第十一章 资本成本和 与企业估价 公司金融第八版课件.pptVIP

什么是流动性（What is Liquidity）? 基本共识：股票的预期收益和企业的资本成本与风险正相关。 最近论争：股票的预期收益和企业的资本成本与流动性负相关。 股票交易成本包括三个部分：佣金、买卖价差和市场冲击成本。 流动性、期望收益与资本成本 流动性较差的股票的交易成本会降低投资者获得的总回报。 投资者对具有较高交易成本的股票会要求较高的期望收益。 较高的期望收益对企业来说意味着较高的成本。 流动性与资本成本 资本成本 流动性 流动性的提高（交易成本的下降）会降低企业的资本成本。 流动性与逆向选择 多种因素决定股票的流动性。 因素之一是逆向选择（ adverse selection）。 逆向选择指的是具有信息优势的投资者利用该优势与交易商（specialists）和其他缺乏信息优势的投资者进行交易。 信息的异质性越强，买卖价差越大，投资者要求的回报也越高。 公司能做些什么？ 公司有激励来降低交易成本，因为这会导致较低的资本成本。 股票分割会提高股票的流动性。 股票分割也将减少逆向选择，从而降低买卖价差。 关于股票分割与流动性之间的关系还是一个新的论题，缺乏实证研究的支持。 公司能做些什么？ 公司也可以通过因特网来便利股票买卖，包括股利再投资。 公司可以披露更多的信息，特别是对证券分析师，以缩小知情交易者和不知情交易者之间的差距，因而可以降低买卖价差。 课堂提问 我们如何确定权益资本成本? 我们如何来估计企业或项目的贝塔值? 杠杆如何影响贝塔值? 我们如何确定负债企业或项目的资本成本? 企业股票的流动性如何影响资本成本? 课后作业 P242～243的第6、7、11、12、13、14题以及小案例。 11.5 杠杆企业的估价 调整净现值法（APV） 权益现金流法（FTE） 加权平均资本成本法（WACC） 调整净现值法（APV） 在全权益情况下对项目进行估价，然后在这一结果上加上负债连带效应的净现值。 全权益项目估价公式中，分子为全权益融资项目的税后现金流，分母为全权益情况下的折现率。 负债附带效应的净现值包括节税效应、发行成本、破产成本以及利息补贴等。 调整净现值法（APV） 其实质就是先假定项目完全采用权益资本，计算其净现值；然后再假定项目财务债务融资，计算债务的税盾现值；两者相加即为杠杆企业或项目的调整净现值。 参阅P327～328 调整净现值法（APV） APV = NPV + NPVF 一个项目为企业创造的价值可以被视为无杠杆企业的项目净现值 （NPV）加上融资附带效应 的净现值（NPVF）。 融资产生的四个附带效应： 债务的节税效应； 新证券的发行成本； 财务困境成本； 债务融资补贴。 调整净现值法（APV） 0 1 2 3 4 –$1,000 $125 $250 $375 $500 无杠杆企业的权益资本成本 R0 = 10% 该项目将被完全权益公司拒绝：因为 NPV 0. 例6： 假设对完全权益融资的企业，某项目的税后现金流的规模和产生时间如下： 调整净现值法（APV） 例6： 现在假设企业为该项目提供 $600 的债务融资，RB = 8%，公司税率为 40% ，其税盾价值为tCBRB = .40×$600×.08 = $19.20/每年。 有杠杆的情况下，企业的净现值为： APV = NPV + NPV debt tax shield 因此，公司应该接受这个债务融资的项目。 权益现金流量法（FTE） 只对杠杆企业项目所产生的属于权益所有者的现金流量进行折现，折现率为权益资本成本RS 。 计算有杠杆企业项目的权益现金流； 计算权益资本成本RS ； 杠杆企业或项目估价。 参阅P329～330 权益现金流量法（FTE） 权益现金流法的三步骤： 第一步：计算有杠杆现金流 ； 第二步：计算 RS ； 第三步：利用RS对杠杆现金流进行估值。 第一步：计算有杠杆现金流 接例6： Since 企业采用 $600 的债务，权益投资者将投入 $400 的权益资本（初始投资为 $1,000 ）。 因此， CF0 = –$400 每一期，权益投资者必须支付利息，税后利息支出为： B×RB×(1 – tC) = $600×.08×(1 – .40) = $28.80 第一步：计算有杠杆现金流 –$400 $221.20 CF2 = $250 – 28.80 $346.20 CF3 = $375 – 28.80 –$128.80 CF4 = $500 – 28.80 – 600 CF1 = $125 – 28.80 $96.20 0 1