中国境外上市企业私有化退市问题研究.docVIP

2012 金 融 市 场 总431 期 7 中国境外上市企业私有化退市问题研究 刘向东 1，常德鹏 2 2. （1. 中国国际经济交流中心，北京　100017 ； 清华大学五道口金融学院，北京　100083） 摘　要 ：近期，出于对股价低迷、支付费用高，或长远战略调整、转换场地上市等因素的考虑，中国海外概 念股开始集体主动回归，阿里巴巴、盛大、小肥羊实施私有化退市。然而，中国境外上市企业私有化退市面临着 代价过高、程序繁杂、回归 A 股困难以及潜在诉讼等风险。因此，我国应结合本国实际，适时推出国际板，完善 主板、创业板双向退市制度，推行国有上市企业私有化，引导企业理性上市融资和私有化退市，确保投资者与经 营者之间合理分配报酬，实现全员共同富裕。 关键词 ：资本市场 ；上市企业 ；私有化退市 ；境外上市 中图分类号 ：F830.9 文献标识码 ：A 文章编号 ：1007-9041-201207-0053-04 一、引言 的中国企业交易价跌破其真实价值，引发大股东的私 上市企业私有化是指以终止目标企业的上市交易 有化计划。自 2011 年初开始，大约有 20 多家中国海地位为目的而进行的并购活动。私有化退市是一个彻 外上市公司正在实施或已完成私有化交易，股本总值底股票回购的过程，既有可能由某大股东或其管理层 达到 35 亿美元。其中引人瞩目的是，2011 年 10 月，发起要约收购主动或自愿退市，也有可能通过外部的 盛大网络董事会提议回购美股盛大网络股票，实行私吸收合并实施私有化，还有可能通过“卖壳”实现私 有化退市 ；2012 年 2 月，小肥羊被第二大股东百胜餐有化。事实上，上市企业私有化操作是资本市场一类 饮集团并购实施私有化退市，阿里巴巴主动私有化港特殊的并购操作，其区别于其他并购操作的主要特点 股 B2B 公司（李荣保、王韶辉，2012）。这些企业并在于，其私有化目标是使被收购的上市企业退市，由 不是因为二级市场表现太差，寻求私有化退市也绝非公众公司变为私人公司。上市企业私有化的发起人可 无奈之举。以是控股股东、管理层，也可能是与企业没有直接关 从趋势来看，挂牌上市是大多数企业追求的目标，系的投资者，如私募股权投资基金等。通常，这类操 如今为何有一些上市企业却反其道而行之？本文结合作不同于因经营不善而不再符合上市条件的企业被迫 国内外研究成果，对中国境外上市企业私有化退市的退市，而是一种主动的资本运营方式，这也是本文主 动因及风险进行实例探析，以期对完善我国资本市场要探讨的私有化方式。 有所启发。 自 20 世纪 80 年代以来，上市企业通过私有化主 二、上市企业私有化退市动因的理论探讨动退市已被视为西方国家资本市场趋于成熟的具体表 上市企业私有化早已是国际成熟资本市场的常现。进入 21 世纪后，香港联交所和上海证交所也开 见现象。西方学者对私有化退市动因的研究也比较丰始将上市企业的私有化交易列入议程。例如，华润创 富。法国学者 Sannajust 研究了 2000-2007 年 （2010）业、中粮香港、上实控股等红筹公司先后私有化其旗 欧洲、美国、亚洲三地上市企业私有化情况，主要归下的香港上市公司，TCL、TOM 在线、中国铝业等 纳出七个方面的动因 ：追求税负节约、改善控制结上市企业考虑推进私有化进程 ；2005 年中石油、中石 构、减少自由现金流、拓展企业增长前景、防范敌意化更是成为中国内地私有化案例仅有的范例。在本轮 收购、利用公司市场价格低于其真实价值的机会等。熊市下，受全球经济持续低迷的影响，不少境外上市 此外上市企业私有化的动因还因地域不同而有所区 2012-06-14收稿日期 ：作者简介 ：刘向东 ，男，山东曹县人，副研究员，博士，供职于中国国际经济交流中心 ； （1979-） 常德鹏（1979-），男，陕西榆林人，清华大学五道口金融学院博士研究生，供职于中国证券监督管理委员会。 53 PAGE 2012 7 总431 期 金 融 市 场别，在欧洲家族大股东更重要，而在亚洲税收水平更 （一）摆脱公共企业监管束缚，着手实施公司战 Simmons 和 Wright 2007）受关注。Renneboog、 （ 则 略调整。认为，上市企业私有化的动因除了税收节约、股权激 从公司治理理论来看，企业在公开市场上市就具励、防范敌意收购和企业价值受低估外，还有降低代 有了公共企业属性，部分控制权将会转移到市场手中，理与交易成本、实现财富转移等动因。Jensen（1989） 必须接受公众市场监督，定期披露信息，要对短期业指出，私有化带来的公司自由现金流减少会产生降低 绩负责。若要实施重大战略调整，在经营管理中难免代理成本的效应，进而增加对管理层的正向激励，从 遭受多方掣肘。私有化之后公司控制权相对集中，有而更有效地配置公