金融发展、股权结构与投资效率.pdf

投 融 资 金融发展、股权结构与投资效率 云南财经大学会计学院 杨继伟 张云云 】 【摘 要 文章以我国沪深两市A股上市公司2010—2014年数据为样本，实证研究了金融发展下的股权机制对投资效率的影 响。研究发现：提高金融发展水平能够显著改善企业的投资效率；第一大股东持股比例、机构投资者持股比例的增加改善了投资效 率，而前五大股东持股比例的增加降低了投资效率。进一步研究发现，金融发展与机构投资者持股及产权性质在影响投资效率上 存在替代关系，即机构投资者和产权性质对投资效率的改善作用随着金融发展水平的提高而逐渐削弱。 】 ； ； 【关键词 金融发展 股权治理 投资效率 【中图分类号】F276 【文献标识码】A 【文章编号】1004-5937（2017）02-0060-05 引言 。但是，研究股权结构 一、 率的影响一直是学术界关注的焦点 金融发展在经济活动中处于重要地位，地区金融发展 对投资效率的影响，需要将股权结构进行更为细致深入的 水平如果有较大提高，能够带动地区的经济繁荣。金融发 分解，不能只关注第一大股东持股比例的影响作用，还要 展和经济增长一直处于关联地位，而最早关于两者的理论 增加研究其他类股东甚至机构投资者持股比例等相关因 [4] 代表主要集中于货币的中性和非中性的争论。中性货币论 素 。许玲玲、成沛祥在研究第一大股东持股比例的基础 者认为金融对于经济增长的影响作用是微乎其微或忽略 上，加入前五大股东持股比例作为股权集中度的变量，丰 [5-6] 不计的，而非中性论者则认为金融的发展在经济活动中通 富了股权结构的多元化 。在此基础上，结合金融发展的 过货币的流转，能够极大地促进经济的增长。于是有许多 制度环境，将企业进行股权分类，能够更为客观地研究企 学者从宏观金融发展视角研究经济的增长，但是 Rajan 业投资行为及其效率。 ：（ ，研究在微 and Zingales、Love认为在此层面下的实证研究存在问 本文的贡献在于 1）以金融发展为切入点 题，主张可以将研究方法从宏观层面转向微观机制，这就 观层面下的股权治理与投资效率的关系，拓展了金融发展 [1] ；（ 能够很好地克服两者的内生性问题 。 理论框架下的公司治理研究 2）通过交乘效应考察了金 目前，金融发展与经济增长两者关系在微观层面的研 融发展和股权结构对投资效率的综合影响，得到了一些具 究处于发展阶段，而以投资效率为切入点，研究金融发展 有较强实践意义的研究结论。 改善公司的投资效率，正是从微观机制进行研究的体现。 各地区的金融发展存在差异，同一地区所在的不同类型的 二、理论分析与研究假说 公司也可能存在差异，这就使得金融发展和投资效率的研 （一）金融发展与投资效率 究需要根据股权性质加以区分。在投资过度中，国有企业 在资本市场下，现有企业中各个群体的利益冲突，使 与非国有企业相比，金融发展的改善作用更为有效；在投 得企业在日常活动中存在各种矛盾，这些不利因素构成了 资不足且金融发展水平较高的情况下，非国有企业的金 企业的信息不对称，使得外部融资成本提高，造成我国上 [2] 融发展抑制作用明显 。对于两者通过在金融发展情况下 市公司普遍存在融资约束问题，因此降低信息不对称可以 研究企业的融资约束来进一步改善投资行为是较为直接 改善投资效率，这一问题可以在金融发展的水平下得到有 [3]