欧美cds市场改革与中国信用风险缓释工具的市场制度设计.pdf

金 论坛 融 2012年第1期（总第193期） 欧美CDS 市场改革与中国信用风险 缓释工具的市场制度设计 郑振龙 孙清泉 ［摘 要］信用风险缓释工具（ ）为市场参与主体提供了一种低成本管理信用风险的手段，但 CRM 若使用不当，可能增加金融市场的系统性风险。本文在分析全球CDS 市场发展概况的基础上，从CDS 合约特质、违约风险的不稳定性、交易集中和信息不对称四个角度，分析CDS 产品潜在的系统性风险。 为了完善中国的CRM 市场，必须丰富产品品种；引入影子银行体系，优化投资者结构；完善CRM 市场 的定价机制；完善中国的中央清算机制，由市场选择估值方法，健全信用评级体系，提高市场交易的透 明度；加强金融监管的协调。 ［关键词］信用风险缓释合约；信用风险缓释凭证；对手违约风险；中央清算对手 ［文章编号］ （ ） ［中图分类号］ ［文献标志码］ 1009 - 9190 2012 01 - 0038 - 08 F830 A 信用风险的逆周期性、传染性以及引致损失的跳跃特征，使其备受学术界和金融界的广泛关注。长期以来， 源于违约数据匮乏，信用风险的管理局限于分散投资、防止授信集中化、加强对借款人的信用审查和提供抵押 或担保要求等传统方式。 世纪 年代中期，以信用违约互换（ ）为主的信用风险缓释工具（ ）在世界 20 90 CDS CRM 金融市场崭露头角，带来了信用风险管理的重大变革。 据美国货币监理署（ ）分类，信用风险缓释工具（ ）主要包括信用违约互换（ ）、总收益互换 OCC CRM CDS （ ）、信用价差期权（ ）以及其他信用衍生品四类。在 年第四季度的银行交易和衍生品活动报告 TRS CSO OCC 2010 ① 中， 市场规模远超过其他类信用缓释工具，约占市场信用衍生品的 ，是最重要的信用风险缓释工具 。 CDS 97.14% 相较抵押担保、组合分散、资产证券化等传统的信用风险管理方法而言，信用风险缓释工具（ ）在保留资产 CRM 所有权的前提下，从标的债券或贷款中剥离出信用风险，形成可交易信用产品，完善市场信用风险分担机制，给 市场参与者提供一种低成本的新型的信用风险管理手段。同时，由于信用风险的可交易，低成本的构造标的债 券的空头组合对参考实体的信用风险进行投资（机），从而扩展了市场的投资机会集（郑振龙， ）。此外， 2009 CRM 价格蕴含丰富的信息含量，可以提供参考实体的风险中性违约概率信息，有助于动态地评估企业的信用状况， ② 弥补信用评级的不足 （ ， ）。 Jarrow 2010 中国于 年 月推出“中债 号”，被誉为“中国版 雏形”。同年 月，“中债 号”、“中债 号”和 2010 7 1 CDS 11 II III 因国际互换与衍生产品协会