第九章_　资本结构：债务运用的限制.pptVIP

第九章 资本结构：债务运用的限制 本章概要： §9.1：财务困境成本 §9.2：财务困境成本的种类 §9.3：能够降低债务成本吗 §9.4 ：税收和财务困境成本的综合影响 §9.5 ：信号 §9.6 ：怠工、在职消费与有害投资：一个关于权益成本的注释 §9.7 ：优序融资理论 §9.8 ：增长和负债权益比 §9.9: 个人所得税 §9.10: 公司如何确定资本结构 课前复习：资本结构MM理论 § 9.1 财务困境成本 §9.1 财务困境成本 我们假设：（1）债权人和股东都是风险中立者； （2）利率为10％。基于风险中立的假设，股东和债权人的现金流量以10％的贴现率折现。我们可对Knight和Day的债务、权益及公司价值作如下评估： § 9.1 财务困境成本 § 9.1 财务困境成本 破产的可能性对公司价值产生负面影响。 然而，不是破产本身的风险降低了公司价值，而是破产相关联的成本降低了公司价值。 §9.2 财务困境成本的种类 当公司的资产价值等于它的债务价值时，由于权益已经没有价值了，因而从经济意义上讲公司已经破产了。然而，把资产正式移交给债权人是一种法律程序，而不是一种经济程序。 §9.2 财务困境成本的种类 直接成本： 清算或重组的法律 成本和管理成本(orange county，Enron） 例如，2001年12月，能源产品巨擎安然公司申请破产，从而成为截至当时美国最大的破产案件。2年以后，2004年7月，该公司还在试图摆脱破产的困境。它的必威体育精装版的重组计划呼吁该公司的债权人接受欠款额70%的股票和30%的现金。安然公司的债权人总体上将会收到它们被欠金额的大约17～23%。在破产的头30个月，安然公司在律师、会计师、咨询公司和检查机构方面花费了大约6.65亿美元，而且最终的数额可能会更加巨大。到2005年，安然公司破产的直接成本估计超过10亿美元。 §9.2 财务困境成本的种类 间接破产成本： 财务困境公司为了避免提出破产而发生的成本。（美国联合航空公司，Delta达美航空公司） 代理成本：股东与债权人之间 利己的投资策略1： 利己的投资策略2： 利己的投资策略3： §9.2 财务困境成本的种类 利己的投资策略1：冒高风险的动机 §9.2 财务困境成本的种类 若选择高风险的项目，整个公司的现金流量可表述如下： §9.2 财务困境成本的种类 利己的投资策略2：倾向于投资不足 §9.2 财务困境成本的种类 利己的投资策略3： 　撇脂：另一个策略是在财务困境时期支付额外股利和其他分配项目，因此剩余给债权人的较少。 §9.3 能够降低债务成本吗 保护性条款：由于股东必须支付较高的利息率，以作为防止他们自身的利己策略的保证，因此他们经常与债权人订立的以求降低利率的协议。 消极条款 积极条款 债务合并 保护性条款会降低破产成本，最终提高企业价值。 §9.4 ：税收和财务困境成本 的综合影响 §9.4 ：税收和财务困境成本 的综合影响 重提馅饼理论 §9.5：怠工、在职消费与有害投资：　　　 一个关于权益代理成本的诠释 §9.5 ：怠工、在职消费与有害投资：　　　 一个关于权益代理成本的诠释 涉及负债权益筹资的权益代理成本效应 ?公司价值＝债务的税盾＋减少的权益代理成本－增加的财务困境成本 §9.6 ：优序融资理论 优序融资理论准则。由于管理者与投资者之间信息不对称，可能导致股价高估的公司倾向发行权益，反之则发行债券。但是投资者也不傻。两者博弈的结果是优先采用内部融资，其次才是发行最稳健的证券。 推论： 1.不存在财务杠杆的目标值。 2.盈利的公司应用较少的债务。 3.公司偏好闲置财务资源。 §9.7 增长和负债权益比 无增长 　 设想在一个完全确定的世界中，一个公司的息税前利润（EBIT）为100美元。另外，公司已发行利率为10%的债务1000美元，这意味着每年的利息支付为100美元，公司的现金流量是： §9.7 增长和负债权益比 增长 　 设想另一家公司在时期1的EBIT也是100美元，但每年的增长率是5%。为消除税金，公司也想要发行足额的债务以使利息等于EBIT。由于EBIT每年以5%的比率增长，利息也必须同速增长。这可通过每年增加5%的债务来实现。债务和收入水平为： §9.9 公司如何确定资本结构 无论是资本结构的权衡理论还是优序融资理论，资本结构的规则还是不明确。 来自现实世界的经验证据： 1.大多数公司具有低负债资产比。 2.许多公司不使用债务。 3.财务杠杆的变化影响公司价值。 4.不同行业的资本结构存在差异。 §9.9 公司如何确定资本结构 决定目标负债权益比的三个重