面保持稳定的环境下，信用债收益率自 2 月下旬起缓慢下行，6 月随着地方债发行提速，才略有回调。总体来看，截至上半年年末各等级中短期票据较上年末全面回落，其中短期和中低等级品种收益率回落幅度更大。 利差走势：市场风险整体可控，信用利差波动收窄，其中 AAA 等级品种信用利差由于处于较低水平，收窄幅度不及中低等级；评级利差方面，AAA 与 AA+以及 AA+与 AA 等级间利差进一步收窄，而 AA 与 AA-等级利差保持稳定；除农林牧渔、汽车行业利差较去年末有所扩张，其余行业利差整体呈现出收窄趋势。 进入2021年，一方面经济仍处于疫后修复状态，宏观政策回归常态化；另一方面， 在高债务压力下，政策着力于稳杠杆、控制债务风险；与此同时，随着债券市场及评级行业一系列改革持续落地，债券市场规范化程度不断提高。在这样的市场环境下， 上半年信用债发行量仍保持增长，但净融资额同比大幅回落，6月发行成本较去年末有所回落，但仍高于去年年中水平，同时不同区域、行业、企业性质信用债融资分化趋势显著。此外，在强化金融服务实体的指导思想下，上半年各监管部门从募集资金使用用途及债券条款出发，创新推出碳中和、乡村振兴、可持续挂钩债券等品种，引导债券市场资金流向重点领域和薄弱环节。从二级市场来看，现券交投仍保持一定的活跃度，信用债成交额占现券成交总额的比例进一步提升，其中转股类产品交投活跃。在流动性适中环境下，信用债收益率自2月下旬起缓慢下行，6月随着地方债发行提速，有所回调，总体来看，截至上半年年末各等级中短期票据较上年末全面回落，其中短期和中低等级品种回落幅度更大。从信用利差来看，尽管上半年违约及信用风险事件频出，同时评级下调也明显增多，但在监管密集发文管控国企债务风险以及地方政府纷纷表态妥善处置区域内国企债务的背景下，市场风险整体可控，信用利差波动收窄， 其中AAA等级品种信用利差由于处于较低水平，收窄幅度不及中低等级。评级利差方面，中高等级间利差进一步收窄，中低等级间利差保持平稳。行业利差中农林牧渔及汽车行业利差走扩，其余行业利差有不同程度收窄。 7月以来，央行全面降准带动债券市场收益率快速下行，此后河南水灾、新冠疫情复发又刺激了市场避险情绪，月内信用债收益率下行幅度普遍超过20bp。展望后市， 7月末政治局会议再次强调“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，下半年市场流动性压力不大。随着经济修复动能的减弱，三、四季度经济下行压力或抬升，但我国经济仍有韧性，同时政策拖底也使得基本面出现超预期恶化的可能性不大。总体来看，下半年收益率中枢或较上半年进一步下行，但下行空间也比较有限，短期在快速下行后或面临一定的回调压力，此后若无进一步的宽松政策，则大概率呈现波动态势。从信用利差来看，当前中央高度重视债务风险的防范与化解，加大违规问责力度， 预计年内信用风险将有序出清，随着风险主体逐步退出债市，信用利差仍有收窄空间， 但不同个券利差分化将更加显著，信用债投资的精细化程度日益提升。从策略上看， 在基本面与资金面相对稳定状态下，同时政策引导风险有序出清，债券市场趋势性机会不大，建议投资者降低收益预期、少动多看，适时降久期、降杠杆，获利了结；一级市场可以多参与政策鼓励的碳中和债、可持续挂钩债券等，在发行审核趋严状态下可适当配置票面利率相对较高债券。 一级市场：融资收缩与分化并存，创新加速引导资金流向重点领域与薄弱环节 2021年上半年，公司信用债一级市场仍保持较高的发行量，但净融资额大幅回落。从新发债的特点来看，资产支持证券上半年发行量突破万亿元，成为公司信用债发行增速最快的产品。债券期限结构仍偏短期，3年以内期限品种占比约90%。随着弱化外部评级依赖改革持续推进，上半年无评级债券发行量占比整体有所提升，而进行评级