看多中国系列之二：关税对冲政策组合，杠杆、约束与推演-250419-开源证券-16页.pdfVIP

宏观经济专题

宏

观

2025年04月19日

研关税对冲政策组合：杠杆、约束与推演

究

宏观研究团队——看多中国系列之二

何宁（分析师）陈策（分析师）

hening@chence@

证书编号：S0790522110002证书编号：S0790524020002

引言：近期市场关注美国对华关税大幅加码对出口和经济民生的拖累，以及后续扩

内需政策如何演绎。本文旨在测算各类政策的财政乘数、约束、空间，并给出三种

关税情形下可能的对冲政策组合及其规模。

宏消费：应对关税扰动，扩内需和促内循环之首选

观1、消费品以旧换新。(1)杠杆倍数约2.3倍：基于DID模型测算消费品以旧换新

经的边际拉动，模型R方为0.784，各期交互项treat*after的p值均显著，即2024

济年9至12月的消费政策拉动效应可能为601、922、995、912亿元，合计约3430

专亿元，杠杆倍数或为2.3倍。(2)约束或在于商品消费的潜在透支效应，后续消

题

费品补贴扩容规模或不大，可考虑服务消费券（餐饮、旅游、电影、体娱等）。

2、生育补贴。(1)资金规模：若呼和浩特方案推广至全国，则2025年或需财政

支出约1000亿元、2025-2029年均约2000亿元，根据OECD数据回归测算2025

首年有望促进新生32万人口。(2)杠杆倍数短期约0.9倍、中长期明显增厚至约

1.3倍。其对经济的拉动包括直接提振育龄群体消费支出，促进新生从而间接释

放小孩抚养需求以及未来住房消费。测算1000亿元生育补贴拉动2025年GDP

871亿元、杠杆约0.9倍、拉动GDP增速0.06%；2025-2029年均拉动GDP2587

亿元、杠杆约1.3倍、拉动GDP增速0.16%。

3、收入性政策（养老+医保+劳动工资）。(1)2025年已落地收入性政策包括：

城乡居民基础养老金约414亿，医保补助约404亿元，部分群体涨薪等。(2)收

入性政策以消费倾向作为杠杆倍数：按美国情形推算，我国老龄群体（65岁以

相关研究报告上）、医保补助（全体居民）、劳动群体（25-64岁）、中低收入的消费倾向分

别为75%、68%、64%、90%，分别作为养老金、医保、劳动工资上调、中低收

《政策可能超预期—看多中国系列之入群体补贴的杠杆倍数。(3)收入性政策空间或达GDP0.6%。1999年财政陆续

开

源一》-2025.4.18出台了一系列调整收入分配的政策措施，支持国有企业下岗职工基本生活费和

离退休职工基本养老金按时足额发放等，财政支出达540亿元、占当年GDP

证《