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当前银行间市场资金面状况分析与展望 摘要：近期货币市场资金面持续紧张，广受市场参与各方密切关注。本文通过梳理银行间市场资金面的影响因素，将具体成因可归结为资金总量、资金结构、监管政策以及市场预期四个方面因素。从长期来看，受外汇占款趋势性下降、存款准备金率边际累积效应上升、货币政策滞后性影响，资金面将很难回到一季度较为宽松的状态。 关键词：资金面、外汇占款、货币政策滞后性 我国银行间市场既是央行货币政策实施的平台，又是金融机构调节资金余缺，促进资金保值增值的场所。银行间市场资金流动性状况是货币政策传导过程中的重要中间变量，决定着货币市场利率，受到市场参与各方密切关注。今年以来，随着稳健货币政策的实施，在经济增速逐步放缓的同时，近期货币市场快速趋紧的流动性再度成为市场关注热点。本文拟就此问题展开分析，并对未来流动性进行预判，以便为金融机构有效进行资产组合配置提供参考。 一、当前市场流动性快速趋紧的成因分析 2013年5月份以来，我国银行间市场资金面快速趋紧，隔夜和7天期回购加权平均利率从4月末的2.80%和2.99%，大幅提高至端午节前的9.81%和7.84%，分别上涨了701bp和485bp，上升的速度和幅度都是近年来少有的，银行间市场资金面也结束了今年年初以来持续宽松的局面。这次资金面收紧前期没有明显征兆，持续时间较长，而且资金紧缺的机构主要为大型商业银行。通过对银行间市场资金面影响因素的梳理，我们认为近期市场流动性快速趋紧的成因可归结为资金总量、资金结构、监管政策以及市场预期四个方面因素，这些因素相互影响、相互作用，共同产生合力，导致了银行间市场资金面的变化。 图1. 2013年初以来货币市场资金价格走势（%） 数据来源：WIND资讯。 （一）金融机构超额准备金率不断走低，资金总量供给不足 金融机构的流动性一般由超额准备金加现金构成。就银行体系流动性而言，超额准备金率一直是判断商业银行流动性是否充足的重要标志。一般而言，当金融机构超额存款准备金率偏高时，银行间市场的资金利率比较低或平稳；反之，市场资金价格会偏高且波动加剧。从央行公布的数据来看，一季度末金融机构的超额准备金率已经从去年年末的3.3%降至2%。基于外汇占款、公开市场操作、财政存款、法定存款准备金率和现金的变动，经初步测算，估计金融机构超额准备金率在5月末已经下降至1.5%左右。整个银行体系超储低企，大大降低了商业银行对流动性的边际承受能力。 图2. 超额存款准备金率与市场资金利率之间存在反向关系（%） 数据来源：WIND资讯。 1. 央行外汇占款投放增速放缓 外汇占款是央行为了收购外汇资产而相应投放的本国货币。由于我国对外贸易长期表现为顺差，以及人民币存在升值预期，在当前结售汇管理方式下，央行经常从商业银行收购外汇头寸，支付人民币，从而起到投放基础货币的作用。央行公布的数据显示，今年1-5月央行新增外汇占款达到了13290亿元，远远超过去年全年的4281亿元，约相当于三次存款准备金率的下调效果。因此，外汇占款对货币政策的对冲效应是影响银行间市场资金面的重要因素。但从月度数据来看，1-5月份央行外汇占款新增分别为3515亿元、3038亿元、2881亿元、2843亿元和1013亿元，增速呈现逐步放缓态势。 2.财政存款出现较大幅度增长 财政存款具有非常明显的季节性特征。企业所得税缴纳制度的安排，使1月、4月、5月、7月、10月财政存款都会出现明显的增加。从财政存款增量来看，由于企业集中汇算清缴所得税，每年5月份财政存款增量均较高。从近几年的数据来看，一般集中在3000亿元左右，而今年5月份财政存款增量高达4633亿元，比2012年同期高出近2000亿元，远远超出市场预期。归结其原因，除了税收因素，还可能与近几个月国债净发行放量和国库现金管理商业银行定期存款招标频率下降有关。从理论上看，财政存款增加表现为央行资产负债表中负债项下政府存款的上升和资产项目下对政府债权的下降，资金流向上是央行回笼货币，即财政存款增加意味着更多的资金流出银行体系。 3.数量型调控工具组合进一步收紧了流动性 央行数量型货币政策工具对银行间市场资金量有直接影响。数量型货币政策工具主要包括存款准备金率和央行公开市场操作。5月份，金融机构新增人民币存款为14800亿元，按照20%存款准备金率计提，预计央行上收流动性达2960亿元，而同月央行公开市场净投放仅为1300亿元，这样在6月5日，央行通过货币政策工具组合从银行体系净回收的流动性高达1660亿元。 （二）大型商业银行存款增量大幅下降，资金结构出现失衡 除了资金总量因素，在衡量银行间市场流动性问题时，资金分布的结构问题（即不同类型机构的超额存款准备金率的差异）也同样会对货币市场利率产生明显的冲击影响。实际上，影响整个资金面的最重要因素是大行的资