4月进出口数据点评：出口不确定性的“β、α”二分法.docx

目 录

一、出口不确定性的“β、α”二分法 5

（一）如何理解4月出口韧性超预期？ 5

（二）如何理解关税风险下中国出口的核心矛盾？——重要的是β风险 5

（三）如何及时跟踪出口核心矛盾的变化 6

1、年度判断 7

2、月度前瞻 7

3、高频同步 8

（四）如何理解进口的超预期 9

二、进出口分项数据 10

（一）出口 10

1、出口整体：增速仍在高位，大超彭博预期 10

2、出口量价：量的增速可能边际收窄 10

3、出口区域：对美国出口大幅下滑，对东盟出口大幅提升 11

4、出口商品：终端消费品的表现偏弱 13

（二）进口 16

1、进口整体：进口增速回升，超出市场预期 16

2、进口区域：自美国进口有所回落 16

3、进口商品：自动数据处理设备及其零部件进口仍然高增 17

（三）贸易差额：贸易顺差回落 17

图表目录

图表1 对美出口下滑的同时，对东盟出口大幅走高 5

图表2 美国海运进口提单数据显示4月进口同比或仍在相对高位 5

图表3 历史经验数据显示，美国进口增速与全球进口增速几乎等比例下滑 6

图表4 近30年来，只有5次美国年进口增速跌至深度负区间 6

图表5 关税不确定性背景下影响美国进口的四个因素 7

图表6 WTO估计当前关税影响下，2025年北美进口量增速或降至-9.6% 7

图表7 美国ISM制造业PMI进口指数指向5至7月美国进口或震荡趋弱 8

图表8 全美零售联合会预计5月美国集装箱进口量同比自一年半以来首次转负 8

图表9 今年与2018-2019年的对比 8

图表10 5月截至5日，美国进口提单口径同比边际回落 9

图表11 集成电路进口高增 9

图表12 自动数据处理设备及其零部件进口维持高景气 9

图表13 4月美元出口同比8.1%，3月为12.4% 10

图表14 4月出口环比0.6%，低于历史同期均值 10

图表15 4月，海关监管出口货运量增速微幅回升至5.9% 11

图表16 4月，主要商品出口数量平均增速高位回落 11

图表17 出口数量：船舶、肥料、液晶平板显示模组、集成电路增速居前 11

图表18 出口价格：铝材、集成电路、鞋靴、液晶平板显示模组同比正增 11

图表19 4月出口量价双升的有：集成电路、液晶平板显示模组、铝材 11

图表20 主要区域出口环比超季节性情况 12

图表21 出口区域：对美出口大幅下滑，对东盟出口大幅提升 12

图表22 中国对主要区域出口环比季节性图（2016-2025） 13

图表23 出口商品：手机、家电、家具、玩具等终端消费品表现偏弱 14

图表24 主要商品出口环比超季节性情况 15

图表25 中国主要商品出口环比季节性图（2016-2025） 15

图表26 4月美元计价进口同比-0.2%，3月为-4.3% 16

图表27 4月进口环比高于历史同期环比均值 16

图表28 进口区域：自美国进口有所回落 16

图表29 主要进口商品同比增速及拉动 17

图表30 4月美元计价贸易顺差降至962亿美元 18

图表31 4月人民币计价贸易顺差降至6900亿元左右 18

一、出口不确定性的“β、α”二分法

（一）如何理解4月出口韧性超预期？

4月，以美元计价，出口同比回落至8.1%，大超彭博一致预期1.9%，略高于我们在前瞻报告中的预测。出口韧性的超预期，其实与4月以来有关高频的亮眼表现较为一致，关于这点，我们在《物价或率先反应外需变化——4月经济数据前瞻》已有详细阐述。

从4月表观数据看，出口韧性的来源是对东盟等非美地区出口的上升抵消了部分对美直接出口下滑的冲击（图1）。究其根本，核心是美国进口需求或仍然不弱，从美国海运进口提单口径看，4月（截至4月24日的四周累计同比）美国进口同比5.6%，高于3月末的0.2%（图2）。

图表1 对美出口下滑的同时，对东盟出口大幅走高 图表2 美国海运进口提单数据显示4月进口同比或仍

在相对高位

wind，

资料来源：wind，

资料来源：

wind，Bloomberg，华创证券注：提单口径月度数据

（二）如何理解关税风险下中国出口的核心矛盾？——重要的是β风险

我们一直强调对于全球关税风险的理解，要区分β与α两个层面。其中，β风险是第一性风险，来自于“美国加关税→冲击美国进口需求→带动全球需求下行”。从历史经验关

系看，美国进口增速下滑一个点，或可带来全球贸易需求等比例的下滑（图3）。其根源在于美国在全球需求中的客观地位