噪声交易与市场质量.PDFVIP

苏冬蔚 :噪声交易与市场质量 噪声交易与市场质量 苏冬蔚 　　内容提要 :本文通过行业 、规模 、负债和成长能力的配对 ,建立起 32 家上证 50 成份股 上市公司的控制样本 ,然后运用合理的计量方法 ,首次估计出符合我国股市微观结构的噪 声交易高频时间序列 ,在此基础上深入分析噪声交易与信息不对称 、流动性 、波动性和有 效性等市场质量指标之间的经验关系 ,发现 :我国股市私人信息具有较高的相关性和持久 性 ;噪声交易提高了交投活跃程度 , 同时却扩大了执行成本和价格波动幅度 ; 噪声交易与 信息不对称的关系不大 ;噪声交易使实际价差缩小 ,进而削弱了市场有效性 。由此可见 , 噪声交易是一把“双刃剑”,只有继续改革价格形成机制 、增强价值投资力量 、引导长期资 金入市 、完善信息披露制度并强化交易监控 ,才能进一步提高我国股市的质量 。 关键词 :噪声交易　市场质量 　信息不对称 　市场有效性 　市场微观结构 一 、引　言 ( ) Black 1986 将噪声交易分为两类 ———流动性交易和不知情交易。流动性交易者对市场充满信 任 ,愿意以一定的市场价格买入或卖出任意数量的风险资产 ,因此这类噪声交易者是证券市场赖以 存在的基础 。不知情交易者没有掌握关于风险资产真实价值的信息 ,却误认为 自己拥有正确的信 息 ,因此其交易行为给证券市场带来了一定程度的摩擦 ,使资产价格时常偏离其真实价值 。当然 , ( ) 在 Fama 1970 ,1991 搭建的“有效市场”内,噪声交易的买卖各方能形成一种均衡 ,使价格完整地揭 示出市场上的一切内在信息 ;一旦噪声交易者相互之间无法达成均衡 ,那么了解资产真实价值的知 情交易者就可以立即从中进行套利活动 ,使市场回归到均衡状态 ,因此噪声交易者无法长期主宰价 ( ) ( ) ( ) 格发现 。但是 ,在 De Long 等 1990 、Shleifer 和 Vishny 1997 以及 Shleifer 2000 构建的“非有效市 场”内,噪声交易者的信念可以相互传递 、巩固和放大 ,形成短期内难以消失的扩散效应 ,给知情交 易者的套利活动带来额外的风险 ,另外 ,知情交易者也可能受资金或交易时间、地点和制度的约束 ( ) 只能从事有限套利 limited arbitrage ,此时 ,价格无法如实反映资产的基本面和投资者所掌握的私 人信息 ,噪声交易就能系统地影响市场流动性 、波动性和价格发现 。由此可见 ,有关噪声交易在证 券市场中的地位和作用是现代金融学与新金融学争论的焦点之一 ,也是正确理解金融市场微观运 ( ) 行规律的一个关键环节 Bloomfiled et al ,2008 。 ( 我国证券市场经过十多年的发展已颇具规模 ,但长期以来市场的主要参与者是中小投资者 散 ) 户 ,基于理性投资信念的市场运作手法还不成熟 ,过度投机 、内幕交易和股价操纵等问题异常突 出 ,政府政策对市场也存在巨大影响 ,市场上信息不对称程度大且噪声交易多 。因此 ,如何定量分 析噪声交易并深入揭示出噪声交易与流动性 、波动性 、信息不对称和有效性等市场质量指标之间的 关系 ,从而为有关机构和证交所提供科学合理的政策依据已成为一个亟待研究和解决的问题 。目 　苏冬蔚 ,暨南大学经济学院、暨南大学金融研究所 , 邮政编码 :510632 , 电子信箱 :tdsu @j nu . edu . cn 。作者感谢匿名审稿人 ( ) ( ) 对本文提出的宝贵意见 , 同时 ,感谢国家自然科学基金 705