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中国通缩风险下的投资风口 　　有道是，危中自有机，只要能捕捉经济去杠杆的大趋势， 　　国内的资产管理人仍可早着先机 　　中国经济去杠杆 　　引言 　　大国崛起，中国已贵为世界第二大经济体，亦踏入从工业大国走向成熟经济体的复兴之路。然而，短期内难免面临经济增长放缓及产业转型等一连串挑战。有道是，危中自有机，只要能捕捉经济去杠杆的大趋势，国内的资产管理人仍可早着先机，作相应的资产配置，迎来丰厚的猴年。 　　本文将聚焦中国经济去杠杆的因由，及其对各行业的影响，透过借镜美国次按危机与日本失落二十年的前车之鉴，预示各种资产来年的风险回报走势。 　　中国去杠杆 　　中国的债务对国内生产总值比率已从2007年的160%骤升至2015年的240%，或161万亿元人民币。主因可追溯至2009年的4万亿元刺激经济措施，鼓励了大批地方政府与国有企业的不良借贷;而往后几年间也没好好处理，导致日益膨胀的地方债务问题。另外，企业债务自2007年至2014年第二季度，累计增幅七成。与日俱增的地方及企业债务，不禁令人想起美国次按危机及日本失落二十年的教训。 　　为免重蹈前人覆辙，可以想象央行在2016将快马加鞭为中国经济去杠杆，中国企业也难免有清除不良资产、分拆高成本企业单位、以及清除存货的风向，去杠杆化自然成为新一年的市场主调。 　　3个去杠杆化的推力 　　有鉴于过高的负债率与日趋收紧的资本市场，中国企业不得不清除不良资产。据中国官方数据，2014年银行坏帐攀升至1.2万亿元人民币，2015年的数字更为8年新高1.94万亿元。可以预见，在新常态经济增长的政策路向下，银行今年将加紧追收不良贷款，并收紧企业借贷活动，企业和消费者也自然不得已减少其债务比重。 　　分拆高成本企业单位也迫在眉睫。随着日益的市场化改革与竞争，国有企业也面临分拆重组的压力，如中石油去年合并旗下三间运油管单位，以改善其营运效率与利润能力，这正是2015年中国企业并购活动如火如荼的原因之一。 　　清除存货也将是2016年企业营运的焦点。过去几年间，受惠于经济快速增长与宽松的信用环境，中国企业大幅扩充生产设备。然而，中国经济放缓，再加上欧美多国、日本及其他主要贸易伙伴也面临经济下行压力，直接打击企业销售及导致存货积累，来年企业将加紧清理存货，以免陷入倒闭潮的漩涡。 　　通货紧缩的酝酿和因素 　　中国通货紧缩的可能性 　　对于中国通货紧缩的可能性，宏观经济的一些重要指标有预示的作用。从这些指标的过往表现以及大趋势，投资者能够窥探中国的经济周期，以判别和预示通货紧缩的来临。当中，工业生产者物价指数，采购经理人指数和消费者物价指数对中国整体市况最具指标性。 　　制造业-工业生产者物价指数和采购经理人指数 　　截止到2015年十二月份，中国国家统计局工业生产者指数年减5.9%，已连续第46个月出现负增长。 　　相对采购经理人指数而言，2015年12月的制造业采购经理指数为49.7，连续10个月处于盛衰分界线以下。长远而言，中国不能再单靠制造业来维持以往的经济增长，而是要通过微调和改革的努力去刺激新行业。这两项数据意味着内外需低迷经济，复苏动力受阻和下行压力增加，令中国有机会堕入通缩 。 　　消费者物价指数的启示 　　2015年的居民消费价格指数的涨幅是6年来最小，显示消费者需求疲弱。虽然十二月份回升至101.6水平，但依然是低于由1986到2016年的105.52平均值水平。 　　有趣的是，居民消费价格指数和工业生产者物价指数处于背离状态。回看历史，其实去年8居民消费价格指数和工业生产者物价指数曾经背7.9个百分点，显示中国消费需求难以拉动工业需求。 　　行业的前景预测 　　三个产业的去杠杆化与增长预测 　　第一产业预期将有温和增长，虽然全球商品价格下跌大大打击天然资源开采，但主体经济仍受惠于对农产品的刚性需求，故消费者物价指数仍有上升势头。第三产业仍预期有较大增长，因人们对交通、医疗及共享事业还是有持续需求，而国家对服务业的政策扶持也有利于其增长。 　　另一边厢，第二产业将成为去杠杆的重灾区，尤其正处环球经济放缓及大幅商品供应的势头，更甚的是，中国长久以来的产能过剩将驱使外资转投邻近的越南、老挝、泰国、印度尼西亚等地。所以，采购经理人指数及生产者物价指数在明年还是弱势的。以上预测，也与三个产业在过去两年间的表现成正比。 　　去杠杆与行业前景 　　除去杠杆化的趋势外，行业前景也紧扣于中国的政策风向，尤其是“十三五规划”、“一带一路”，以及“二孩政策”。在“十三五规划”中，中央政府推广有如“互联网+”、绿化科技，以及深化金融行业市场改革的一揽子措拖，势必直接惠及相关行业。另外，“一带一路”的路途覆盖欧亚44亿人口，也将带动零售及物流业。 　　农