沪深300指数成分股调整价格效应理论评述与实证检验.docVIP

沪深300指数成分股调整价格效应理论评述与实证检验 　　内容提要:本文在排除了股权分置改革、新股快速进入等事件的影响之后,对沪深300指数2005年1月―2008年11月期间成分股调整的价格效应进行了实证研究。结果表明,成分股调整出现了显著的“公告日效应”。向下需求曲线假说、价格压力假说、信息含量假说、流动性假说及选择性偏差假说等能在一定程度上解释了沪深300指数调整的价格效应,而投资者知觉假说缺乏相应的实证证据。本文也建议应将指数成分股调整纳入市场监管的统一框架之内。 　　关键词:沪深300指数 成分股调整 价格效应 实证检验 　　中图分类号:F830 文献标识码:B 文章编号:1006-1770(2010)08-047-05 　　 　　一、引言 　　 　　为了保持指数长久的生命力,对成分股进行跟踪研究并定期调整是指数管理的基本要求。在成熟市场上,基础指数调整后,大量的指数衍生产品,如指数基金、指数期货与期权???短期内急需调整投资组合,形成牵一发而动全身的联动效应。沪深300指数作为我国第一个覆盖沪深市场整体走势的跨市场统一指数,目前成分股总市值已经涵盖两市总市值的70%以上,在可投资性方面具有不可争议的代表性与独占性。另外以沪深300指数为标的的指数期货将集中主要的投资与避险需求,成为未来中国股指期货市场的主轴。 　　对沪深300指数成分股调整效应进行精确的计量与研究,对实证现象提出符合市场实际的理论阐释,可以深入对于中国证券市场运行规律的认识,希望为沪深300指数编制与管理、指数产品创新、及指数及其衍生产品创新、投资与套利提供科学的决策依据。 　　 　　二、文献回顾及述评 　　 　　国外学者对指数调整价格效应的研究已经十分深入,并形成了数种理论假说,其分歧集中表现为价格效应的存在性、持久性、对称性及随时间变化的反应模式等方面。 　　第一,指数成分股调整效应是否存在,即指数成份股调整是否会对股票价格产生冲击?国外对于美国主要指数系列,如SP500指数与Russell指数的实证研究一般支持指数调整效应的存在性――调入股票的上涨与调出股票的下跌。对于非美市场部分指数的实证研究却表现出较大的差异,如Bechmann(2004)认为指数成分股调整效应不是一种普遍现象,该效应的发生取决于所在地市场指数成分股的选样方法、调整规则及公告日与实施日之间间隔长短等因素。 　　第二,指数成分股调整效应仅仅是暂时性的短期冲击,还是对股票供求关系、定价机制产生永久性的影响?Harris Gruel(1986)发现1978年-1983年调入SP 500指数的成分股票在公告日出现+3.13%的异常收益率,然而,在指数调整实施2周后,异常收益完全反转。此后,Blouin、Raedy Shackelford(2000)对SP500指数、Biktimirov,Cowan Jordan(2004)对Russell 2000的实证均支持指数成分股调整效应的暂时性。 　　Sheifer(1986)对1976年-1983年SP500指数成分股调入的实证研究发现,价格上涨不仅表现在调整公告日(+2.79%),而且这一收益在调整之后并没有出现明显的反转。此后,Lynch Mendenhall(1997)、Beneish Whaley(2002)对SP500指数的实证研究也认为,指数成分股调整对股票供求关系乃至定价机制产生了永久性的影响。 　　第三,指数成分股调整效应是否对称,即成分股调入与成分股调出是否表现出反应程度一致而方向相反的特点?与Beneish Whaley(2002)等关于指数调整效应呈现对称性特征研究结论不同的是,Chen, Noronha Singal(2004)发现SP500指数价格效应表现出显著的非对称性,即调入股票具有显著的正效应,但是调出股票反应不显著。 　　第四,如何在理论上解释指数成分股调整效应?指数成分股调整通常根据已经公开的市场信息,如股票流通市值、成交量、经营业绩等,一般不包含新的信息,因此,指数成分股调整所表现出来的种种效应被认为是对主流有效市场假说的违背。 　　现有解释指数调整效应的文献主要围绕指数成分股调整是否改变了股票资产的供求关系,或者通过不同机制是否对成分股公司的未来现金流量、或投资者预期回报率产生影响等三个方面展开。Harris Gruel(1986)提出了价格压力假说,认为是由指数基金等盯住指数的投资者买入(或卖出)调入(或调出)股票以避免不利的跟踪误差所致,但这一价格压力是暂时的,股票价格将会反转。Sheifer(1986)以向下需求曲线假说对指数调整效应进行解释,由于股票之间存在非替代性,成分股调整使得倾斜向下的需求曲线发生移动,造成市场均衡价格永久性上涨或下