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PE若干重点问题研究报告（一）来源：高朋律师事务所?发布时间：08-09-02作者：高朋律师事务所上海分所金融专题研究组[①] 注：本文章属PE律师网(/)原创内容，代表个人观点，仅授权于PE律师网(/）使用；如需转载或者合理使用，请注明来源于PE律师网，PE律师网(/）提醒，请尊重原创和作者的著作权！前　言自1946年美国正式成立第一家私募股权投资公司——“美国研究与发展公司”（ARD）[②]开始，PE市场的发展经历了六十余年。发达国家的经验充分表明：作为金融创新和产业创新结合的产物，PE/VC市场为高新公司提供了创业和持续发展所需的宝贵资金，促进了产业结构和消费水平的升级，对新经济的诞生与繁荣起到了巨大的推动作用。国内许多明智之士已经清醒地认识到：在充分吸取境外经验的基础上，尽快建立起既符合国际规范、又适合中国国情的较为完善的PE投资市场已事关可持续发展和建立创新型国家的宏观发展战略的实施。中国PE的历史短暂但活力四射。中国内地第一起典型的PE案例是2004年6月美国著名的新桥资本（New Bridge Capital）以12.53亿元人民币从深圳市政府收购深圳发展银行的17.89%的股权，此乃国际并购基金在中国的第一起重大案例。此后，自黑石（The Blackstone Group）、赛富（SAIF）、凯雷（The Carlyle Group）、红杉（Sequoia Capital）以及弘毅、鼎晖等投资公司的投资案例经媒体报道之后，PE迅速成为人们街谈巷议的话题。中国PE的发展需要政府与市场的共同推动。在制度层面，我国PE投资的一些配套建设还存在不足，需要不断完善。中国PE的监管模式和发展途径不仅要借鉴国际经验，最重要的是，不管是政府还是从业人员都必须根据中国的具体要求，寻求自己的发展道路。PE是一个重要的金融创新工具。其创新之处在于：PE企业内的投资银行将多年的管理经验短时间内倾注到未上市的企业，通过增加投资、完善公司治理、丰富经营管理经验、提高市场信誉等方式，综合提升企业价值。正如吴晓灵指出，中国缺乏组合各种要素的金融工具，PE投资基金就是有效整合现有市场各种要素的工具之一。PE的整合功能造就了真正的投资公司在中国资本市场上的异常稀缺性。从具体企业的角度，PE的综合价值体现为货币资本加管理才能提升的企业原价值。PE在介入后，利用自身管理学、金融学、市场学等多层次的专业知识与各类资源帮助被投资企业稳健有序地发展，缩短企业上市的时间。PE帮助刺激资本市场更加健康地发展与上市公司经营效率的改善，与资本市场的发展呈现相辅相成的关系。由于我国缺乏多层次的资本市场，很多企业没有一个正常、多样化的退出渠道，股权没有正常的流动途径，因而不得不去境外上市。在上述背景下，本文希望对中国发展PE的总体情形进行初步概括，同时又希望对相关问题进行相对深入的法律分析。这些问题包括：? 概念? 现状与意义? 组织模式? 投资方式? 风险与协议? 政策趋势?{pagepage}第一部分 概念：VC与PE的泾渭之别《诗经·谷风》唱道：“泾以渭浊，湜湜其沚”。泾河是渭河的最大支流。泾河汇入渭河处，有一奇妙的自然景观：在一年之内的不同季节，由于泾河与渭河的来水来沙不同步，故一条水清（泾），一条水浑（渭），在其交汇处清浊不混，界线清楚。此谓“泾渭分明”。但交汇之后，水质则不复区别，浑然一体。当前阶段中国之VC与PE的概念之由区分至融合的境界，与之相当类似！风险投资（Venture Capital，VC）与私募股权投资（Private Equity，PE)），本来在境外区别甚为明显；但在国内则出现交融发展之趋势，即所谓风投之PE化。（一）广义与狭义之PE一个企业的发展历程可划分成不同的“时期”。相应即有不同来源与风险承受能力的资金对应不同阶段的融资需求。广义的PE投资涵盖了企业的各阶段：种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期、Pre-IPO期及Post-IPO期。相对应的资本形态为：创业投资（Venture Capital）、夹层资本（Mezzanine Capital）、发展资本（development capital）、并购基金（Buyout/buyin fund）、重振资本（turnaround）等。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的PE投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国PE主要是指这一类投资。但中国目前的划分还比较混乱，中国的私募股权基金，主要包括创业投资基金、支柱产业投资基金、基础产业投资基金、企业重组基金、特殊概念基金。创业投资基金一般投向高新技术产业，具有高风险、具有高收益特点。基础产业投资基金和企业重组基金具有低风险、低收益特点。特殊