大金重工国内管桩出海龙头发展提速.docx

投资聚焦

不同于市场的观点

市场部分观点担忧国内塔筒环节竞争激烈，较为担心盈利能力，尤其是陆风塔筒。我们认为公司已逐步实现向“新两海”战略转型，以海外海风产品为主，近年来公司陆上业务有序收缩，2023年公司海上业务营收占比首次超过陆风占比；2024年以来，公司海上业务持续扩张，陆上业务有序收缩，2024前三季度公司海外和国内海上业务收入占比持续提升，超过60。展望未来，公司海上业务营收占比有望进一步提升，或持续推动公司整体盈利能力提升。

核心假设

海外海风业务：考虑到未来海外海风有望进入加速建设期，且公司持续取得欧洲海风订单突破，我们预计公司2024-26年海外海风出货规模10/20/32万吨。

国内陆风业务：考虑到国内陆风塔筒竞争相对激烈，近年来公司有序收缩陆上风塔规模，我们预计公司2024-26年陆风产品出货规模为18/18/16万吨。

盈利预测、估值与评级

公司作为管桩出海龙头企业，近年来持续取得海外订单突破，且加大出口海工产能建设，有望充分受益于海外海风的旺盛需求。综上我们预计公司2024-2026年营收分别为42.80/62.52/84.20亿元，同比分别-1.04/+46.08/+34.67，归母净利润分别为5.09/8.08/11.64亿元，同比分别提升19.82/58.64/44.00，EPS分别为0.80/1.27/1.82元/股，对应三年CAGR为39.9，给予“买入”评级。

投资看点

短期来看，公司作为国内管桩出海领军企业，欧洲海风在手订单饱满，有望充分受益于欧洲海风需求起量。

长期来看，公司通过近年来成功交付的欧洲海风项目，积累了丰富的海外项目经验，树立了较好的口碑和公司形象，助力公司在欧洲市场有望进一步拓宽销售渠道以及产品盈利能力，也为公司开拓亚太等其他市场打下了坚实的基础。同时，随着公司出口产能稳步扩张，以及自有海工航运船陆续投运，或进一步提升公司产品出海竞争优势，未来公司海外订单有望持续落地。

正文目录

TOC\o1-2\h\z\u二十年栉风沐雨，造就管桩出海领军企业 6

发展历程与股权架构 6

聚焦风电基础，出海持续领先 7

行业：海内外海风需求共振 10

国内海风有望进入加速建设期 10

海外海风建设有望加速 15

欧洲塔筒/管桩供需趋紧 18

公司发展：海风出海优势显著，产能布局领先 21

海风出海加速推进，营收与订单共振 21

出海海工基地持续扩张，自有码头优势显著 23

盈利预测、估值与投资建议 26

盈利预测 26

估值与投资建议 28

风险提示 30

图表目录

图表1：公司发展历程 6

图表2：公司股权架构（截至2024Q3） 7

图表3：公司近年营收比例（按产品） 8

图表4：公司近年营收比例（按地区） 8

图表5：公司近年营业收入（亿元） 8

图表6：公司近年归母净利润（亿元） 8

图表7：公司近年毛利率与净利率水平 9

图表8：公司近年各业务毛利率水平 9

图表9：公司近年研发费用（亿元）及研发费用率 9

图表10：公司近年上半年整体毛利率水平 10

图表11：公司近年上半年风电塔筒毛利率水平 10

图表12：江苏省划分项目进展概览 11

图表13：青洲五/六/七、帆石一/二海风场址分布图 12

图表14：阳西县海上风电布局 12

图表15：国内沿海省市海上风机招标规模（MW） 12

图表16：广东三峡青洲五/六/七项目进展概览 13

图表17：广东中广核帆石一/二项目进展概览 13

图表18：国内陆上风机招标规模（MW） 14

图表19：国内海上风机及EPC总承包招标规模（MW） 14

图表20：国内海风新增装机预测（GW） 15

图表21：海外风电新增装机预测（GW） 15

图表22：海外海上风电新增装机预测（GW） 15

图表23：欧洲各国未来海上风电装机规划（GW） 16

图表24：欧洲海上风电新增装机预测 16

图表25：欧洲核心TSO公司未来投资计划 17

图表26：荷兰Tennet过去电网投资及未来投资规划（亿欧元） 17

图表27：德国EON近年能源网络及未来投资规划（亿欧元） 17

图表28：2024-2030年欧洲海风水下基础分布预测 18

图表29：2035-2050年美国海风水下基础分布预测 18

图表30：欧洲塔筒供需预测（百万吨） 19

图表31：欧洲管桩供需预测（百万吨） 19

图表32：SIF近期单吨售价与单吨加工费 19

图表33：SIF近期单吨贡献（欧元，右轴