股利政策、公司成长性和资源配置基于大股东掏空的视角研究.pdfVIP

中国会计学会2007年学术年会 股利政策、公司成长性和资源配置： 基于大股东掏空的视角’ 谢军① (华南师范大学经济与管理学院) 摘要：本文以上海证券交易所A股上市公司2003—2005年的横截面数据为观 察值，从大股东掏空的视角实证分析了现金股利政策的制度因素和技术因素．作者的 经验研究发现：公司成长性、第一大股东持股和公司组织特征对现金股利支付率均具 有一定的影响；公司成长性对现金股利支付率具有较显著的负向影响；第一大股东持 股对现金股利支付率具有正向影响(但影响值逐年递减)。文章进一步观察到，随着第 一大股东持股的增加，公司成长性对现金股利支付率的逆向影响也随之增强；或者说， 第一大股东持股变化会对现金股利支付率与公司成长性之间的关联度产生显著的积极 影响。本文的研究结果表明：即使大股东存在掏空的动机，第一大股东仍有优化现金 股利政策和公司资源配置的积极功能． 关键词：大股东掏空；现金股利支付率；公司成长性；第一大股东 一、引言 自从Millera11d aIld 直是公司财务理论所长期关注的话题。Miller 的世界(完善资本市场)中，当公司投资决策既定时，公司股利政策并不会对股东 财富产生任何影响。llj与他们的理论预测相反，在现实世界中，公司却在精心设计 他们的股利政策。究竟是什么因素决定了公司的股利政策?经济学家对股利政策的 理论解释主要有两大观点：一类观点是信号理论；另一类观点是代理成本理论。信 号理论相信，公司能够通过股利政策向外界传递其未来的盈利性和成长性。。代理 成本理论则认为：股利政策反映了公司内部人与外部股东之间的代理问题(或利益 冲突)。【3】Faccio，Lang 股东的利益侵占。【4】他们发现，亚洲公司控股股东更倾向于通过降低现金股利来侵 占外部股东的利益。本文将从大股东掏空的角度考察我国上市公司股利政策的影响 因素及其资源配置功能。 ‘本研究是广东省自然科学基金项目：“投资者保护的区域研究”(5300372)的阶段性研究成果。 cdu．cn． 。谢军·管理学(会计学)博十，华南师范大学经济与管理学院副教授、会计系主任，E_mail：xiei帅@scnu 9 FFJR(1969)发现，伴随着股票分割股利政策的宣告，股票市场会产生积极的反应。【21 一1604— 中国会计学会2007年学术年会 二、文献回顾及其述评 国内文献对股利政策的探讨也主要集中在两个研究领域：信号理论和代理成本 理论。信号理论的研究文献重点关注股利政策的市场反应，考察股利政策的信号传 以及李卓和宋玉(2007)等。【51【6】【刀【81他们的研究显示，现金股利能够传递公司盈余 的持续性，而股票股利则能够传递公司的未来成长性。 代理成本理论的研究文献重点关注股利政策的影响因素，考察公司治理结构对 股利政策的影响。吕长江和王克敏(1999)发现，非流通性控股股东似乎更愿意保 留更多的自由现金流：而且，现金股利支付水平会随着公司成长性的增强而降低。 一托)Lee 机，倾向于通过派发现金股利转移公司资源(即“掏空”或“隧道”行为)。【13】f14】 【‘5】【16蛔易颜新、柯大钢和张晓(2006)进一步观察到，当第一大股东持股中等并处 于相对控股地位时，其派发现金股利回笼资金的欲望最强烈。【18J马曙光、黄志忠和 薛云奎(2005)则确证了现金股利与大股东资金侵占之间的替代关系。【19】剜 上述文献大多反映了第一大股东(或控股股东)对现金股利的偏好性，也反 映了流通性股东与非流通性股东在股利政策上所存在的利益冲突。但是，这些研 究没能具体回答，过度现金股利是否会恶化公司资源配置，并对公司未来盈利能 力产生负面效应。还有，这些研究也未能恰当识别现金股利的派发究竟是出于减 少冗余现金的需要，还是出于控股股东套取现金的企图。④作者试图通过检查现 金股利支付率与公司成长性