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股票市场春节节后效应实证研究来自中国A股市场证据 　　【摘要】在证券市场特定交易日的异常收益率现象研究中，有关节日效应的研究是最受关注、争议最多的之一。国内外学者多年来重点对节前交易日规律性地出现异常收益率的现象进行了详尽的研究，但对节后效应，尤其是中国市场传统节日节后效应的系统研究尚鲜见。本文主要运用GARCH（1，1）模型对中国A股市场1997～2011年间数据进行实证检验，验证了春节节后效应的存在，并发现节后交易日市场异常波动性是节后效应的重要原因之一。 　　【关键词】节后效应；异常收益率；GARCH（1，1）；模型 　　 　　1.引言 　　从上世纪70年代中期开始，证券市场异常收益率现象引起了学者们的浓厚兴趣，相关领域的理论和实证研究层出不穷，研究对象涵盖季度效应、月份效应（主要集中在一月和四月效应上）、周一效应、周末效应、节日效应等，其所用数据也分别来自从美国、英国到亚太地区等多个市场。其中，对节日效应的研究是持续最久，争议也最多的部分。 　　大多数国外研究者将节日效应定义为股票市场在节日的前一交易日出现的，通常是其他交易日平均收益率的几倍甚至是几十倍的异常高收益，或者说就是“节前高收益”异象，并广泛获得了多个市场数据的支持。事实上，节日效应的表现并不是一成不变的。例如Ryan Chong,Robert Hudson,Kevin Keasey和Kevin Littler（2005）在研究中发现1991～1997年节前效应的反转情况，即节前交易日平均收益率为负值，然后此现象在随后几年中消失。 　　另一方面，理论上来说，如果节日对股票市场收益率有影响，那么这种影响很可能不仅仅作用在节日前最后一个交易日或节后第一个交易日。也就是说，节日期间的信息可能因为节后第一个交易日不能充分吸收和反映节日信息，而对节后的多个交易日造成滞后的影响。令人感到困惑的是，目前所有相关的文献中，研究都主要集中于节日前最后一个交易日，也有少部分研究同时分析了节日后第一个交易日，而节后其他交易日却几乎没有受到关注。曾对多个交易日进行研究的学者又并未将不同交易日分别考虑，而是作为一个连续的时期设置模型，导致无法得到确切??节日效应形式。因此，本文利用中国股票市场沪深A股数据，对春节这一国内最重大节日前后多个交易日的收益率现象进行系统研究。除了影响面广外，选择春节效应进行研究有一好处是春节为农历节日，因而可以避免常困扰研究者的日历效应对节日效应的干扰问题。 　　以下给出利用1997～2011年沪深A股日收盘价数据制成的描述性统计表，其中收益率全为简单收益率。其中POST1～POST3分别代表春节假期休市结束后的第1～第3个交易日。 　　从描述性统计结果中可以明显地看出，春节休市结束后，两个市场都出现了前三个交易日的日收益率的数量级远高于其他交易日平均收益率的情况。但并不能以此说明A股市场存在节后效应。要得出结论还需要建立回归模型从实证上对其进行检验。 　　本文剩余部分安排如下：第二部分对相关文献进行了回顾；第三部分介绍数据和研究方法，并对中国A股市场春节节后效应进行了检验；第四部分就节后效应的成因进行探讨，检验了变动风险溢价假说；最后是本文结论部分。 　　2.文献回顾 　　节日效应尤其是节前效应的存在性在多个地区和类型的市场上被证实。多年来学者们就这一现象及其成因进行了广泛和深入的研究，并留下了大量有价值的文献资料。 　　Robert A.Ariel（1990）通过研究1963～1982年间美国股票市场价值平均和算术平均的日指数收益率以及节前每小时道琼斯工业指数收益率数据，发现在节日前的交易日出现了显著高于其他交易日的收益率；Wilson H S Tong（1992）运用ARCH方法研究了台湾、韩国和美国市场的一月效应、二月效应，对农历新年对月份效应的影响给予了考虑，并检验了税收-损失-卖出假说、流动性限制假说和时变风险溢价假说。结果显示风险溢价对一月效应有很强的解释能力，而台湾市场上存在的农历新年效应却与税收原因或风险溢价波动无关。 　　Chan-Wung Kim和Jinwoo Park（1994）发现节前异常的高收益率存在于美国的三大主要股票市场，以及英国和日本市场，且后两者的节日效应独立与美国市场。他们的研究还表明节前平均收益中不存在规模效应；Paul Brockman和David Michayluk（1996）利用1963～1993年间NYSE、AMEX以及1972～1993年间NASDAQ中交易的所有股票收益率数据进行研究，检验了1987年后节日效应在基于不同规模、不同价格构建的市场组合中的一致性。结果显示节前收益率显著高于其他交易日收益率，并且在不同组合、不同类型（auction vs dealer）市场中广泛存