收购再战一城,皮肤用药领域地位提升；.PDFVIP

2012 年 01 月 16 日 华润三九 (000999 .SZ) 中药行业 评级：买入 维持评级 公司点评 李龙俊 叶苏 黄挺 分析师 SAC 执业编号：S1130511030032 联系人 分析师 SAC 执业编号：S1130511030028 (8621 (8621 (8621 lilj@ yesu@ huangting@ 收购再战一城，皮肤用药领域地位提升; 事件 公司公告拟参照招标方式购买广东顺峰药业有限公司 99.83%股权，预计投标价格不高于 7 亿人民币。因顺峰药业 股东拟参照投标方式出售所持顺峰药业股权，公司参与投标后仍存在不能中标的可能性。 评论 顺峰药业是国内最大的皮肤类外用药专业企业之一：公司是全国皮肤类软膏品种最齐全的一大企业，产品包括抗真 菌、抗痤疮、皮质激素、抗银屑病、抗生素、消炎镇痛、护肤、护发、美容类 120 多种，拥有顺峰康王（酮康他索 乳膏）、顺峰康霜（曲咪新乳膏）、顺峰宝宝几大知名品牌，并在县乡市场具有较好的知名度；公司 2010 年销售 额 2.08 亿元，净利润 4362 万元。截至 2011 年 9 月 30 日，资产总额36587 万元，负债总额 22725 万元，净资产 13863 万；顺峰康王（酮康他索乳膏）为独家产品，年销售额 1.5 亿，2009 年在皮肤外用药市场占有率 3.8% ，排 名第六；顺峰康霜（曲咪新乳膏）市场 2010 年零售终端占有率 63.4%。 顺峰注入将极大提升公司在皮肤用药领域的地位：皮肤外用药领域年均复合增速 18%，市场规模在 70-80 亿元。华 润三九在皮肤用药领域有 999 皮炎平和 999 优诺平等品种，此次收购将极大丰富公司在皮肤用药领域的产品线，快 速建立公司在抗真菌细分领域的市场地位；并购完成后，顺峰药业将成为成华润三九皮肤药生产基地。 构建三九皮肤药研发基地：顺峰的药物研究中心具有强大研发实力，近 10 多年来共研究开发成功国家 1 ～6 类新药 28 个，化妆品 39 个，功能性化妆品 8 个，保健食品 6 个。收购完成后，公司将利用顺峰药业作为皮肤外用药工程 技术研发中心，奠定公司未来在皮肤科领域的领导地位。 渠道整合促增长：顺峰原有大量优质的产品，但由于缺乏独立的营销渠道，主要在二三线城市销售自己的产品，极 大的制约了公司的发展，而华润三九则在品牌和渠道方面具有较强的优势；此次收购将有望促进顺峰产品的销售增 长，并构建三九在感冒、皮肤、胃肠、止痛、骨科等多品类的领导地位。 OTC 行业的整合者：去年底公司收购了 4 家 OTC 领域的企业，股权转让已完成，产品和渠道的整合陆续进行中。 在大股东华润集团的强大支持下，围绕大品牌战略，在公司可能在并购方面有更多更大规模的斩获。如能有品种的 持续补充，我们预计 OTC 业务能够实现 20%以上的销售收入增长。 成本压力已经减轻，业绩增长有望提速：成本受中药材和白糖价格影响很大，2011 年上半年公司整体毛利率同比 下降 2.62 个百分点，其中 OTC 业务整体毛利率则大幅下降 5 个百分点；我们预计，去年全年中药材和糖导致公司 成本增加 1.5 亿元左右，两项各贡献一半；2012 年的成本压力将相比较于 2011 年大为减轻，中药材价格已经呈现 下降趋势，降成本是大概率事件；目前糖价走势开始疲弱，如果糖价也能有所调整，公司业绩增长将轻松实现。 投资建议 公司近两年保持收入的较快增长，业绩低增长主要源于成本上升和费用增加。此次收购复合公司的战略规划，丰富 了公司在皮肤科细分领域的产品品类，将通过公司强大的品牌优势和渠道营销树立皮肤科用药的领先地位。在成本 不涨的假设下，预计公司 2012 年 EPS 为 1.05 元，同比增长 25%；如果中药材成本下降或者糖价下降，利润增长 能够到 30%以上。目前对应 2012 年估值仅 14 倍，安全边际明显，“买入”评级。 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 此文档仅供恒泰证券股份有限公司使用