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KKR公司收购案例分析南大MBA10级A班第七组

01成立于1976年02总部位于纽约03以杠杆收购闻名世界04截止2006年9月30日，270亿美元资本创造了700亿美元的价值KRR发展历程

“与企业管理层共谋”范例—劲霸电池收购案“担任白武士”范例--西夫纬收购案“天价恶意收购”范例--雷诺兹.纳贝斯克(RJRNabisco)收购案，被称之为“世纪大收购”.经典收购案例

1985年，“RJR公司”与“NabiscoBrands公司”合并，美国最大的食品和烟草生产商“RJRNabisco”就此诞生。CEO:罗斯.约翰逊董事局主席：查利.休格合并后的头两年，业绩不错3214RJRNabisco简介

股价一直在40美元内外挣扎，远低于高峰时期的70美元。01管理层曾经努力抬高股价，包括1988年春回购公司210万股流通股，然而并不奏效。02RJRNabisco股价

020103041988年10月，管理层提出MBO高于当时公司股票53美元/股的市值收购价为每股75美元，总计170亿美元当时公司流通股为2.29亿股，有价值59亿美元的债务管理层提出MBO

01企业价值在股票市场上被大大低估02股票市场低估了烟草业务产生强现金流的获利能力和市值03受其烟草业务的影响，其食品业务价值也被股票市场低估了。04公司现金流很强且稳定，可以利用更为有利的资本结构（高负债）来节省税收05现有经营战略存在问题，相信新战略能使股票得到正确评估，并产生高回报管理层提出MBO的原因

01KRR公司参与竞投，进行杠杆收购。邀请摩根斯坦利、美林等在内的大牌投行、垃圾债券大王迈克尔.米尔肯和德崇参与其中02KKR加入竞投

1KKR以每股109元的价格收购，总价约250亿美元，华尔街有史以来最大的杠杆收购2辛迪加银团贷款145亿美元；德崇和美林提供了50亿美元的过桥贷款。3KKR本身提供20亿美元（其中15亿美元作为股本），另外提供41亿美元作优先股，18亿美元作可转债券。4接收RJR所欠的48亿美元外债最终收购结果

0504020301KKR保持公司现有业务的完整性，保留所有的烟草业务和绝大部分的食品业务。而管理层只保留烟草业务，卖出食品业务KRR给股东提供更多的股份，KRR提供25%，管理层只给15%KRR为离开的雇员提供福利，而管理层在员工福利的保障方面不到位，激怒了股东和员工管理层没能通过重组证实它的证券的可靠性管理层对公司业务比较熟悉，富有行业热情。而KKR对公司业务不了解，缺乏行业热情。双方战略和竞争优势比较

KRR前五年预期经营性现金流项目19891990199119921993营业利润26203410364539504310所得税8911142122213261448税后利润17292268242326242862折旧449475475475475资本性支出522512525538551营运资本变动-203-275200225250出售资产所杠杆现金流54044311217323362536

前五年节税收益logo发行240亿美元的新债，每年的利息费用增加到30亿以上，所带来的节税收益项目19891990199119921993利息费用33843004311132943483节税额（T=34%)11511021105811201184

公司价值VL=无杠杆公司价值VU+税盾现值TCXBVU=五年无杠杆现金流现值之和（按14%折现）=12224.46百万美元TCXB=五年节税额现值之和（按13.5%折现）=3833.75百万美元企业价值=12224.46+3787.46=16058.21百万美元前五年公司价值

稳定增长期公司价值资产收益率rA=14%,平均债务成本Kd=13.5%预计93年后的目标负债率D/E=25%,所得税率=34%ke=ra+(ra-kd)D/E(1-Tc)=14%+(14%-13.5%)*25%*(1-34%)=14.08%WACC=(1-D/E)xke+D/Exkdx(1-Tc)=75%x14.08%+25%x13.5%x(1-34%)=12.79%CV=FCFF/(WACC-g)=2536*(1+3%)/(12.79%-3%)=26681.1折现后的CV=14616.75百万美元

公司总价值=前五年价值+增长期连续价值01=16058.21+14616.7502=30674.95百万美元03减公司债务48亿美元04=权益价值=259亿美元05除以流通股本2.29亿股06=每股内在价值=113元/股07比出价109元/股高4元/股08KRR出