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第八章 利率衍生品 本章概述　　本章涉及的利率衍生品是金融衍生品的重要组成部分，主要包括利率期货和利率期权。本章介绍了利率衍生品的发展历史，以及两类利率衍生品的基本内容。包 括利率期货合约的具体规定，中长期国债期货合约特殊的定价方式，利率期货在投机、套期保值以及其他利率风险管理领域的运用，同时，也涵盖利率期权市场的基 本情况以及主要的利率期权，包括利率期货期权，场外市场期权，以及内嵌在债务工具中期权。此外，还介绍了为利率期权定价的解析工具，以及利率期权定价的核 心——布莱克模型。 第一节 利率期货 1.1 利率期货概述一、简史　　20世纪60年代中期以来，随着国际经济金融形势的变化，利率的波动也更为频繁和剧烈，给企业尤其是金融机构的生产经营带来了极大的风险。面对日趋严 重的利率风险，各类金融商品持有者，尤其是各类金融机构迫切需要一种既简便可行、又切实有效的利率风险管理工具。利率期货正是在这种背景下应运而生的。 　　1975年10月，世界上第一张利率期货合约——政府国民抵押协会抵押凭证（Government National Association Certificate）期货合约在美国芝加哥期货交易所诞生。尽管由于交割对象比较单一，流动性不强，发展受到一定限制，但在当时已经是一种重大的创 新，开创了利率期货的先河。在这之后，为了满足投资者回避短期利率风险的需要，1976年1月，芝加哥商业交易所国际货币市场分部（IMM）先后于 1976年1月和1981年12月推出了3个月期美国短期国库券期货合约以及3个月期欧洲美元定期存款期货合约，都获得了巨大的成功。此外，在利率期货发 展历程上另外一件具有里程碑意义的重要事件是，1977年 8月 22日，美国长期国债期货合约在芝加哥期货交易所上市，满足了对中长期利率风险进行保值的广大交易者的需要，也受到了普遍的欢迎，以至美国财政部发行新的 长期国债时，都刻意选择在长期国债期货合约的交易日进行。 　　美国利率期货的成功开发与运用，也引起了其他国家的极大兴趣。1982年，伦敦国际金融期货交易所首次引入利率期货，1985年东京证券交易所也开始 利率期货的交易，随后，法国、澳大利亚、新加坡等国家也相继开办了不同形式的利率期货合约。中国香港则于1990年2月7日在香港期货交易所正式推出了香 港银行同业3个月拆放利率期货合约。目前在期货交易比较发达的国家和地区，利率期货都早已超过农产品期货而成为成交量最大的一个类别。在美国，利率期货的 成交量甚至已占到整个期货交易总量的一半以上。二、利率期货市场简况　　利率期货虽然产生的时间较晚，但由于应用范围广泛及其规避利率风险的有效性，刚一投入市场便受到了广大投资者的推崇。目前全球期货市场上的利率期货种 类繁多，通常，按照合约标的的期限长短，利率期货可以分为短期利率期货和长期利率期货两大类。?短期利率期货又称货币市场类利率期货，即凡是以期限不超过 1年的货币市场金融工具作为交易标的的利率期货均为短期利率期货，如短期国库券（Treasury Bill，简称TB）期货合约、欧洲美元（Euro-Dollar）期货合约、商业票据（Commercial Paper）期货合约、大额可转让存单（CDs）期货合约等。长期利率期货又叫资本市场类利率期货，即凡以期限超过1年的资本市场金融工具作为交易标的的 利率期货均为长期利率期货，如各种中期国债（Treasury Notes）期货合约、长期国债（Treasury Bonds）期货合约、市政债券和MBS等。 　　由于设计、需求等各方面的因素，也并非所有推出的利率期货合约都获得了成功。在现存的众多利率期货品种中，交易呈现集中的趋势。以美国为例，目前几乎 所有重要的、交易活跃的利率期货都集中在以下两个交易所：芝加哥期货交易所和芝加哥商业交易所（国际货币市场分部）。这两个交易所分别以长期利率期货和短 期利率期货为主。在长期利率期货中，最有代表性的是美国长期国债期货和10年期美国中期国债期货，短期利率期货的代表品种则是3个月期的美国短期国库券期 货和3个月期的欧洲美元定期存款期货。 　　目前，世界主要利率期货交易品种见表8－1： 表8－1 世界主要利率期货交易品种 合约种类 交易所 最小变动价位（最小变动值） 合约规模 合约月份 长期国债期货合约 CBOT1/32点 （31.25美元） 100，000美元 3、6、9、1210年期中期国债期货合约 CBOT0.5/32点 （15.625美元） 100，000美元 3、6、9、125年期中期国债期货合约 CBOT0.5/32点 （15.625美元） 100，000美元 3、6、9、122年期中期国债期货合约 CBOT