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现金股利研究新视角基于企业生命周期理论 　　摘要：论文选取2000～2006年A股非金融行业上市公司为样本，首先采用专门方法来区分企业所处的生命周期阶段，然后采用多元回归、参数检验、非参数检验来检验上市公司是否会根据企业所处的生命周期阶段调整其现金股利政策，不同生命周期阶段的企业在现金股利支付意向及现金股利支付率是否存在显著差异。结果表明，我国上市公司的确会基于不同的生命周期采取不同的股利政策，但会受到证监会配股增发政策的影响。 　　关键词：企业生命周期；现金股利；股利政策 　　中图分类号：F276.44 　　文献标识码：A 　　文章编号：1003―7217(2009)05―0067―07 　　 　　一、引言 　　 　　上市公司为什么支付股利?传统的税收理论、信号模型、代理假说以及近年提出的股利迎合理论等股利理论，实际上都没能完全解释清楚著名的“股利之谜”。2006年，DeAngelo，DeAngelo和Stulz提出了股利生命周期理论，试图全面解释公司是否支付股利及支付多少的问题，实证检验后认为，成熟的、盈利能力好的公司倾向于支付股利。该理论将企业本身特性、外部经营环境及股东的预期相结合研究公司的股利支付行为，更为合理地解释了上市公司的股利政策。 　　我国企业制度和市场环境较特殊，上市公司的股利政策似乎更难解释。目前国内有关上市公司股利政策的研究结果显示，国外解释股利政策的主流理论一股利信号传递模型和代理成本理论都无法很好地解释中国上市公司的股利政策。针对现有主流理论存在的缺陷，从生命周期的视角来研究公司在生命周期演进过程中股利政策的差别，不仅对中国上市公司现金股利政策的理论研究是一个有益的补充，而且有助于投资者和监管层更好地分析和把握公司的股利政策，促进我国证券市场健康发展，引导上市公司根据企业所处生命周期阶段合理制定股利政策。因此，本文以2000-2006年我国上市公司为研究样本，通过研究处于不同生命周期阶段公司的股利政策，来检验公司的股利政策与生命周期之间的关系，验证不同生命周期阶段是否真的会影响公司股利政策的制定。 　　 　　 　　二、文献回顾 　　 　　作为对???业的一种仿生研究，企业生命周期理论一直是企业研究的热点问题之一，迄今为止，已有20多种不同的生命周期理论模型。早期的研究重点放在对企业生命周期进程的划分和不同生命周期的公司特征描述上，如企业经营策略的制定、组织结构特征、领导者风格、企业经营策略与经营绩效之关联性等。 　　随着生命周期理论的发展，学者们逐渐将生命周期理论运用到财务领域的实证研究中。目前，生命周期理论较多地运用在财务与非财务信息的信息含量、公司的筹资偏好等方面。由于生命周期影响因素较多，较难合理地划分各个阶段，在基于生命周期理论的股利政策研究上，国内外的文献较少，目前还没有模型将生命周期和股利政策的变化联系起来。但学者们从以下两个角度展开了研究： 　　首先，是在传统主流理论无法解释“股利之谜”和“不断消失的股利”现象时，通过研究有支付意向公司的特征，间接证明了企业生命周期与股利政策的关系。如Fama和French(2001)研究发现，高盈利能力、低成长率的公司更倾向于支付股利，而低盈利能力、高成长性的公司倾向于留存利润。尽管他们没有用生命周期理论来解释公司的股利政策，但支付股利公司的特征与成熟阶段的公司类似，而不支付股利公司的特征也与处于发展阶段的公司相符。Grullon等(2002)研究股利变动的信息内涵发现，股利变动并不能用传统的信号模型和代理理论来解释，股利增加和其它现金支付体现了公司从成长阶段走向成熟的整个过程。 　　其次，是明确提出股利生命周期理论并进行直接检验。如DeAngelo等(2006)首次提出股利生命周期理论，认为成立不久的公司有大量的投资机会而自身资源较少，一般倾向于将收益留存用于投资。而成熟的公司由于盈利能力更高、投资机会更少，一般都倾向于支付股利。他们用保留盈余占投入资本的比率(RE／TE或RE／TA)作为衡量公司所处生命周期的代理变量，实证结果证实低RE／TE(或RE／TA)的公司处在资本输入阶段，而高RE／TE(或RE／TA)的公司由于有较多的累积利润而能通过自我内部融资，因此，更倾向于支付股利。Dens和Osobov(2007)进一步通过比较美国、英国、德国、法国、加拿大和日本六国上市公司1994―2002年的股利政策发现，规模越大、盈利能力越强、留存收益占权益的比重越高的公司，越可能支付股利。对于Fama和French(2001)提出的“消失的现金股利之谜”，他们分析认为，股利支付的减少可能是由于新上市公司支付股利的减少，但总的股利支付并没有减少，而是集中在那些规模更大，盈利更强的公司中。此外，除美国外，并没有发现其他国