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货币政策及资产市场价格波动关系探析内容摘要：20世纪末期至今发生的日本“泡沫经济”、东南亚金融危机和美国次贷危机三次经济危机造成了重大的社会、经济影响。这些经济危机都显示出，在经济高速发展的同时，资产价格的迅速膨胀会对一国乃至世界的社会经济造成巨大的冲击。因此，中央银行在制定货币政策时必须将资产市场中的价格波动考虑在内。 关键词：资产市场 资产价格波动 货币政策目标 20世纪80年代日本经济泡沫破灭，1997年的亚洲金融危机致使东南亚各国的金融系统乃至整个社会经济都遭到重创，2007年由美国次级按揭住房贷款引发的次贷危机迅速蔓延至全球，引发全球性的金融危机。纵观上述危机可以发现资产价格的剧烈波动是其中不可忽视的一个重要因素。 关于货币政策是否应该干预资产价格波动的争论 金融稳定目标和物价稳定目标之间存在着矛盾，这使得各国政府面临着货币政策是否应该对资产价格波动做出反应的两难困境。按照经济学理论，造成资产价格波动的原因是极其复杂的，既有经济基本面的影响，也有金融监管真空的原因。此外，资产市场上的投资者过度乐观的预期、非理性的投资行为等都会引起资产价格的剧烈波动。货币当局如果采取不恰当的货币政策可能会阻碍物价稳定目标的实现。若是对资产价格的膨胀放任不管，一旦泡沫破灭，就会对社会经济造成巨大的冲击，甚至引发经济危机。针对货币政策是否应该干预资产价格的波动，目前有以下两种相对立的观点： （一） 货币政策应该干预资产价格波动 这种观点的支持者主要是欧洲的一些经济学家，包括Cecchetti、Lowe、Goodhart、Smets 等。他们认为中央银行的货币政策除了以经济增长和物价稳定作为目标外，还应该将资产价格考虑到货币政策函数中去。因为：第一，中央银行完全有能力识别资产市场上存在的价格泡沫，并能够找出资产价格波动的原因。第二，资产价格的剧烈波动会对一国的经济稳定和金融体系造成冲击，严重者甚至引发金融危机。如果货币政策能够及时刺破资产价格泡沫，使其回归到基本价值上来，对于维护资产市场的稳定是有很大的帮助的。第三，中央银行完全能够利用货币政策工具及相关的辅助工具来有效地控制资产价格泡沫的规模和扩张速度。第四，如果投资者预期货币政策将会调控资产价格的异常波动，则会减少未来的资产投资活动，从而有助于中央银行快速、有效地调节资产价格，维护资产市场和社会经济的稳定。 （二）货币政策不应该干预资产价格的波动 这种观点的支持者主要是美联储的官员或者研究者，包括Bernanke、Greenspan、Gertler、Filardo等。他们认为货币政策应该以稳定物价作为目标，除非资产价格对未来的通胀预期产生影响，央行不应该干预资产价格。主要理由如下：第一，资产价格泡沫膨胀的形成和演化有着复杂的因素，其中既有实体经济的影响，也有投资者非理性投资预期、金融监管的监管失误等因素的影响。第二，中央银行不具备完全识别资产价格泡沫的能力，也无法正确找出价格波动的原因，草率地利用货币政策刺破价格泡沫可能会引起巨大的经济震荡。此外，资产价格自身具有波动机制，使用利率工具来调控并不是最有效的。第三，如果将资产价格纳入货币政策的目标体系，会因为目标的多样化而增加货币当局的调控难度。加上金融稳定和物价稳定之间的矛盾，使得货币当局在制定货币政策时会出现目标导向之间的冲突。 资产价格波动对宏观经济的影响 （一） 资产价格波动对消费行为的影响 第一，资产价格的波动通过财富效应影响消费。消费者通常会依据家庭的当期现金流、未来预期的现金流和目前的财富存量等可利用的资源来制定消费支出计划，而不仅仅只是考虑当期的收入。当消费者拥有的金融资产或其他资产的价格发生波动时，就会增加或者减少其对自身可获得财富的预期，从而促进或者抑制消费行为。而在资产市场体系完善的国家和地区，财富效应尤为明显。第二，资产价格的波动通过流动性来影响消费。资产价格波动通过流动性来影响消费最主要是表现在对耐用消费品的影响上。耐用消费品具有较差的流动性，其需求的产生主要是依赖于消费者较大的资产负债状况变化。通常情况下，当资产价格上升时，消费者会降低对财务危机发生的预期，反之，当资产价格降低时，就会增加对财务危机发生的预期。由于金融资产具有较高的流动性，在发生财务危机时具有较低的变现成本。因此，消费者会选择增加或者减少在住房等耐用消费上的支出，从而改变消费需求结构，影响社会总需求和总供给。 （二） 资产价格波动对投资行为的影响 第一，资产价格波动通过托宾Q值来影响投资行为。托宾Q是企业的市场价值与重置成本的比率。资产价格的波动会使得托宾Q值大于或小于1。当Q值大于1时，企业的市场价值大于其重置成本，即新置厂房设备的成本低于企业的当期市场价值。这样，公司通过发行较少的股票就可以