白酒行业24年年报25年一季报回顾：业绩磨底产业出清，第二阶段具备配置价值.docx

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正文目录

一、白酒板块：企业煎熬期延续第三个季度，业绩探底，包袱逐步减轻 3

1、业绩持续探底，龙头凸显稳健，行业包袱持续释放 3

2、经营情况：毛利承压费用增加，行业盈利能力承压 8

二、投资建议：产业逐步出清，重申配置价值 12

图表目录

图1：白酒板块收入利润及增速情况 3

图2：白酒板块回款及增速情况 4

表1：白酒板块公司25Q1收入利润及增速（单位：亿元） 4

表2：白酒板块公司24Q1-25Q1分季度收入利润增速 5

表3：白酒板块公司合同负债变化情况（单位：百万元） 6

表4：白酒板块公司（预收账款/下一季度收入，部分季度为按比例估计） 7

表5：白酒板块公司应收票据（含银行承兑）变动情况（单位：百万元） 7

表6：白酒板块公司现金回款分季度变化 7

表7：白酒板块公司（收到现金/营业收入）分季度变化（%） 8

表8：主要酒企年度目标及达成情况 8

表9：白酒板块公司23Q4-25Q1毛利率变化（%） 9

表10：白酒板块公司25Q1vs24Q1费用额变化（百万） 10

表11：白酒板块公司25Q1费用率变化（%） 10

表12：白酒板块公司25Q1净利率变化（%） 11

表13：部分白酒企业2019-2024经销商数量变化（家） 12

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资料来源：

一、白酒板块：企业煎熬期延续第三个季度，业绩

一、白酒板块：企业煎熬期延续第三个季度，业绩

探底，包袱逐步减轻

1、业绩持续探底，龙头凸显稳健，行业包袱持续释放

Q4+Q1白酒行业营收/净利润/现金回款为2556/983/2751亿元，同比

+1.5%/+0.2%/+4.0%，企业煎熬期报表微增。2024年全年白酒行业营收/净利润

/现金回款为4422/1666/4780亿元，同比+7.3%/+7.4%+5.3%，单Q4营收/净利润/现金回款为1022/349/1221亿元，同比+1.2%/-3.4%/-7.4%，酒企多在四季度控货去库存，多家企业不要求完成全年目标，延续自三季度以来的调整态势，报表单季度承压。2025年Q1白酒行业营收/净利润/现金回款1534/634/1530亿元，同比+1.7%/+2.3%/+15.3%，一季度开门红平稳开局，同比降速明显，报表基本真实体现了市场动销反馈，渠道的包袱并未继续累积。结合Q4+Q1白酒行业营收/净利润/现金回款为2556/983/2751亿元，同比+1.5%/+0.2%/+4.0%，除去茅台后，Q4+Q1营收/净利润同比-3.8%/-11.0%。结合来看，当下行业业绩增速连续三个季度在小个位数区间，验证了我们此前判断，酒企的主动控制以及经销商态度愈发审慎，行业从渠道煎熬期进入企业煎熬期，报表阶段性承压。

图1：白酒板块收入利润及增速情况

Ifind

Ifind，招商证券

图2：白酒板块回款及增速情况

1800.0

1600.0

1400.0

1200.0

1000.0

800.0

600.0

400.0

200.0

2014Q32014Q4

2014Q3

2014Q4

2015Q1

2015Q2

2015Q3

2015Q4

2016Q1

2016Q2

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2017Q1

2017Q2

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2018Q1

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2018Q4

2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2

2024Q3

2024Q4

2025Q1

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

-30%

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资料来源：

Ifind，招商证券资料来源：现金回款（亿） 同比增速

Ifind，招商证券

资料来源：

25Q1收入同比25Q1归母净利润同比

25Q1收入

同比

25Q1归母净利润

同比

贵州茅台

514.4

10.7%

268.5

11.6%

五粮液

369.4

6.1%

148.6

5.8%

泸州老窖

93.5

1.8%

45.9

0.4%

高端合计

977.4

8.0%

463.0

8.5%

山西汾酒

165.2

7.7%

66.5

6.2%

水井坊

9.6

2.7%

1.9