美国持续量化宽松政策和主权债.pdfVIP

《国际经济评论》 2011 年第 1 期 美国持续量化宽松政策和主权债务困境 钟 伟 谢 婷 【内容提要】人口老龄化和债务危机，成为限制发达国家经济增长的重要因素。美国二次 量化宽松政策的推出，以及后续持续量化宽松的趋势，引发全球国债竞争性发行问题。量化宽 松政策之下，通货膨胀预期骤增，而发达国家的就业状况和经济增长问题并没有得到解决，实体 经济的持续复苏需要虚拟经济的相对缩减和重大技术创新的涌现。在全球经济体系相对混乱 之际，中国应在人民币国际化、推进区域货币金融合作与改革国际货币体系三个层面开展行动， 化危机为机遇，发挥应有作用。 关键词：持续量化宽松 主权债务危机 人民币国际化 作者钟伟系北京师范大学金融研究中心教授；谢婷系北京师范大学金融系博士研究生。 一、发达国家经济增长趋于缓慢的两大因素 次贷危机给全球带来的最深刻变化是全球经济增长重心的转移，显著特点是欧 美日经济脆弱性加大，新兴国家在全球经济增长中的重要性上升。我们可以用两个 词来形容困扰欧美日等发达国家经济增长的因素：一是人口老龄化，二是严重的债 务问题，这使得发达国家在未来很长时间内的经济增长很难与新兴国家相提并论。 （一）人口老龄化成为经济增长的潜在负担 近年来经济的快速发展，生活水平和医疗保健水平不断提高，发达国家逐渐出 现人口老龄化现象，较为苛严的移民政策加剧了这一趋势。人口老龄化趋势不仅给 社会带来了沉重的养老负担，也成为各国经济增长的潜在阻碍因素。此外，人口老 龄化还将改变全球的贸易和金融模式。例如，欧美日等涉及养老和医疗的公共基金 （public funds）不仅入不敷出，同时又广泛投资于主权债和市政债等资产组合，私 40 美国持续量化宽松政策和主权债务困境 人部门的债务和公共部门的债务纠结在一起，老龄化问题和债务问题密不可分。 第一 ，从发达国家的社会保障来看，无论是采取高福利模式，还是采取社会 保险模式，财政对社会保障的资金投入上升将给各国财政带来更大压力。例如美国 在公共养老金方面的支出已经超过了 GDP的 7%。如果维持目前的养老金制度不 变，到 2050年，大多数发达国家的养老金支出总额将翻一番，更不用说加上私人 养老金及医疗保险方面的额外支出，这些国家的债务负担将达到GDP的三倍多。如 果不采取措施改革现行养老金制度，大多数发达国家的主权债务将上升至“不可持 续的水平”。[1] 第二，政府覆盖养老和医疗的公共基金，通常投资在国债上，这使得债务问题 更突出。肯特发现在统一预算管理体制下政府社保基金的积累并没有降低公共部门 的债务水平； [2]理查德提出，各国社保基金大量投资国债市场，导致发达国家的国 债市场被放大，引发政府国债筹资成本的下降，进而增发国债，政府为解决代际问 题而建立的社保基金通过国债市场又重新回到政府，并转化为财政支出，由此产生 了社保基金积累与政府债务同步增长的现象。[3] 人口老龄化加上债务问题，无疑使欧美日比其想象得更贫困，经济复苏的长期 前景更黯淡，未来经济增长的引擎正由发达国家向以金砖四国为代表的发展中国家 转移。 （二）债务问题加大全球经济增长和金融稳定的不确定性 目前发达国家债务主要包括两个方面：一是私人部门的债务，例如次贷就是美 国居民的债务；二是政府部门的债务，例如欧美日的财政赤字，以及庞大的国债余 额等。次贷危机的本质是美国居民部门的债务危机，而解救次贷危机的方案本质上 是扩大政府债务以掩盖私人债务，债务困境在危机后有增无减。 1.私人债务增加了金融、财政体系的脆弱性 2010年发达国家的金融体系存在较大压力，加之居民储蓄率普遍较低（欧洲 15%，美国仅 2.7%），高度依赖海外资金增加了这些国家政府财政状况的脆弱性， 提高了政策调控的难度。由于债务问题导致银行资产缩水增加了银行资不抵债而破 产的风险，进而引发整体经济的流动性不足，这是金融危机如此严重的重要原因。 第一，美国居民消费信贷、商业和居民房地产市场，以及公司贷款的坏账率将 [1] Mrsnik, M. and D.T. Beers, “Global Aging 2010: An Irreversible Truth”, Standard Poors, Oct. 7, 2010. [2] Kent A., “Is the Social Security Trust Fund Worth Anything?”， NBER Working Paper No, W9845, July, 2003. [3] Disney R., “Crises in Public Pension Programmes in OECD: What Are the Reform Options?”， The Economic Journal, 2000. 41 国际经