投资学第1112市场有效性和行为金融.pptVIP

经典金融与行为金融比较 （二）来自实证检验的挑战 另一对有效市场假说的质疑来自对证券市场的统计学研究。1985年，DeBondt和Thaler的《股票市场过度反应了吗?》一文以“赢者输者效应”向有效市场假说提出了挑战，它的发表正式掀起了行为金融学迅速发展的序幕。 此后的一系列研究不仅证实了他们的结论，而且提出更多类似现象，如“账面市值比效应”、小公司现象 “规模效应”、日历效应 “1月效应”、“周一效应”等等。 二、 行为金融的理论基础 （一）有限套利 有限套利的原因：现实中的套利是存在风险和成本的； 套利风险和成本的来源： （1）不完美的替代证券； （2）融资融券限制； （3）噪声交易者风险； 有限套利的实例：皇家荷兰－壳牌换股案例 有限套利：皇家荷兰－壳牌股票 皇家荷兰和壳牌是不同的法人企业，尽管合并成了一个公司，但还各自保持独立。双方签订合约，同意把双方股份按60﹕40比例合并。经过税收调整后的现金流量和控制权也按这一比例分配。如果我们假设股权的价值应该按现金流量来评估，而且市场是有效的，那么，皇家荷兰股权的市场价值应该是壳牌市场价值的1.5倍（当然要经过货币转换）。 皇家荷兰主要在美国和荷兰交易，而壳牌股票主要在英国进行交易。图所示为对理论平价的偏离情形。偏离非常大，从-30%到+20%。在发达的金融市场中，任何水平的交易成本都无法解释这种偏离。 有限套利的实例：皇家荷兰－壳牌换股案例 （二）心理学基础——前景理论 KT理论将违反传统理论的部分用三个效应来说明： （1）确定效应（certainly effect） （2）反射效应（reflection） （3）分离效应（isolation effect） 前景理论的两大构成要素：决策权重函数和价值函数 决策权重函数 价值函数 价值函数的特征： （1）价值函数是定义在相对于某个参考点的收益和损失，而不是传统理论所重视的期末财富或消费，并以对参照点的偏离程度为标准，向两个方向的偏离成反射形状，即所谓的“反射效应”； （2）价值函数为S型函数，在收益时函数曲线是凹函数： 即： 在损失时函数曲线是凸函数，即： （3）价值函数损失时的函数曲线斜率大于收益时的函数曲线斜率，即投资者在相对应的利益于损失下，其边际损失比边际收益敏感。 （三）心理学基础——心理偏差 认知性偏差和心理过程 1、启发式偏差（Heuristic Bias） 2、框定偏差（Framing Bias） 3、心理账户（Mental Accounting） 4、证实偏差（Confirmation Bias） 5、过度自信 6、损失厌恶 7、后悔厌恶 三、 行为金融理论的主要模型 1．DSSW模型 Delong, Shleifer, Sunners Waldman（简称DSSW）于1990年建立了一个DSSW模型，通过一个简化的叠代模型，描述了具有外生有偏信息禀赋的投资者交易行为，并分析了这些噪声交易者的生存能力。 2．BSV模型 Barberis, Shleifer Vishny （BSV）（1998）建立了一个投资者情绪模型（sentiment model），以此来解释投资者过于激烈的或消极的反应。 3．DHS模型 Daniel, Hirshleifer和Subrahmanyam（1998）模型认为反应过度和反应不足是由投资者的过度自信和有偏的自我归因（self-contribution）引起的。 4．BHS模型 基于KT理论，Barberis, Huang Santos（2001）从投资者的效用函数入手提出了基于均质市场假设的损失厌恶资产定价模型。 5．行为资产定价模型（BAPM） Shefrin Stateman（1994）构建了行为资产定价模型（BAPM），其存在两个基本假定：其一，非标准行为（非完美理性行为）；其二，非理性预期和偏好影响的金融资产价格。这两个基本假设内在蕴含的意义在于投资者的有限理性和有限套利。 四、主要市场异象与行为金融解释 （一）动量效应和反转效应 动量效应亦称惯性效应，指在短期内表现好的股票将会持续其好的表现，而表现差的股票会持续其差的表现。 输者组合在基期之后的几年表现出很高的收益，而赢者组合则表现出较低的收益，这种现象称为“赢者输者效应”（winner-loser effect），也称反转效应。 其解释： 1、正反馈机制