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2007年四季度投资策略报告 2007年9月30日 策略研究 相关研究： 《2007年国泰基金投资策略报告》 《2007年四季度宏观研究报告》 国泰基金管理有限公司 研究开发部 固定收益部 联系人地址：上海市延安东路700号港泰广场23楼 电话：（8621国泰基金管理有限公司 在当前经济增长依旧处于非常强劲的态势下，我们短期内找不出实质性威胁经济增长的因素来导致中国经济出现明显的回落。出口和投资领域的结构性和刚性的因素使经济增长回落的空间有限。当前面临的货币环境异常复杂，流动性控制仍是未来持续性的紧迫任务，而任何单一的政策调控手段是难以达到效果的，多种手段齐用仍然是流动性控制最可能的方式。 展望四季度市场，国际比较显示即使考虑了今明两年的盈利增长之后A股市场的估值仍然大大高于国际水平，估值回归的压力比较大。而支撑三季度市场的盈利惊喜和资金充裕的因素在四季度亦有弱化的趋势，同时持续的宏观调控政策所产生的累计效应、美国经济放缓的外部风险等都会使得四季度A股市场面临一定的调整压力，但在人民币升值加速和流动性依然十分充裕的背景下，市场调整的幅度也有可能低于我们的预期； 针对调整压力较大的四季度市场，我们建议采取“相对平衡”的投资策略，即防御中带有进取的投资策略。注重“防御”就是从低估值和低涨幅这两个角度去选择安全边际高的行业，结构选择上侧重内需拉动行业，同时，仓位上保持一定灵活性。而“进取”则是发现并持有可能推动净值较快上涨的行业或公司。“进取”可从三个角度去考虑：一是从通货膨胀这一最明显的宏观经济变化中去选择能从中获益的行业，尤其看好通过主动负债来经营的行业；二是选择既能受益于国内经济高增长，又能抵御外部需求放缓的内需性行业；三是以高增长来抵消高估值的压力，这种高增长包括内生性增长，也包括我们更为关注的外生性增长，就近期而言应该关注三季度业绩能够实现超预期增长的行业或公司； 遵循上面的选择思路，行业方面我们看好：金融保险、钢铁、食品饮料、商业零售、通信传媒行业，同时调控政策释放之后的房地产行业可能具备较大的投资机会，在投资主题上看好：资产注入和整体上市（尤其是央企的整体上市）、节能减排环保、优质新股； 1 宏观经济 2 1. 1 经济外部环境—次贷风波后的世界经济走向 2 1. 2内部形势—出口将温和回落，经济会小幅下降 3 1. 3 经济政策分析 6 2 A股市场回顾与前景展望 9 2. 1 市场回顾 9 2. 2 估值压力持续上升 10 2. 3 上市公司盈利预测持续上调 12 2. 4 资金供需关系趋紧 14 3 投资策略 15 3. 1 市场趋势和应对策略 15 3. 2 行业选择 16 3. 3 主题投资 17 1 宏观经济. 1 经济外部环境—次贷风波后的世界经济走向 美国次级抵押贷款市场的蓬勃发展主要来源于流动性过剩、金融创新和政府的鼓励。2001年以后，美国市场上低成本资金的大量聚集大大降低了房地产开发和房屋抵押贷款，在政府支持低收入群体拥有住房和金融衍生产品的大发展的背景下，次级抵押贷款发放量迅速增加，房地产需求量迅速放大。 但美联储持续提高基准利率以后，房地产价格逐步得到抑制，抵押贷款利率逐步攀升，次级抵押贷款者面临双重的压力，违约率开始逐步上升，次贷危机开始逐步暴露。 随着次级债问题的逐步深入，美国经济走弱的预期在近期被进一步强化，次级债对美国经济的负面影响比最初的预期更大。但从主流的观点来看，均认为美国经济面临的是一个相对温和的调整。 1. 2内部形势—出口将温和回落，经济会小幅下降 2007年上半年GDP加速上升中，出口的高增长是最大的推动力，但随着外部经济的走弱和国内贸易政策的持续调整，出口增长回落的压力在增大，并有望带动整体经济出现一个温和回落。 1.2.1 投资——刚性强、热点多、资金足 城镇投资在三季度以来继续保持上升趋势，新开工项目计划总投资增速逐月提高，显示未来投资增速高涨的压力仍然非常大。当前投资增长的核心特点可以概括为刚性强、热点多、资金足。即使是调控政策频频出台，城镇投资回落的空间也十分有限，因为这些促进因素在最近的一至两年之内不会发生重大的变化。可能导致投资较大幅度回落的主要风险因素是贷款的紧缩、环保和能耗政策上的收紧，但企业应对能力的变化已经使这些政策的效果也有明显的降低。 在投资领域表现出三个热点：第一、房地产投资持续走高；第二、受益于落后产能淘汰，高耗能产业投资出现回升迹象；第三、出口竞争力提升，机械设备类行业投资增速持续走高。 1.2.2 实际消费增速继续回落，但增长前景依旧看好 2006年以来，随着消费价格指数的不断上涨，社会消费品零售的名义增长和实际增长之间的差异不断增大。从消费信心的调查数据来看，消费者对未来的收入增