16Real Options 实物期权.docxVIP

定义 实物期权是一种期权，其底层证券是既非股票又非期货的实物商品。又叫股票期权（equity option）和指数期权（index option）。是管理者对所拥有实物资产进行决策时所具有的柔性投资策略。 模型原理 期权是一种衍生产品，其价值是以标的资产的价格为基础的。金融期权的标的资产是金融资产，如股票、债券、货币等。实物期权的标的资产是各种实物资产，如土地、设备、石油等。金融资产仅仅代表对实物资产的要求权，本身并不创造财富。金融资产具有流动性、可逆性、收益性和风险性，因此金融资产容易标准化，便于形成市场性、规模化的连续交易。实物资产是创造财富的资产，不是完全可逆的，时间维度对实物资产影响重大。 实物投资部分或者全部不可逆，也就是说投资的初始成本至少是部分沉没的。实物投资具有不可逆性是因为：第一，资产具有专用性。资产专用性意味着资产需求方对于该项资产的评价具有更高的一致性，资产拥有者如果降低该项资产的评价，其他需求方可能同样也降低了对该项资产的评价。第二，信息存在不对称。买卖双方会因为信息不对称导致“柠檬问题”，使得转售价格低于购买成本。第三，政府管制。政府管制可能会使投资者难以变现。此外，实物投资具有不确定性。决策根据掌握的信息可以分为确定性决策和不确定性决策。不确定性决策又可以分为“风险决策”和“纯不确定决策”。确定性是指投资者明确知道未来收益的情形。风险决策是指投资者能够估计和预测未来事件发生概率的状态， 进行最优选择作出的决策。“纯不确定决策”是指投资者在无法估计和预测未来事件发生概率时作出的决策实物投资常常需要在不确定的条件下作出决策。为了应对不确定的决策环境，实物投资应该保持一定的战略灵活性。投资者在选择投资时机上具有一定灵活性，投资者拥有的灵活性越高，投资价值越大。投资者在项目运营期内可以根据经济环境的变化对项目作出调整，以提高项目价值。 适用范围 期权是一种特殊的合约协议，它规定持有者在给定日期或该日期之前的任何时间有权利以固定价格买进或卖出某种资产。期权只有权利而没有义务，这种权力和义务的不对称性实际上提供了一种保险的可能。在存在 HYPERLINK /view/452716.htm \t _blank 不确定性的条件下，期权是有价值的，而且不确定性越大，期权的价值就越大。如果资产含有期权，那么资产的风险越大，其价值可能也越大。 所谓实物期权，宽泛地说，是以期权概念定义的现实选择权，是与金融期权相对应的概念。实物期权方法为企业管理者提供了如何在不确定性环境下进行战略投资决策的思路，实物期权的一般形式包括放弃期权、扩展期权、收缩期权、选择期权、转换期权、混合期权、可变成交价期权以及隐含波动率期权等等。实物期权法是当今投资决策的主要方法之一，而二项式模型是目前应用最为广泛的实物期权估值方法。 优缺点 优点：实物期权分析有利于管理者在高度不确定下更睿智地作出投资决策。实物期权的框架允许管理者利用两个方面优势：首先，更大的波动性表现为更高的项目价值；其次，期权价值随着决策时间跨度的延长而提高。 缺点：鉴于实物投资的复杂性, 实物期权相比金融期权更为复杂 不存在公开交易的期权价格 实物期权面临多重的不确定性 标的资产的市场特性限制风险的完美对冲 标的资产的当前价格很难确定 实物期权的成熟期并不固定 波动率的度量需要近似 期权执行价格并不固定 价值漏损的数量难以事先知晓 案例：基于实物期权法的企业价值评估案例分析 林业企业实物期权价值评估模型的构建及应用 依据Schwartz和Moon于2001年构造的基于实物期权法的蒙特卡洛模拟运算模型，并针对林业企业所具有的独特的实物期权特性进行相应调整和改进，得到以下关于林业企业的实物期权估值模型。 假设某林业企业在时间t点的收入为Ｒ(t)，并假设该收入服从几何布朗运动( 收入的不确定性不做调整) ： 其中μ( t)为林业企业在t 时点的预期收入增长率，σ( t)为林业企业收入增长率的波动率，dz1为一个随机变量，是用来模拟不可预测情形对林业企业收入的影响。假设林业企业的收入增长率会随机收敛于一个林业行业合理的增长率水平，那么假设μ( t) 服从均值回归过程，并最终收敛到长期平均水平： 其中k是均值回归系数，是决定林业企业预期收入增长率并使其收敛到林业行业均值的速度，通常将ln2 /k设定为增长率收敛到长期均值一半的时间，在本模型中假设z1、z2不存在相关性。 假设未预料到的预期收入增长率变动收敛到零，未预料到的收入变动也收敛到平常的水平，用方程表示为： 由林业企业的资本结构可知，在时间t下林业企业的总成本由变动成本(γ( t) Ｒ( t) )和固定成本(F)组成： 其中γ(t)为变动成本率，用来反映竞争者、林业企业未来的市场占有率和研发项目的扩展性等带来的不确定性： 由于