利率平价理论在中国的适用性分析.docVIP

1，利率平价理论在中国的适用性分析 　　摘要：随着我国金融市场的飞速发展，利率平价在我国的适用性必然会发生相应的变化。由于利率对我国的长期汇率影响有限，因此，本文侧重分析利率平价所描述的短期内利率对汇率的影响。本文结合中国的特殊金融市场环境，分析我国利率对汇率的传导机制以及利率平价理论在我国的适用性所发生和将要发生的变化。 ? 　　一、利率平价理论及其国内外研究综述 ? 　　1.利率平价理论 ? 　　国际资本流动的发展使货币的对外价格(汇率)，与货币的对内价格(利率)存在着密切的关系。汇率的利率平价理论就是研究利率与汇率之间相互作用的关系。它分为套补的利率平价(CIP)和非套补的利率平价(UIP)。套补利率平价的经济含义是，汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，则本币在远期将贬值(在即期升值)；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值(在即期贬值)。 ? 　　非套补利率平价的经济含义是，预期的汇率远期变动等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，则意味着市场预期本币在远期将贬值；反之亦然。非套补利率平价强调，决定即期汇率的主要因素是预期的未来汇率水平以及两国的利率差异。可以得出推论：在非套补利率平价已经成立时，如果本国政府提高利率，则当市场预期未来的即期汇率并不因之发生变动时，本币的即期汇率将升值。 ? 　　2.国内外实证分析综述 ? 　　利率平价理论以投资者的理性投资选择为基础，具有较高的实践价值。还常常作为一个基本的关系式运用在其他汇率决定理论中，20世纪六十年代以来就有学者们对利率平价进行大量实证研究，令人惊奇的是，多数实证结果认为利率平价理论在实践中并不成立(Meese and Rogo (1988)，Edison and Pauls(1993)，Throop(1994)and Coughlin and Koedijk(1990))。到20世纪80年代后期，学者们开始重新审视对利率平价理论的实证研究。实证结果与理论的矛盾、各个学者研究结果的矛盾并不一定意味着理论在实践中不成立，而有可能在实证的某个环节出现误差。对实证结果与理论不同的解释主要有以下两种： ? 　　(1)实证对象不同 ? 　　在不同时期各国的国内金融市场环境不同，利率对汇率的传导机制也不同。部分国家可能由于以下原因而不具备利率平价理论成立的条件：(i)某些国家存在法律限制和管制，比如限制资本流动，从而不完全具备利率平价理论成立的条件；(ii)交易成本大，比如个人借款限制或各个国家不同的政治风险差异。此外，大国的利率变动可能会引起其他小国相应的利率变动，从而使汇率波动结果并不像利率平价所预测的那样。这可以解释Chortareas and Re— becca LDriver(2001)的实证结果：以18个OECD经济体的面板数据为基础，并将18国分为两部分：G7和其他11个小型开放经济体，后者的利率——汇率相关效应表现明显，而前者则不明显。 ? 　　(2)实证方法不同 ? 　　MeeseandRogo(1988)等人是采用恩格尔——格兰杰两步法进行实证，结果不能拒绝没有协整关系的零假设，从而不能证实利率平价理论。Johansen and Juselius(1992)， Edison and Melick(1995)，MacDonald(1997)使用Johansen的最大似然估计方法，结果则更优。Mathias Hoffmann and Ronald MacDonald(2003)认为利率和汇率的数据特征不适合直接使用恩格尔一格兰杰两步法，利用协整分析方法时应该使用“trivially cointegrated system”。实证方法另一个重要的改进方向是使用时变参数时间序列 (W01g1987，SchinasiandSwamyl989)。最近，WuandChen (2001)又建立考虑了时变系数和马尔可夫转换异方差的模型。 ? 　　随着我国对外经贸往来的发展以及国际资本流动的日趋频繁，不少学者也开始关注利率平价理论在我国这一特殊环境下是否成立。薛宏立(2002)通过画出1980年——1999年的走势图，以直观折线图比较的方法得出结论：我国的名义利率和名义汇率之间不存在利率平价理论所阐述的关系。王爱俭(2003)采用格兰杰因果检验方法对名义利率——名义汇率之间、实际利率——实际汇率之间进行检验，同样得出利率平价理论在中国不成立的结论。 ? 　　然而，正如国外学者所指出的，实证研究的对象国不同，即利率平价理论的实现环境不同，会带来实证结果的差异。在中国的金融市场飞速发展、资本项目逐渐开放的今天，作为利率——汇率传导中介的资本流动日趋活跃，利率平价理论在我国的适用性必然会发生相应的变化。2002年以来的人民币升值压力使国际