公司财务（财务成本管理，紫皮书）第八章--资本成本与资本结构.pptVIP

* * * * * * * * * * * * * * * * * 第三节 资本结构理论 MM资本结构理论又可以分为“无税MM理论”和“有税MM理论” （1）无税MM理论 命题Ⅰ：无论公司有无债务资本，其价值等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率折现的价值。 其中，公司资产的预期收益额相当于公司的息税前利润；与公司风险等级相适应的必要报酬率相当于公司的综合资本成本率。表达式如下： 该命题有三层基本含义： 第一，公司的价值不会受资本结构的影响；第二，有债务公司的综合资本成本率等同于与它风险等级相同但无债务公司的股权资本成本率；第三，公司的股权资本成本率或综合资本成本率与其资本结构无关，仅取决于公司的经营风险。 第三节 资本结构理论 （1）无税MM理论 命题Ⅱ ：有负债企业的股权资本成本率随着财务杠杆的提高而增加。股权资本成本率等于无负债企业的股权资本成本率加上风险溢价，而风险溢价与以市值计算的财务杠杆（债务/股东权益）成正比。 该命题的基本含义是： 因为资本成本率较低的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。 在公司的筹资实务中，几乎没有一家公司不关注资本结构的。因此，MM资本结构的基本理论还需要发展。 第三节 资本结构理论 （2）有税MM理论 命题Ⅰ：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税利益。其表达式如下： 式中，VL表示有负债公司的价值；VU表示无负债公司的价值；T×D表示债务利息的抵税价值，是公司为支付债务利息从实现的所得税抵扣中获得的所得税支出节省，等于抵税收益的永续年金现金流的现值，即债务金额与所得税税率的乘积（将债务利息率作为贴现率）。 该命题的表达式说明了，由于债务利息可以在税前扣除，形成了债务利息的抵税收益，相当于增加了公司的现金流量，增加了公司的价值。随着公司债务比例的提高，公司的价值也随之提高，在理论上全部筹资来源于负债时，公司价值达到最大，这个结论与早期资本结构理论中的净收益结论是一致的。 第三节 资本结构理论 命题Ⅱ：有债务公司的股权资本成本率等于相同风险等级的无债务公司的股权资本成本率加上与以市值计算的债务与权益比例成正比的风险报酬，且风险报酬取决于公司债务的比例以及所得税税率。 有税条件下MM命题Ⅱ与无税条件下命题Ⅱ所表述的有负债公司股权资本成本率的基本含义是一致的，其仅有的差异是由（1-T）引起的。由于（1-T）1，使有负债公司的股权资本成本率比无税时的要小。 基于考虑公司所得税条件下的MM理论，最显著的特征是债务利息抵税对企业价值的影响。 此后，在MM理论的基础上不断放宽假设，从不同的视角对资本结构进行了大量研究，推动了资本结构理论的发展。其中最具代表性的理论有权衡理论、代理成本理论和优序融资理论。 第三节 资本结构理论 2、权衡理论 所谓权衡理论（trade-off theory），就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现公司价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。 基于修正的MM理论的命题，有负债公司的价值是无负债公司价值加上抵税收益的现值，再减去财务困境成本的现值。其表达式为： 权衡理论的表述如图8-4所示： 第三节 资本结构理论 负债总额达到B点时，债务抵税收益与财务困境成本相平衡，公司价值到达最大。 第三节 资本结构理论 3、代理成本理论 该理论认为，负债筹资具有较强的激励作用，会影响到管理层的努力程度和行为选择，降低两权分离产生的代理成本，从而影响到企业的收益和市场价值。 4、优序融资理论 该理论是指当公司存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。 如果需要筹资，公司倾向于首先采用内部筹资，因之不会传导任何可能对股价不利的信息；如果需要外部筹资，公司将先选择债权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺序的选择也不会传递对公司股价产生不利影响的信息。按照优序融资理论，不存在明显的目标资本结构。 知识链接 第四节 资本结构决策 公司资本结构决策的主要内容是：