创新是推动改革真正动力.docVIP

创新是推动改革真正动力 　　2005年4月29日，在《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(国发[2004]3号，简称《国九条》)颁布14个月之后，证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》(简称《4?29通知》)，启动了这场处于新兴转轨时期的中国股市所特有的股权分置改革。 　　2005年5月9日，市场刚刚结束“五一”长假的休整，证监会即推出了三一重工、紫江企业、清华同方与金牛能源等四家首批股权分置改革试点企业。在首批四家试点企业陆续进入股改实施阶段之后，6月20日，以长江电力与宝钢股份为代表的42家第二批股改试点企业推向市场。9月4日，证监会在总结试点经验，公开征求社会意见之后，颁布了《上市公司股权分置改革管理办法》；9月7日，上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司联合制定了《上市公司股权分置改革业务操作指引》，同日沪深交易所还分别发布了《上市公司股权分置改革说明书格式指引》。至此，中国股市的股权分置改革进入全面铺开阶段，改革的大幕正式拉开。自9月11日全面股改第一批40家上市公司名单公布，至12月12日第十三批21家企业名单出炉，共有293家上市公司进入股改阶段。 　　半年多来，市场对股改企业的追捧逐渐趋于理性，被市场热情所掩盖的改革中的一些问题与矛盾也逐渐暴露出来。在股权分置改革的关键时刻，积极回顾反思半年多的改革历程，总结问题与经验，展望未来，就显得十分必要。反思――单一送股的股改模式到底还能走多远 　　截至2005年12月13日，推出股改方案的企业共325家(不含方案未通过的清华同方、科达机电、金丰投资和深纺织等四家企业)，其中送股企业为310家，比例达95％。在送股类的310家企业中，G股企业(G股就是已经实施了股权分置改革并恢复交易的股票)180家，其中178家跌破股改前价格，占99％，93家跌破自然除权价，占52％；已公布方案尚未实施送股的准G股企业130家，方案推出后首次复牌的有104家，其中62家跌破停牌前价格，占59％。显然，单一送股的股改模式是导致大盘走低的重要原因。造成这种局面的根本原因，一方面是市场对目前单一送股股改模式的不认??，另一方面是投资者对未来股市预期的不乐观。 　　单一送股与“锁一爬二”的结合导致了G股的下跌 在目前只进行了股改但还未实施流通的情况下，投资者更多考虑的是未来非流通股进入市场流通后的扩容对股价下跌的冲击。此外，未来非流通股以何种价格实现可流通是否都会给股民带来损失?是否存在着一种两类股东双赢的可能性。无论从理论还是实践上看，这种可能性都是存在的。因此，人们对“一刀切”送股的质疑导致了行动的不积极。 　　在实际中，由于单一送股与“锁一爬二” (改革后公司原非流通股份的出售限制规则，“锁一”，即锁定一年为禁售期；“爬二”，即在一年禁售期后的两年内不能全额流通，只能“爬行流通”)结合导致改革中收益的获得与风险的承担在时间上不同步，基金等流通股持有人一方面在改革前，用手投票讨价还价，另一方面，在拿到对价的送股之后，又“用脚投票”，回避一年后非流通股转入可流通的风险。因此市场上投资者的理性选择就表现为一批接一批地炒股改企业，炒完后就把G股抛掉，再炒下一批股改企业。股改公司送得越多，流通股东的成本价格越低，股价的重心就自然越住下移。上市公司所送出的股数和政府为拯救大盘所作的百般努力，在短时间内就被股价的下跌所抵消，并导致投资人的进一步损失。 　　由于顺市而为的投资者看到了获得对价股数之后依然会遭受损失，所以大多数人在方案表决通过甚至公布股改方案后的第一时间就抛售股份。这使得市场陷入恶性循环之中。 　　未来一至三年内市场的预期亦不乐观　由于“锁一爬二”的规定，一年之后G股公司股本总额5％的股份将陆续进入可流通状态。按目前和预计的股改进度测算，再加上持股比例在5％以下的非流通股不受“锁一爬二”限制的政策规定(即12个月后即可100％地全流通)，这部分股份保守估计也在200亿股左右，大约相当于近年来全年IPO募股的股数总额。以目前的平均股价测算，可套现的非流通股金额大约在1000亿元左右。以此类推，两年后将有10％的非流通股进入可流通状态，大约在500多亿股左右；三年之后即可全流通，转为可流通的股数高达3000多亿股。而目前非流通股的净资产价格在2．8元／股左右，只要股价在这之上，非流通股就有高价套现的冲动。 　　尽管从大股东要保持控股地位的角度看，全流通的可能似乎并不存在，但实际上由于政策允许大股东增持流通股，所以大股东在“锁一爬二”的条件下可采取“高派低吸”的策略保持其控股地位。因此，全流通的风险在现实中也是存在的。 　　单一送股和“锁一爬二”结合给市场带来的风险，并没有随着股改的推进而消除，仅仅是迟滞并留给了后